专栏名称: 金融监管研究院
我们专注于跨业资管、外汇、跨境人民币、自贸区、银行间债券、交易所债券、金融业牌照及业务资质等领域的研究。
目录
相关文章推荐
安徽市场监管  ·  央行等部门密集部署!事关股市、货币政策→ ·  昨天  
安徽市场监管  ·  央行等部门密集部署!事关股市、货币政策→ ·  昨天  
中金点睛  ·  中金《秒懂研报》 | ... ·  昨天  
奔流财经社  ·  带着企业家直奔上交所,无锡金融开年就卷 ·  2 天前  
奔流财经社  ·  带着企业家直奔上交所,无锡金融开年就卷 ·  2 天前  
中金策略  ·  中金 | 资金流向:主动外资流出放缓 ·  2 天前  
51好读  ›  专栏  ›  金融监管研究院

《资管新规》后收益权第一案:收益权之收益权是否有效?来自最高法的劝诫

金融监管研究院  · 公众号  · 金融  · 2018-12-07 22:12

正文

声明丨本文作者为海华永泰律师事务所王进、陈利。欢迎个人转发,谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。



一、引言


2018年4月27日,中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(银发【2018】106号,以下简称“《资管新规》”),《资管新规》规定,对资产管理“实行穿透式监管”,此举标志着资管业务正式进入统一监管时代。

先前我们已经发表了关于《资管新规》出台后的第一案:“《资管新规》第一案:资管通道业务是否有效?且看最高院怎么判”的专题文章,该案中最高院直接运用监管政策作为案件判断依据,对未来《资管新规》在通道业务的相关司法裁判趋势具有一定的借鉴意义。

本文紧跟先前的第一案,作为《资管新规》出台后关于资产收益权判决的第一案,我们将继续深度剖析《资管新规》出台后司法裁判机关的裁判路径,本文以南昌农村商业银行股份有限公司(以下简称“南昌农商行”)、内蒙古银行股份有限公司(以下简称“内蒙古银行”)合同纠纷案【(2016)最高法民终215号】为例进行解读和分析。此案由最高人民法院于2018年6月27日做出判决,是《资管新规》出台后法院对资产收益权案件在判决文书中对《资管新规》内容进行直接劝诫和警告的第一案,具有一定的指导意义,我们将透过本案解读金融资管业务中关于资产收益权的相关法律问题,分析《资管新规》在司法裁判中的影响,预测其在未来金融纠纷案件司法裁判中的应用趋势。


二、案件概况


(一)案件综述与交易架构

本案所涉及的“资管计划收益权”交易架构如下图:

本案中,法院认定的主要事实梗概为:

2013年6月,案外人华珠鞋业公司通过信达证券公司在深圳证券交易所发行华珠私募债,面值总额为人民币8000万元,主承销商为信达证券公司,担保人为中海信达担保公司。

2013年8月19日,民生投资公司与信达证券公司签订《2013年华珠鞋业中小企业私募债券认购协议》,民生投资公司认购了华珠私募债全部份额8000万元。

2013年8月19日,民生投资公司与民生股份公司签订《华珠私募债券收益权转让协议》。该份协议甲方为民生投资公司,乙方为民生股份公司(代表民生证券理财12号定向资产管理计划)。

2013年8月19日,委托人内蒙古银行、管理人民生股份公司、托管人中国邮政储蓄银行三方签订《民生12号定向资管合同》:内蒙古银行作为委托人委托民生股份公司投资,投资金额为人民币8000万元,用于认购华珠私募债收益权。

2013年8月19日,南昌农商行(乙方)与内蒙古银行(甲方)签订《定向资管计划收益权转让协议》,主要约定:内蒙古银行拟将基于《民生12号定向资管合同》所持有的资管计划收益权转让给南昌农商行。

2013年8月22日,南昌农商行转款8012万元至内蒙古银行,同日内蒙古银行将8012万元转至邮储银行上海分行营业部。

2014年9月28日,内蒙古银行给南昌农商行发出《告知函》,说明定向资管计划未能按期兑付2013年度利息,民生股份公司要求该行出具指令要求民生股份公司向担保机构中海信达担保公司发送代偿函并要求履行代偿义务。同日,南昌农商行给内蒙古银行出具《回执》,对出具指令予以确认;内蒙古银行给民生股份公司出具《指令》,要求民生股份公司向担保人主张代偿义务。

2014年12月9日,华珠鞋业公司向南昌农商行出具《还款计划》、《付息计划书》,表示经营困难,争取2014年12月31日前处置部分抵押物偿还利息。

(二)争议焦点及法院观点

1、交易标的是私募债券还是私募债券收益权?

