恒林股份：座椅龙头，业务版图从办公家居向泛家居延伸【华西轻工徐林锋团队】

国内座椅行业龙头，业务版图从办公家居向泛家居延伸。 公司是国内座椅龙头，2008年至2020年6月，公司办公椅年出口额稳居行业第一。2018年完成对广德恒林增资，加大对长租公寓装修布局；2021年，公司以4.8亿元现金收购厨博士100%股权，布局房地产精装修工程业务领域。目前主要业务包括办公家居、软体家居以及定制家居，业务版图从办公家居向泛家居延伸，发展空间扩大。2020年营收、归母净利润分别为47.43、3.63亿元，2016-2020年年复合增速分别为28.8%、8.3%，利润增速慢于收入，主要受汇率、原材料等影响。

办公家居：传统主业，B端C端渠道共同发力。 公司目前主业为B端办公家居，2020年办公椅产品收入贡献49%，凭借领先的制造成本及研发设计等优势，传统办公B端业务与宜家、似鸟、欧迪、史泰博等全球大型零售商深度合作，未来有望通过加大在客户中份额、持续开拓新客户、导入新品类等方式稳步增长。此外，2019年收购的瑞士LO将逐渐引入国内市场，发挥与公司市场、渠道、产品技术、生产运营等协同效应，满足国内市场系统办公趋势，2020年办公环境解决方案收入占比提升至17.0%。C端业务方面，2020年疫情加速线上渗透率提升，公司进一步拓展自主品牌线上销售，引进跨境电商运营团队，重点建设跨境电商（如亚马逊平台）等新兴营销渠道，跨境电商业务爆发，办公椅、沙发、按摩椅等自主品牌销售占比的提升，盈利能力大幅提高，未来将持续受益于海外尤其是美国市场线上渗透率提升。

软体家居：行业景气度向上，软体家居成为又一增长极。 软体家居主要包括沙发及按摩椅业务，20年软体家居收入占比约21.9%（沙发、按摩椅收入占比分别为18.9%、3.0%）。其中，沙发业务以功能沙发为主，得益于海外居家旺盛需求，功能沙发渗透率的逐步提升，沙发业务20年收入同比增长25%。沙发业务客户群体与传统办公椅B端客户重叠，销售渠道协同效益有望逐渐发挥。此外，公司积极发展跨境电商业务，借助自建独立站及第三方跨境电商渠道销售沙发产品，也带来沙发C端业务的开拓。沙发业务有望成为公司又一增长点。此外，公司按摩椅通过打造高端自主品牌“苔米”、“NOUHAUS”，主攻韩国及美国市场，2020年销售额1.44亿元，目前体量仍较小，后续随着业务的逐渐拓展，预计也将逐步放量。

定制家居：定位长租公寓+商品房精装配套，发展可期。 竣工数据持续改善，2021年有望迎来竣工大年，家居需求不断改善，行业景气度向上。公司紧抓长租公寓及精装房市场高景气度，子公司广德恒林主要布局长租公寓装修，厨博士（地产精装修工程业务优秀企业，万科、碧桂园等为主要客户）主要布局住宅精装修。通过多年与宜家等全球大型渠道商合作，公司B端客户服务以及成本优势显著，且有望借助厨博士在工程精装领域丰富的生产制造、施工管理经验和相关业务资源，公司将充分发挥与厨博士的协同效益，定制家居业务实现较高增长。

投资建议：

公司业务版图扩大，办公家居在手订单充足以及软体家居、定制家居受益于竣工数据的改善，行业需求向好，预计收入端稳步增长，利润端虽短期受原材料价格以及汇率波动存在一定波动，但从长期看，预计随着收入规模的增长以及盈利能力的提升，净利润持续增长。暂不考虑厨博士并表，维持此前盈利预测，2021-2023年公司营收分别为60.26、73.91、88.14亿元；归母净利润分别为4.87、6.35、8.14亿元，对应PE分别为12倍、9倍、7倍，估值低于同行平均水平，维持“买入”评级 。

风险提示：

办公椅需求不及预期；沙发需求不及预期；跨境电商发展不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险。

