来源：中国证券报
原标题：解码PPP：项目井喷 乱象暗生 监管趋严
中国证券报记者 欧阳春香 任明杰
云南省日前印发《关于在公共服务领域深入推进政府和社会资本合作工作的通知》明确，在垃圾处理、污水处理等公共服务领域，对新建项目要广泛采用PPP模式。陕西、贵州日前也发布了推进PPP三年行动计划（2017年—2019年），其中陕西提出力争三年内开工建设PPP项目300个，总投资4000亿元，贵州将筛选出1000个PPP项目进行重点推进。
从2014年起至今，短短三年多的时间，全国PPP项目累计投资额已突破16万亿元，PPP市场的火热也带来了上市公司PPP订单和业绩的倍数级增长。不过，在高速增长的背后，PPP项目暴露出明股实债、重建设轻运营、伪PPP等诸多乱象。多位专家向中国证券报记者表示，目前一个新的倾向是，一些地方政府试图过度利用鼓励政策，借道政府性基金，来突破PPP项目10%红线，这将导致PPP泡沫化，增加未来负债累积爆发的风险。
火爆市场助推业绩高增长
碧水源(行情300070,诊股)公布的2017年半年报显示，2017年上半年公司实现归属于上市公司股东的净利润为5.34亿元，同比增长97.73%。“取得上述业绩的原因主要是在国家加强环保生态建设的大背景下，较好地抓住了PPP政策的机遇，保持了增长的发展态势。”公司董事长文剑平告诉中国证券报记者。
更重要的是，今年的PPP新订单如雪花般飘来，为公司未来业绩增长进一步奠定了基础。碧水源的半年报业绩电话会议吸引了多达106家机构的153人参加，董秘何愿平告诉投资者，“我们上半年的订单量已经和去年全年的订单量差不多了，约190亿元的订单中，PPP的订单就有146亿元。”
PPP市场的火热使参与方的竞争也愈加激烈。在今年6月阜阳市城区水系综合整治PPP项目的述标现场，包括大型国企、水业龙头在内的57家企业同台竞标此140亿元项目，现场非常火爆。
央企更是成为PPP拿单大户。以中国建筑(行情601668,诊股)为例，公司上半年就已获取PPP项目约200个，计划权益总投资额约3170亿元，预计带动施工合同额约4900亿元。“在这一轮的PPP推进中，经过两年多的努力，公司已经在PPP领域取得了领先的优势。”中国建筑总经理王祥明在接受中国证券报记者采访时表示。
上市公司在PPP带动下呈现出的快速发展势头背后，是全国PPP投资目前火热的发展态势。Wind数据显示，截至2017年7月，PPP总入库项目数13599个，总投资16.54万亿元。其中，已签约落地的项目2134个，投资额为3.52万亿元，PPP项目落地率为34.4%。自2016年1月末至2017年6月末，全国PPP综合信息平台项目库月均增长项目386个、投资额4842亿元，PPP项目需求还在持续加大。
今年上半年PPP落地率显著提高。财政部PPP中心数据显示，截至今年6月末，PPP项目落地495个、投资额1.24万亿元，落地率达到71%。同时，下半年PPP的发展速度有望进一步加快。国家发改委8月16日公布的下半年工作重点中提到，下半年发改委将推动各地运用多种PPP运作模式，盘活存量资产，形成投资良性循环。多管齐下加大PPP项目推动力度，促进民间资本参与PPP项目。研究出台进一步激发民间有效投资活力的政策，促进经济持续健康发展。
乱象暴露引发监管趋严
在PPP行业火爆的背后，一些地方政府不规范的乱象也不断暴露，引起了相关主管部门的重视。8月1日，财政部网站发布了财政部PPP工作领导小组组长、副部长史耀斌在进一步推进PPP规范发展工作座谈会上的讲话。史耀斌认为，目前，一些地方政府通过PPP、政府购买服务等方式，变相举借债务，导致债务规模增长较快，债务率甚至超过了警戒线，形成潜在的风险触发点。为此，要把防风险放在更加重要的位置上，防控地方政府债务过快上升，坚守不发生系统性风险的底线。
E20研究院执行院长、国家发改委和财政部PPP“双库”专家薛涛表示，PPP一个新出现的突出问题是，政府要求PPP项目支出不超过每年政府预算支出总额的10%，但存在少数地方政府财评不规范，有借弯道突破10%红线的迹象，带来未来的政府负债风险。
