中国房地产市场处于巨变前夜

JT平方智管有方 · 公众号 · · 2019-08-19 18:09

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2019-08

文 | 沈建光张晓晨

7月30日召开的中央政治局会议首次强调“不将房地产作为短期刺激经济的手段”引起市场强烈反响。

在笔者看来，中央此次表态传达了不走刺激房地产老路、调控逐步常态化的明确信号。事实上，5月份以来决策层已经开始了收紧房地产融资的又一轮监管动作，如银保监会23号文涉及诸多规范银行和非银（信托）地产前端融资的内容，6月底多家信托及银行机构被监管约谈或接受窗口指导，国家发改委也接连发文对房企海外发债进行规范。

显然，面对经济下行压力，保持房地产市场的稳定仍然至关重要。什么原因促使调控再次收紧？未来房地产调控政策如何把握？

一、楼市“小阳春”后的基本面及调控政策观察

今年春节以来，尽管“房住不炒”的调控思路并未改变，但各地调控整体趋缓，同时受益于一季度相对宽松的货币环境，出现了一轮刚需主导市场的房地产“小阳春”。

正是在上述背景下，部分热点城市出现了上涨较快的现象，住建部4月19日和5月18日分两批对苏州、佛山、南宁、大连等10个累计涨幅较大的城市进行了预警提示；随后各地根据“一城一策”方针，调控步伐明显加快，除房价以外，针对土地市场、限购、房贷利率、税费等多个方面密集出台调控政策收紧房地产市场。 5月份以来，房地产销售有所降温。

库存方面，尽管狭义库存（商品房待售面积）仍在下降，但广义库存却在近期抬升。笔者使用累计新开工面积扣除累计销售面积得到广义库存面积，并以此计算广义库存增速，结果显示自2018年10月份以来广义住宅库存即回归正增长区间，且增速整体呈现出加快的趋势。究其原因，2017年以来房地产施工和竣工面积持续处于背离的状态，前者正增长、后者负增长导致建设周期拉长，从而加大了广义库存的压力。在笔者看来，拉长建设周期或是房企在调控政策收紧、现金流状况恶化等因素下的主动选择，在此情况下，广义库存无疑能更好的反映真实情况，随着销售降温以及竣工面积的回升，未来的库存去化可能面临较大压力。

此外，今年以来一枝独秀的房地产投资也有所放缓。 4月份的高点之后，1-6月份累计增速已降至10.9%，尽管仍然保持两位数，但后续的高增长或难以为继。原因在于，销售降温、回款降速的情况下，前期推动投资高增长的新开工及建安投资增速近期均有所放缓；而近期融资环境收紧不仅影响新开工，还将遏制房企拿地。

事实上，土地拍卖市场火爆正是当前监管收紧房企融资端的导火索。受益于一季度整体宽松的货币政策，以及“小阳春”销售回暖，房企一季度资金状况整体有所改善，部分房企拿地激进。二季度包括武汉、成都、宁波在内的多个城市均拍出“区域地王”或“准地王”，三线、四线城市土地拍卖市场也火爆异常，河南南阳等多个地级市拍出“地王”；数据显示，100个城市土地成交总价累计同比已经从3月份的-11.9%上升到6月份的17.1%，而成交面积增速则仍为负值，从而大幅推高了成交总价和楼面均价。

考虑到土地价格与房价高度相关，在宽松货币环境之下，近期房企违规融资拿地等乱象有抬头之势、金融风险不容忽视，监管出于稳定市场预期的目的，出手调控并不奇怪。

二、融资调控收紧影响几何

5月份以来，监管政策的收紧，使房地融资端在今年整体呈现出由宽松到紧缩的态势。而笔者对重点融资渠道的观察结果则表明，本轮调控的力度整体较强、规范内容也较全面。具体分析如下：

银行信贷方面，与前期销售和拿地的热度相关，房地产开发资金来源中国内贷款和个人按揭贷款增速在3月份以后均有回升。此情况下，各地对于按揭贷款的调控实施较早、且仍在持续收紧，调查显示，样本银行中，5月份、6月份上调房贷利率的比例明显增加，自去年四季度起整体下行的房贷平均利率也在5月份见底、6月份小幅回升。此外，虽然针对国内贷款的效果尚无法从数据上观察到，但7月10日银保监会已对向部分房地产贷款较多、增长较快的银行进行“窗口指导”，要求控制房地产贷款额度，预计压力将很快传导至房企。