一

公司是国内办公家居龙头，业务版图从办公家居向泛家居延伸，发展空间扩大，持续看好公司办公家居B端及C端发力，软体家居及定制家居发展可期 ，具体来看：

办公家居：传统主业，B端C端渠道共同发力。 公司制造成本及研发设计等优势领先，传统办公B端业务与宜家、似鸟、欧迪、史泰博等全球大型零售商深度合作，通过加大在客户中份额、持续开拓新客户、导入新品类等方式稳步增长。此外，瑞士LO将逐渐引入国内市场，满足国内市场系统办公趋势。C端业务方面，2020年疫情加速线上渗透率提升，公司跨境电商业务增长强劲，发展可期。

软体家居：行业景气度向上，软体家居成为又一增长极。 公司目前沙发业务以功能沙发为主，得益于海外居家旺盛需求，跨境电商业务大力发展，沙发业务20年增速显著，预计随着功能沙发渗透率的逐步提升，以及B端大客户及C端电商渠道共同发力，沙发业务有望增长提速，成为公司又一增长点。此外，公司按摩椅通过打造高端自主品牌“NOUHAUS”，主攻韩国及美国市场，业务预计也将逐步放量。

定制家居：定位长租公寓+商品房精装配套，发展可期。 竣工数据持续改善，2021年有望迎来竣工大年，家居需求不断改善，行业景气度向上。公司紧抓长租公寓及精装房市场高景气度，子公司广德恒林主要布局长租公寓装修，厨博士主要布局住宅精装修。且通过多年与宜家等全球大型渠道商合作，B端客户服务以及成本优势显 著，有望实现较高增长。

目前来看，公司业务版图扩大，办公家居在手订单充足以及软体家居、定制家居受益于竣工数据的改善，行业需求向好，预计收入端稳步增长，利润端虽短期受原材料价格以及汇率波动存在一定波动，但从长期看，预计随着收入规模的增长以及盈利能力的提升，净利润持续增长。从估值角度看，公司21年PE估值约12倍，低于同行平均水平，维持“买入”评级。

二

1.国内座椅行业龙头，业务版图从办公家居向泛家居延伸

公司成立于1998年，自成立以来专注于智慧办公行业，致力于为客户及消费者提供办公椅、沙发、按摩椅、家居相关的设计、生产、销售及服务。2002年公司开始进军海外市场，据海关统计，2008年至2020年6月，公司办公椅年出口额稳居行业第一。2017年公司在上交所A股主板上市。2019年，公司开始全球化布局，建立越南生产基地，同年收购瑞士领先办公系统解决方案提供商Lista Office，布局办公系统解决方案领域。此外，2021年5月，公司以现金4.8亿元收购厨博士100%股权，布局房地产精装修工程业务领域。 公司业务版图从办公家居领域不断向泛家居领域延伸。

2.产品结构优化，主营业务盈利能力提升

公司目前主要业务为办公家居、软体家居以及定制家居三大业务板块，其中办公家居包括传统办公家居B端以及C端跨境电商业务，瑞士LO；软体家居业务包括沙发、按摩椅等；定制家居业务包括广德恒林（长租公寓装修）、厨博士（精装房装修）。泛家居业务版图构建已初步完成。

产品结构逐步完善，主营盈利能力稳步提升。 收入结构方面，2020年受益于海外居家办公需求旺盛，办公家居板块业务高速增长，2020年公司办公椅、沙发、办公环境解决方案、按摩椅收入占比分别为49%、19%、17%、3%。随着后续公司对沙发、按摩椅、广德恒林的发力以及厨博士落地，预计公司非办公家居业务占比将逐渐提升，产品结构也将不断改善。

毛利率方面，2020年公司跨境电商业务爆发，自有品牌销售占比提高，带来主营产品业务毛利率显著提升，2020年办公椅、沙发、办公环境解决方案、按摩椅毛利率分别为33.6%、23.3%、31.0%、47.6%，其中办公椅、沙发、按摩椅毛利率同比分别+9.5pct.、-1.8pct.、+4.7pct。