他介绍，虽然财金90号文，即《财政部关于在公共服务领域深入推进政府和社会资本合作工作的通知》开了个口子，即“对于政府性基金预算，可在符合政策方向和相关规定的前提下，统筹用于支持PPP项目”，然而政府性基金以收定支专款专用的规定非常严谨。
“有些地方PPP项目已面临10%红线被突破的风险，开始出现在财政承受能力论证中，将PPP项目下部分支付责任简单粗暴地直接挪入政府性基金的行为。即便是一些区域开发类PPP项目的财政承受能力论证中，这样的使用也需要有项目与土地的高度相关性和严格的程序。如果简单将大部分政府支出责任设置为通过政府性基金予以支付，由此降低在一般预算支出中的占比。政府性基金没有10%的红线限制，将导致项目杠杆率很高，放大债务风险。”薛涛说，“这个风险刚刚出现，政府需要高度重视，否则可能导致PPP泡沫化的现象。”
他举例称，以西部某县为例，在落地一个10亿元投资体量的PPP项目之后，当地随后推出一个50亿元规模的新城基础设施PPP项目，根据财政承受能力初始论证测算，两个PPP项目政府支出责任占比高出“10%”底线三四个百分点。对此，中国国际工程咨询公司研究中心主任李开孟表示，地方有多种方式突破10%的红线。10%的规定是针对每年公共预算支出，而非收入。这就导致会出现一种现象，就是发达地区本来最有能力做PPP项目，但现在PPP最热的是西部地区。
财政部PPP中心第7期季报显示，西部地区PPP模式需求更大，占据了PPP入库项目的半壁江山。从入库项目来看，截至6月末，西部入库项目占比53.6%，入库项目投资金额8.2万亿元，占总投资额的50%。“而且由于10%对应的是预算支出，而不是每年的现实支出，是一种软约束。而且PPP财政承受能力论证是针对具体的项目进行论证，这里面的可操作空间就很大。”李开孟说。
此外，PPP领域还存在明股实债、重建设轻运营、PPP范围泛化伪PPP项目、PPP项目优先级失控等问题。史耀斌在上述讲话中就提到PPP领域存在不规范的“四大问题”。他指出，一些地方政府为了吸引社会资本和金融机构快上、多上项目，通过BT、政府回购、承诺固定投资回报等明股实债方式，实施PPP项目。一些政府付费类项目，通过“工程可用性付费+少量运营绩效付费”方式，提前锁定政府大部分支出责任，实际上都是由政府兜底项目风险。此外，将房地产等纯商业化项目拿来包装成PPP，借助有关部门和金融机构对PPP的“绿色通道”，实现快速审批和融资。
“现有的PPP模式将注意力引导到如何参与融资及承揽施工任务方面，而不是关注专业运营。已经上马的PPP项目未来几年将面临严重的专业化运营问题，大量PPP项目违约事件或不断爆发。”李开孟说。
多措并举力促规范发展
针对PPP发展中存在的诸多问题，薛涛建议，项目前端发起的时候，应该设立更好的PPP项目筛选模式，相关部门应建立更好的协调机制。同时进一步加强信息公开，譬如政府支付情况公开，这样违约的情况会减少。而对一些已经出现问题的PPP项目可以进行紧急修复，譬如可用性付费必须捆绑。此外地方政府减少对PPP项目的依赖性，一些无法修复的项目甚至可以从PPP名单中剔除。
江西财经大学PPP研究中心副教授赖小东表示，应该引入独立第三方为PPP提供全周期监管模式，建立科学的绩效考核机制，为社会资本安全退出把关。
针对突破10%红线的问题，李开孟建议，政府要改掉目前流于形式的PPP项目财政承受能力论证，对那些必须由财政资金支出的PPP的领域，要严格财评，纳入政府中长期预算体系，形成硬约束，从根本上解决问题。而对于基于市场机构能够完成的PPP项目，应该通过价格收付制度的改革，深化投融资体制改革，建立基于市场化的回报机制的PPP项目。