信托融资是本次规范的重点，7月8日银保监会通过窗口指导对个别房地产信托提出5点合规要求，多地银保监局也迅速跟进、召集辖区内信托公司开会并进一步对地产信托融资提出要求。原因在于，过去几年投向为房地产的新发行信托占比逐渐提升，用益信托网的数据显示： 2018年以来平均达到40%以上，而今年二季度增长较快，6月份这一数字已超过48%，这意味着房地产在所有信托投资领域中占有绝对优势，一定程度上挤占了其他领域的金融资源；此外，信托作为房地产企业的重要表外融资渠道，长期存在突破监管要求、提供资金违规拿地的乱象，是资管新规发布以来重点规范的领域。

房企发债有所放缓。境内债方面，1-4月份的放量发行之后，近期不仅发行量有所减少，净融资额在5月份出现缺口、且呈现逐月扩大的趋势。此外，针对不同评级的房地产3年期信用债，笔者粗略估算了加权平均利率，结果显示融资成本也呈现出整体上行的趋势。

此外，海外发债也在收紧。需要指出，海外债务在房企债券融资中占比不低、净融资额也较大，政策收紧或将对房企资金链带来较大考验；目前海外发债的融资成本已出现上升，7月中上旬美元融资平均利率已经高达8%，最高甚至达到15%。

三、未来须高度关注房企资金端风险

可以预见，政策收紧的确定趋势下，房企今明两年在资金端将面临较大考验。债务集中到期的压力不容忽视。据不完全统计，2019年下半年至2020年将有至少超过万亿元人民币的房企境内和美元债到期；房企融资出现分化，部分房企生存压力凸显，尤其是中小型及原本就存在经营、财务问题的房企，7月份中海地产与泰禾集团海外发债成本的巨大差异很能说明问题。

尤其“左手拿地、右手融资”的高周转模式也面临考验。以新城控股为例，7月份以来为缓解现金流紧张，该公司已在出售项目公司股权，股价也应声大跌。

四、未来房地产调控政策如何把握

综上所述，短期内监管出于降温土地市场、防范金融风险的目的，对房地产融资政策再度收紧，已经显现出效果，而对未来房企资金端的考验值得持续关注。长期来看，如前文所说，本次政治局会议的表态信号意义明确，房地产调控正向常态化乃至长效机制迈进，在稳增长与防风险之间寻求平衡。

事实上也必须如此。多年以来房价屡控屡涨，房地产业积累的高杠杆风险已经成为稳增长的拖累，近期市场上已多有房地产业处于周期末端的声音；此外，房地产业过多挤占实体信贷资源，正如银保监会主席郭树清在陆家嘴论坛上所说，“必须正视一些地方房地产金融化的问题，全社会的新增储蓄资源一半左右投入到房地产领域，一些房地产企业融资过度挤占了信贷资源，导致资金使用效率进一步降低，助长了房地产投资投机行为”。在此背景下，未来高层更多考虑的是处置房地产业高杠杆风险、以防风险来保障稳增长，同时降低其投资属性及对实体产业的挤出效应。

在笔者看来，本轮调控表明中国房地产市场已经处于巨变的前夜。未来在推进长效机制建设的同时，如房地产税能加快落地，地方与中央的财权、事权能够尽快理顺，将从根本上去除土地财政的顽疾，中国经济也将摆脱对房地产的过度依赖。（沈建光系京东数字科技首席经济学家、张晓晨系京东数字科技宏观研究员）

“不将房地产作为短期刺激经济的手段。 ”近日召开的中共中央政治局会议为下半年乃至未来几年内的中国房地产市场定下了基调。与之呼应的是，就在会议召开当日，辽宁大连与安徽合肥两地相继发布房地产调控新政。其中最受关注的是，大连“准跌不准涨”，即已取得预售证的项目，调整预售价格不得高于此前网签价格最低价，首次申请预售证的项目，6个月后，申报调整价格时，只可申请“下调”，且幅度只能在5%以内；而合肥则是“三个暂停”，即对引发三次及以上群访群诉事件且没有有效解决措施的开发企业，适时采取暂停供地、暂停预售、暂停网签措施。

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