3.营收规模不断提升，业绩保持快速增长

营收规模不断提升，业绩保持快速增长。2020年营收、归母净利润分别为47.43、3.63亿元，2016-2020年年复合增速分别为28.8%、8.3%，利润增速慢于收入主要受汇率、原材料等影响。2021Q1实现营业收入10.33亿元，同比增长64.65%；归母净利润0.67亿元，同比增长122.15%。2020年受海外疫情反复影响，海外居家需求旺盛，办公椅需求旺盛，公司宜家、欧迪、史泰博等B端订单及跨境电商等C端订单显著提升，此外，公司2020年加大按摩椅品牌战略布局和拓展，成功打造Nouhaus智能按摩椅，按摩椅增速显著。从目前来看，办公椅行业企业订单仍保持较高水平，有效支撑收入端的高增长。利润端受原材料上涨、汇率波动等影响，增速略低于收入端。

4.毛利率大幅提升，费用率有待优化

盈利能力方面，除2018年外，2015 年-2019 年公司毛利率基本维持在25%及以上，净利率维持在8%及以上，2018年受材料成本、人工成本增加，人民币升值影响，公司毛利率、净利率分别下降至19.6%、7.5%；2019年随着人民币贬值、公司积极进行成本管控等措施，毛利率、净利率分别回升至25.0%、8.5%。

2020年受益于海外需求旺盛，跨境电商业务快速发展带来自有品牌占比提升，公司盈利能力大幅提升，2020年公司毛利率、净利率分别为29.49%、7.98%，同比分别+4.52pct、-0.54pct。毛利率显著提升，主要为公司跨境电商业务爆发带来高毛利率的自有品牌销售额快速提升，20年公司自有品牌恒林、LO、Nouhaus毛利率分别为42.14%、30.96%、40.82%，自有品牌毛利率显著高于公司OEM&ODM业务毛利率。净利率略有下降，主要受人民币升值、原材料价格上涨以及期间费用率上升影响：1）汇率方面，2020年公司外销收入占比86.50%，外销主要以美元结算，2020年下半年以来人民币持续升值，对公司业绩产生一定影响，今年以来公司开展外汇衍生品业务，一定程度规避汇率波动带来影响；2）原材料方面，主要原材料为皮革、网布、海绵、塑料等呈现不同幅度的上涨，而公司产品调价滞后于原材料价格上涨；3）期间费用方面，2020年公司期间费用率为21.15%，同比+5.27pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为11.60%、4.67%、2.95%、1.92%，同比分别+4.88pct、-0.95pct、-0.81pct、+2.15pct，销售费用率提升主要为公司跨境电商渠道搭建的运营费用增加。

2021Q1公司毛利率、净利率分别为27.35%、6.49%，同比分别+2.32pct、+1.64pct。盈利能力提升，主要为公司跨境电商业务持续高增长，高毛利率的自有品牌占比提升；净利率提升不及毛利率，主要受期间费用率上升、原材料价格上涨以及汇率波动等影响。随着公司跨境电商业务的快速发展，公司自有品牌办公椅、沙发等品类销售占比提升、LO国内市场的引入，公司毛利率有望不断好转；净利率方面，随着公司产品结构的不断优化，海外仓及跨境电商仓库的投入使用以及外汇衍生品业务开展，净利率水平有望保持稳定向上。

现金流大幅好转，应收款规模小幅下降。 得益于公司销售规模持续增长，公司加速应收账款的回收以及LO等子公司经营活动现金流，公司整体经营活动产生的现金流量净额持续为正，2019年以来大幅提升，2019年公司经营活动产生的现金流量净额2.9亿元，同比增长1745.9%；2020年，得益于海外居家办公需求的旺盛，公司业务规模的快速提升，经营活动产生的现金流量净额为6.88亿元，同比增长140.5%。随着销售规模的提升，公司应收账款相应也有所提升，2019年公司应收账款达5.7亿元，同比增长32.6%；2020年公司应收账款6.88亿元，同比增长19.9%。公司应收账款主要为1年以内，主要B端客户为宜家、欧迪、史泰博等大型渠道商，信用良好，后续随着公司跨境业务的发展，自主品牌销售的提升，公司应收账款增速有望下降。

5.股权集中度高，引入职业经理人趋向职业化管理

控股股东、实际控制人为王江林先生，股权集中度高。 据公司2021年一季度报，公司董事长兼总经理王江林先生直接持有公司59.04%股权，通过恒林商贸间接控制公司11.25%股权，合计控制公司70.29%股权。此外，副总经理王雅琴，与王江林是姐弟关系，直接持有公司0.75%股权。股权集中度高，有利于公司经营决策的高效实施与运行以及长期战略的稳定贯彻。