薛涛认为，现在国内有些城市已开始编制投融资规划，明确未来中长期（5到10年）重大投资项目清单、投资规模、资金需求和政府债务规模等，设计城市资金信用、债务平衡和投融资为一体的实施方案，并特别对各领域PPP项目按照轻重缓急进行合理设计、有序安排。这种方法一方面解决地方规划落地、项目对接以及政府和市场衔接问题，另一方面可解决政府和社会资本之间的信用问题，促进双方伙伴关系得以建立并可持续。从与现有政策的结合来看，也可与国家提出的建立中长期财政规划和预算框架进行衔接，对今后一段时期的政府财力作出理性的统筹、中长期的安排。
中国财政科学研究院研究员、中国财政学会PPP研究专业委员会秘书长孙洁表示，政府能否出台鼓励企业经营的相关政策，建立一个激励机制。譬如在PPP项目设计上，可以考虑进一步压缩前端的工程利润，将一部分利润转移到运营阶段，鼓励企业以积极方式参与运营中。
而针对PPP项目优先级失控的问题，薛涛建议各级政府对几个优先原则予以重视，一是重要性，关系基本民生、经济发展等的项目，应该优先，而非目前许多地方“成熟一个、实施一个”的做法；二是运营性，绩效考核清晰、长期运营绩效提高压力明显、适合发挥PPP优势的应优先，而非某些“政绩工程”优先；三是适当性，要考虑PPP项目是否和当地经济水平、地方财力相匹配，对规模、体量、质量要求进行合理设计，避免出现背离地方经济发展水平和必要性的PPP项目。
机构看好A股PPP投资机会
中国证券报记者 欧阳春香
据中国证券报记者梳理，今年以来，80多家上市公司披露了中标PPP项目情况(包括签订框架协议)，涉及项目百余项，总金额数千亿元。基建、环保企业是PPP项目拿单大户，园林工程类上市公司在此轮PPP大潮中表现抢眼。机构人士表示，下半年PPP项目落地速度有可能提升，订单与业绩增速强劲的行业龙头公司将显著受益，看好下半年的A股PPP相关投资机会。
基建和园林类公司表现抢眼
截至目前，龙元建设成为今年中标PPP项目数量最多的上市公司。财汇大数据终端统计显示，今年以来，龙元建设已经中标25项PPP项目，总中标金额235亿元。龙元建设9月2日公告，公司及关联公司联合预中标淄川区文化中心及城区南部工业遗址旅游PPP项目，项目总投资为5.89亿元。
东方园林今年PPP项目订单继续保持高增长，今年以来公司累积囊获PPP项目24个，订单总额达354亿元。其中，最大额项目为54亿元的保山中心城市青华海国家湿地公园及保山中心城市万亩东山生态恢复工程PPP项目。
基建类央企上半年的经营状况继续“火爆”，新签合同金额增速均超过了30%。统计显示，今年上半年，中国铁建累计中标PPP项目预计总投资额约1053亿元。2017年中国交建计划以PPP项目为主的投资类项目预算达1800亿元。
受益PPP项目订单的稳步增加，相关上市公司今年半年报业绩表现突出。据Wind数据统计，38家PPP概念上市公司发布了2017年半年报。其中，蒙草生态、科融环境、兴源环境、京蓝科技4家上市公司半年报业绩翻倍增长，岭南园林、文科园林、中金环境、东方园林等12家上市公司的半年报业绩增速也在50%以上。
园林工程类上市公司在此轮PPP大潮中表现抢眼，岭南园林、文科园林、东方园林、铁汉生态上半年净利润增长均超过50%。中泰证券分析师杨涛认为，2017年上半年，东方园林、铁汉生态、岭南园林新签PPP订单分别同比增长88%、147%和497%，园林生态类PPP项目需求旺盛。同时，PPP模式动态改善园林公司现金流明显。
看好下半年投资机会
申万宏源分析师认为，看好今年下半年PPP相关投资机会。2017-2018年是PPP公司订单的高峰期，而PPP订单从中标到开工平均需要1年时间，所以2018年之后业绩仍可以保持比较强劲的增长动力。
上述分析师认为，从订单角度来看，PPP公司目前订单非常充足，对未来收入的保障倍数高。东方园林、龙元建设、铁汉生态的订单收入比最高，大多数公司即使下半年和明年不签单，也可以保证2018年收入40%以上的增长。从可投资资金角度来看，资金是业绩达成的首要约束条件。从当前的市场情况看，上市公司至少需要出总投资额15%的资本金。经测算，基本所有公司的可投资资金可以保证2017-2018年的高增长。