王江林先生，1970年生，1998年创办安吉恒林，并担任执行董事；2007年12月以来，担任公司董事长兼总经理。王江林先生长期从事家具产品研发和经营管理，是多项国家专利的发明（设计）人，为公司关键技术人才。此外，目前还担任浙江省家具行业协会副会长、浙江省椅业协会副会长、浙江经济发展理事会副主席等等社会职务，行业经验丰富。此外，公司从2020年12月开始陆续引入职业经理人担任副总经理等职位，公司管理未来将逐渐趋向职业化经理人管理。

三

1. 办公家居行业：市场规模稳步增长，美国是最大消费国

全球办公家具行业市场规模大，且保持稳定发展。据Statista，2019年全球办公家居销售额达1049亿美元，占全球家具行业销售额比重约8%。2020年受疫情影响，全球办公家居销售额同比略有下滑，预计2020年全球办公家居销售额约1036亿美元，同比下降1.24%。中长期看，随着健康办公、智慧办公的发展，办公家具市场需求预计将逐渐提升，办公家具行业有望保持稳健增长，据Statista，预计2019-2025年全球办公家居销售额年复合增速为3.94%。分国家看，2019年全球办公家居约60%的消费发生在美国、印度、中国、日本、巴西、德国、意大利、加拿大、俄罗斯等国家，其中美国拥有巨大的经济体量和发达的商业环境，是全球最大的办公家居消费国，2019年美国办公家居销售额占全球比重约15%，市场规模约154亿美元。

目前来看，办公家具主要通过合同渠道（合约市场）和供应渠道（零售市场）进行销售，其中，合同渠道即B2B直销渠道，下游主要为中大型企业客户，竞争较为激烈，市场份额基本为美国、加拿大等大型企业以及再零售平台占据；供应渠道客户主要为小型企业客户和家庭消费者，批发商主要为全球零售连锁店、大众商家、互联网经销商的分销商等。具体公司来看，宜家办公家居销售规模领先，各办公家具生产企业也主要销往宜家等大型的零售渠道商，从事B端的业务。

从生产看，我国是全球最大的办公家具生产国。 办公家具产能高度集中于中国、美国、德国、日本、印度、加拿大、巴西、意大利等国家，其中，我国是全球最大的办公家具生产国，据CSIL，2019年全球办公家具总产值达530亿美元，其中中国办公家具产值约160亿美元，约占全球总产值30%；美国排名第二，2019年美国办公家具产值130亿美元，约占全球总产值25%。

我国办公家具行业兴起于20世纪80、90年代，办公家具企业陆续引入国外先进生产设备，叠加劳动力、资源等成本优势，中国台湾、中国香港等家具制造企业纷纷将产业转移到中国大陆，我国广东、浙江等座椅企业数量不断增加，目前我国已经形成了珠三角、长三角、环渤海、东北、西部等五大办公家具产业集群，其中珠三角、长三角两大产区产值合计占我国总产值三分之二，浙江安吉县2003年被中国家具协会授予“中国椅业之乡”称号，广东省中山市东升镇2017年被中国家具协会授予“中国办公家具重镇”称号。

2.传统办公家居：深度绑定核心大客户，成本优势显著

深度绑定核心大客户。 公司传统办公家居业务主要向宜家、似鸟、史泰博、欧迪等全球大型办公用品零售商销售办公椅产品，通过与认证严格且在全球范围内拥有广阔销售渠道的优质客户合作，有效提升公司综合竞争力和业绩。经过多年的经营，公司与宜家、似鸟、欧迪、史泰博、利丰等主要客户保持长期稳定的合作关系，如宜家、似鸟、欧迪、史泰博等分别从2012年、2004年、2008年、2011年开始合作，目前合作时间均有10年多时间，从公司前五大销售占比来看，公司对前五大客户销售占比相对较高，2020年公司前五大客户占比约36%（主要受益于居家办公需求旺盛，对其他客户收入增速高，带来占比的下降，2019年前五大客户占比约45%）。

公司与核心大客户合作方式主要为ODM模式 ，OEM销售只针对宜家的部分业务，2017年上半年公司办公椅OEM、ODM、OBM销售额占比分别为9.7%、91.1%、0.9%，毛利率分别为17.90%、26.64%、31.09%，OBM模式以自身品牌销售，毛利率相应更高。随着公司研发设计能力的持续提升，公司有望参与客户产品研发设计阶段，有望持续扩大ODM和OEM份额以及提升OBM的市场份额，提升公司的盈利能力。此外，公司通过不断导入其他产品品类，加大对核心大客户的销售，从第一大客户来看，公司于2012年与宜家形成合作关系，供应办公椅产品，2016年开始子公司恒宜家具开始专门为宜家生产沙发产品，加深与宜家的合作深度。

注重研发，研发费用率保持3%-4%。 为提升公司市场竞争力，公司持续不断的产品创新、技术创新优化产品性能，提升产品质量，每年保持研发费用率在3%-4%，经过多年的积累，截至2020年末，公司拥有有效境内专利829项，其中发明专利16项、实用新型专利209项、外观专利604项；境外专利35项；计算机软件著作权6项；作品著作权1项，已成为国家级专利优势企业与国家级高新技术企业，产品多次获得国内外奖项。此外，公司先后参与起草《国家行业标准（办公椅）》、《国家行业标准（吧椅）》、《午休椅浙江制造团体标准》等多项行业标准。

上下游布局及全球化产能布局，成本优势领先。 近几年，公司继续推进全球化产能布局及扩建，2018年12月以2,080万美元（约合1.43亿人民币）收购中国台湾大同股份越南子公司大同越南100%的股权，建设越南办公及民用家具制造基地。2020年公司对越南生产基地追加投资1,200万美元。公司越南生产基地规划厂房面积是38万平方米，目前投产的厂房面积是21万平方米，剩余17万平方米预计将于今年四季度逐步投产，所有厂房全部投产后，预计可达成30亿产值。

目前来看，公司拥有总部 A+B+C 区的生产基地（生产制造办公椅、沙发、按摩椅）、子公司恒鑫金属生产基地（生产制造家具金属配件）、锐德海绵生产基地（生产制造海绵）、广德恒林定制家具生产基地（生产制造定制家具）、安徽信诺板式家具生产基地（生产制造宜家板式家具）、越南生产基地（生产制造办公椅、沙发）以及瑞士 lista office 生产基地（生产制造办公家具），全球化生产制造以及上游原材料（五金配件、海绵等）等布局形成。

此外，全面推行智能化、数据化，机器换人，提升公司自动化水平，提供生产效率及节约成本，成本优势逐渐凸显。

3.传统办公家居：跨境电商及国内电商发力，C端业务拓展良好

随着我国物流环境的提升、下沉市场购买力崛起，技术和商业模式持续创新，我国电商行业蓬勃发展，带来线上消费渗透率的大幅提升，据国家统计局，我国实物商品网上零售额由2015年的3.24万亿元增长至2020年的9.76亿元，年复合增速25%，且实物网上零售额占社零比重从2015年的11%提升至2020年的25%，网上销售占比持续提升，逐渐成为社会消费品零售总额增长主要驱动力之一。美国市场方面，随着居家办公逐渐成为趋势，办公家居线上消费渗透率也逐年提升，2020年受疫情驱动，消费者消费行为加速向线上迁移，美国电商销售额的快速增长，2020年美国零售电商销售额达8611亿美元，同比增长44%，渗透率提升至21.3%，但对比国内渗透率，仍有较高的提升空间。

跨境电商业务爆发，C端业务开拓良好。 线上消费渗透率的持续提升，也带来办公家居跨境电商及国内电商业务的蓬勃发展。公司早期便开始布局跨境电商和国内电商渠道，跨境电商主要渠道为自建独立站、第三方跨境电商渠道等（如Amazon、Wayfair、Walmart）等，销售产品主要为办公椅、按摩椅、沙发等，跨境电商销售的产品是公司的自主品牌（如Nouhaus、smugdesk）。

2018年开始陆续在美国建立海外仓储物流基地。2019 年公司大力推动跨境电商业务。与此同时，公司自建海外仓储物流基地，缩短出口北美洲市场订单周期，2019年公司在美国东西部分别自建海外仓储物流基地、跨境电商仓库，以此为配送中心辐射美国及北美洲区域销售网络，将公司原有零散的国际间产品运输转化为大宗运输，降低公司物流成本，缩短出口北美洲市场业务订单周期，提高周转率，提升公司在北美洲市场竞争力。2020年受疫情驱动，公司进一步拓展自主品牌线上销售，引进跨境电商运营团队，重点建设跨境电商（如亚马逊平台）等新兴营销渠道，跨境电商业务爆发，带来公司整体毛利率大幅提升。