从项目质量角度来看，选取入库率和示范率为两个评判指标，项目入库后续才能正常推进，而通过示范项目可以认为其后续施工和运营的现金流保障性更高。目前龙元建设、棕榈股份、东方园林的入库率都超过70%，铁汉生态、美尚生态入库率超过60%。龙元建设、棕榈股份、东方园林的示范率超过15%，总体项目质量高。
中泰证券分析师表示，下半年PPP落地速度有可能加速提升，订单与业绩增速强劲的行业龙头公司将显著受益。
薛涛：PPP发展重心将由量转质
中国证券报记者 欧阳春香
中国证券报记者就多地PPP发展过程中出现的一些乱象，采访了E20研究院执行院长、国家发改委财政部PPP“双库”专家薛涛。薛涛表示，PPP下一阶段发展重心将由量转质，进入规范阶段。值得注意的是，目前存在一种潜在的风险是地方政府借道政府性基金，突破“10%红线”的问题，不利于中央对地方财政支出规模的管控，甚至导致PPP泡沫化风险。
重建设轻运营问题突出
中国证券报：您觉得当前PPP领域存在哪些突出问题？
薛涛：一个较为突出的问题是重建设轻运营。以前PPP大多是运营类项目，现在PPP大部分是工程类项目，对运营关注度不够。以前的特许经营项目大部分是单体设施，有一个计费的量，边界窄，比较容易实现效果。现在PPP大量是可用性付费的工程类项目，财政回购的方式做很多的工程项目，容易出现重建设轻运营的问题，工程公司为主拿了一堆项目，运营最后还是得委托专业运营的公司。大量政府购买型PFI类项目（如海绵城市、市政道路、河道治理等）出现，导致工程公司为主导，重建设轻运营。
中国证券报：这会造成什么样的后果？如何解决重建设轻运营的问题？
薛涛：现在大量的PPP项目被工程公司拿到后，很多是希望最大限度地获得当期工程利润。因此，谋求在可用性付费商业模式中，尽早让工程利润“落袋为安”。譬如园林、景观类的项目，没把可用性付费和运营挂钩，施工单位就可以通过虚报和做大工程利润提前回收投资。地方政府为了解决融资问题，有时候也不得不满足工程公司的条件，使后续的运营阶段缺乏保障。
要解决重建设轻运营的问题，一是项目设计上要把可用性付费和运营绩效捆绑。把运营绩效捆绑可用性付费，倒逼工程公司关注运营。二是偏重运营的公司可以挑选一些运营绩效有压力，运营复杂度高的项目参与。三是没有运营绩效压力的项目应该避免采用PPP形式。
中国证券报：目前PPP领域还有哪些问题？
薛涛：现在PPP项目统筹不是很科学，项目档次和优先级失控。财政承受能力“10%”的限额珍贵，多地PPP项目实操往往是先报先得，后期更必要实施的项目反而可能没有了可用的空间。
防范突破10%红线风险
中国证券报：财政部副部长史耀斌此前提到支出上限“虚化”问题，PPP项目10%红线失去“安全阀”的功效，对此您怎么看？
薛涛：首先是有些地方财评不够规范，有些应纳入的支出有意遗漏，或者过于乐观估计一般性公共预算的增长，此外对政府性基金的不当使用是现在新出现的一个风险。政府要求PPP项目资金不超过每年政府预算总额的10%，但有些地方政府财评不规范，有借弯道突破的迹象，带来未来的政府负债风险。政府性基金主要来源是土地出让金、污水处理费等，应该专款专用，财政部一直有详细的约束规定。但现在有些地方政府违规使用政府性基金，把某些土地开发不相关的PPP项目支出纳入政府性基金范围内，这就突破了10%红线限制。
中国证券报：突破10%红线意味着什么？
薛涛：10%红线主要是起到“安全阀”的作用。以一个10年期PPP项目为例，按照10%的限制，一般杠杆率是10倍。而政府性基金不受10%的限制，所以会导致杠杆率很高。这种情况如果没有得到合理的规范，有可能使当前PPP“财政承受能力论证”的效果减弱，不利于中央对地方财政支出规模的管控，甚至导致PPP泡沫化的风险。
中国证券报：如何解决这个问题？
薛涛：从与现有政策的结合来看，可与国家提出的建立中长期财政规划和预算框架进行衔接，对今后一段时期的政府财力作出理性统筹、中长期的安排。譬如地方政府明确未来中长期（5到10年）重大投资项目清单、投资规模、资金需求和政府债务规模等。
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