国内电商方面， 公司在天猫等电商平台开设恒林家具旗舰店，销售人体工学椅、电竞椅、儿童桌椅、沙发等品类。跨境及国内电商拓展顺利，C端市场拓展成效显现，有助于公司自主品牌尤其是高端自主品牌的销售，从而有效提升公司毛利率，且随着海外仓储物流的逐渐使用，物流成本有效降低，盈利能力有望持续提升。

4.办公家居解决方案LO：瑞士办公环境服务龙头，进军国内蓝海市场

我国办公家具市场规模稳健发展。随着我国经济的快速发展以及商业体系的日益健全，2012年开始我国办公家具消费进入快速增长期，据前瞻产业研究院，2019年我国办公家具行业销售规模约1850亿元，随着政府采购和办公楼开发持续推动，预计将保持稳健发展。

系统家具是发展趋势，办公椅保持较大市场份额。 从产品结构来看，办公椅和系统办公是我国办公家具的主要细分产品，据公司公告，2017年我国办公椅、系统家具市场规模分别为564亿元和526亿元，占办公家具市场份额分别为31%、29%。随着我国大批互联网公司的发展，我国办公家具市场增长将逐步由量的驱动向质的转变提升，从海外发达国家办公家具发展历程来看，未来系统家具有望超过办公椅成为办公家具最大的细分市场，办公椅作为必须配套品也将保持较大的市场份额。

公司2019年3月以现金6504万瑞士法郎（约合4.68亿元人民币）购买瑞士FFL Holding AG（现已注销）100%股权, 2019年8月完成此次股权收购，直接拥有其下“Lista Office LO”及“LO”知名品牌，新增办公环境解决方案业务。Lista Office是瑞士全方位办公环境服务领导品牌，提供产品包括办公桌和休闲桌系列（标准办公桌、升降办公桌、坐/立两用办公桌、墙边桌、会议桌、会议台、功能桌）、存储系统（模块化机柜、储物系统、房间隔板、衣柜、房间分隔和搁架系统）、座椅、会议用品、隔间/休息室、照明等，能够为客户提供办公家具设计、研发、制造及集成一体化的办公环境解决方案，研发设计、制造工艺、产品和技术在业内处于领先水平，主要客户包括国际足联、瑞士国家电视台、瑞士再保险、瑞士SBB铁路、瑞士KPT保险、大卫杜夫、Sunrise、赛尔基因、巴塞尔大学生物中心等，在瑞士市占率高达26%，位居行业第一。公司将通过现有办公椅、沙发、按摩椅等产品与Lista Office产品进行组合展示与销售，将LO引入国内市场，发挥市场、渠道、产品技术、生产运营等协同效应。2019年公司Lista Office品牌收入约3.22亿元，毛利率约31.78%；2020年公司办公环境解决方案销售额约8.08亿元，毛利率约30.96%。

四

1. 21年有望迎来竣工大年，家具景气度持续向上

本轮新开工与竣工的分化出现在2017年8月，到目前为止，竣工与新开工实际背离已超过3年。2020年受疫情影响，房企竣工延迟，但随着疫情得以控制，自2020年10月以来竣工数据同比持续正增长，竣工数据持续改善，行业景气度不断提升，在商品房交付压力下，预计2021年有望迎来竣工大年，家居需求不断改善，行业景气度向上。从全国建材家居景气指数来看，随着疫情得以控制，除去季节性影响，2020年3月以来BHI环比持续改善，建材家居市场保持平稳复苏态势。

2. 沙发：功能沙发为主，销售额稳步增长

沙发业务以功能沙发为主，销售市场主要为美国、欧洲等发达地区。2015-2018年公司沙发销售额由3.99亿元提升至7.31亿元，年复合增速22.3%。2019年受中美贸易摩擦影响，沙发订单有所下降，公司沙发销售额达7.17亿元，同比略下降1.9%。得益于海外居家旺盛需求，公司跨境电商业务大力发展，2020年沙发销售额达8.94亿元，同比增长24.8%，增长提速。随着功能沙发渗透率的逐步提升，公司借助B端大客户及C端电商渠道，沙发业务有望增长提速，成为公司又一增长点。

渗透率逐年提升，功能沙发成长空间广阔。 我国沙发市场稳步发展，据中商产业研究院，2015-2020年我国沙发市场规模从479亿元增长至593亿元，年复合增速达4.4%。其中，随着消费升级，消费者对健康舒适产品的更高追求，具备高舒适度性能的功能沙发产品将越来越受欢迎，功能沙发渗透率逐年提升，据沙利文，2019年中国市场功能沙发占整体沙发市场份额比重14.0%，相较于2019年美国市场功能沙发约41.5%的渗透率仍有较大的提升空间，据沙利文预计至2024年美国、中国功能沙发占比分别提升至42.8%、19.1%，功能沙发市场成长空间广阔。

公司沙发销售客户主要为宜家、似鸟、ARGOS、STRUCTUBE、Furniture Choice、CONFORAMA等全球主要大型渠道商，客户群体与传统办公椅B端客户重叠，销售渠道协同效益有望逐渐发挥。此外，公司积极发展跨境电商业务，2020年受益于海外居家需求旺盛，跨境电商大力发展，借助自建独立站及第三方跨境电商渠道销售沙发产品，也带来沙发C端业务的开拓。

3. 按摩椅：海外需求旺盛，打造NOUHAUS高端自主品牌

公司2014年开始进入按摩椅行业，推出自主品牌“苔米”、“NOUHAUS”按摩椅，主攻韩国及美国市场。2016年开始量产按摩椅，2019年公司推出 NOUHAUS 经典款按摩椅，荣获2020德国红点奖，市场地位快速提升，带来业绩的快速提升。2020年受益于海外居家需求的旺盛以及公司跨境电商业务的迅速发展，公司按摩椅销售额1.44亿元，同比增长334.28%，增长迅速，但相较于按摩椅领先企业销售规模仍有较大的差距，预计公司将在美国、韩国等按摩椅出口主要国家通过打造NOUHAUS高端自主品牌按摩椅，按摩椅业务预计将逐步放量。

美国、韩国是我国按摩器具主要出口国，且增速更为显著。 据海关总署，我国按摩器具出口金额由2010年的10.91亿美元增长至2019年的30.47亿美元，年复合增速达12%，其中美国和韩国是主要的出口国且增速更为显著，2019年我国按摩椅出口国或地区前五大分别为美国、韩国、日本、德国、中国香港，出口额分别占比28%、14%、10%、6%、4%，且从增速来看，2010-2019年按摩器具出口至美国、韩国、日本、德国、中国香港的金额年复合增速分别为19.5%、28.89%、4.15%、13.93%、7.43%。2020年在疫情的影响下，国内外“宅经济”爆发，美国、韩国、德国等国家对我国按摩器具呈现强劲需求态势，市场供不应求。

五

1. 精装修市场逐步复苏，发展空间巨大

精装修市场逐步复苏，B端家具高增长。 根据奥维云网统计，2015年至2019年，国内精装修住宅开盘套数由82万套上升至320万套，年均复合增长率为41%。2020年受疫情影响，精装修市场地产施工进度延后，全年精装修住宅开盘套数为300.9万套，同比下滑6%。随着疫情的逐步得以控制，2020Q2以来竣工数据持续改善，精装修市场逐步复苏，预计在交付压力下，2021年有望迎来竣工大年，家具B端市场将快速发展，根据奥维云网预测，房地产精装修市场预计未来两年将继续保持25%的增速，2021年预计超400万套，2022年预计超500万套精装。

精装房渗透率继续提升，未来发展空间巨大。 中期角度，精装渗透率仍有较大提升空间。2016年国内精装修渗透率为12%，2019年上升至32%；但对比北美、日本、欧洲等发达地区80-90%以上的比例，我国精装修渗透率仍有较大提升空间。2020年以来多省市针对装修标准虚高、装修材料以次充好等精装乱象，在样板间监管、全装修住宅合同、全装修住宅质量等方面作出了规范，政策趋向于精细化，在保障购房者权益的同时，也有助于精装修市场长期稳定与发展，推动地方精装修目标的实施及落地，从而快速提升精装渗透率。