南昌农商行认为本案交易标的实际上是华珠私募债券,而非私募债券(资管计划)收益权。法院从两个方面对此问题进行分析和确认。

第一,法院从当事人所签协议中关于交易标的以及各方权利义务的约定进行分析,除了民生投资公司与信达证券公司所签《2013年华珠鞋业中小企业私募债券认购协议》约定交易标的为华珠私募债券之外,其他协议均表述为“私募债收益权”和“资管计划收益权”。

第二,法院就“私募债收益权”或者“资管计划收益权”是何种性质的权利进行分析:各方当事人的交易标的“私募债券收益权”、“资管计划收益权”是交易主体以基础财产权利即华珠私募债为基础,通过合同关系创设的一种新的债权债务关系,其本质在于“收益”,即获取基于华珠私募债而产生的经济利益的可能性,包括本金、利息等资金利益。

综上所述,法院认为本案交易标的为私募债券(资管计划)收益权而非私募债券本身。

2、南昌农商行与内蒙古银行签订的《定向资管计划收益权转让协议》的效力如何?

南昌农商行上诉主张该协议无效的理由主要有三点,一是该协议约定的交易模式属于“借户交易”,违反了《证券法》第八十条关于“禁止法人非法利用他人账户从事证券交易;禁止法人出借自己或者他人的证券账户”的规定;二是该协议体现的交易模式违背了“合格投资者”监管制度;三是该协议“以合法形式掩盖非法目的”。法院对其进行了逐一分析。

第一,关于“借户交易”问题。本案中,民生投资公司以自己名义买入华珠私募债,并始终持有该私募债,并未丧失对其证券账户的支配权,此种情形不属于《证券法》规定的“借户交易”。

第二,关于“合格投资者”制度。本案中,南昌农商行虽然未在深交所办理私募债券合格投资者认证,但根据《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》的规定,其具备中小企业私募债券合格投资者条件,在经过申请备案后可以成为私募债券合格投资者。

第三,关于“以合法形式掩盖非法目的”问题。首先,南昌农商行签订协议的目的在于投资获取华珠私募债的收益,对于金融机构来讲属于正常的商业交易,不属于“非法目的”。其次,本案交易模式并不存在明显的违反交易发生之时监管规定的情形。第三,各协议均系当事人的真实意思表示,内容不违反法律、行政法规的强制性规定,不存在《合同法》第五十二条规定的其他无效情形。

综上所述,法院认定南昌农商行与内蒙古银行签订的《定向资管计划收益权转让协议》有效。


三、《资管新规》在本案中的应用及引发的思考


(一)《资管新规》在本案中的应用

基于“法不溯及既往”的原则,并结合《资管新规》为减少存量风险,按照“新老划断”原则设置过渡期,过渡期设至2020年底,确保平稳过渡的规定。本案中最高院未直接援用《资管新规》内容作为审判依据,而是根据交易发生之时的相关监管规范分析判断,在现行法律未明确禁止收益权类交易的原则下,从侧面认定了本案争议焦点相关的法律效力,同时更加值得关注的是,最高院在认可本案收益权交易的法律效力的同时,针对本案交易关系涉及的多层嵌套等问题,进行了建议和劝诫:

“2018年4月27日,中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证监会、国家外汇管理局联合发布了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》(银发【2018】106号),对金融机构资产管理业务提出了具体的规范要求。从该监管新规来看,监管部门对于金融机构资产管理业务实行穿透式监管,禁止开展多层嵌套和通道业务。而本案当事人的交易模式确实存在拉长资金链条,增加产品复杂性之情形,可能导致监管部门无法监控最终的投资者,对交易风险难以穿透核查,不符合监管新规之要求。因此,本案各方当事人今后应严格按照资管新规,规范开展业务”。

本案中最高院对多层嵌套等业务依据《资管新规》进行的提示及劝诫,对未来多层嵌套类业务的司法裁判规则具有一定的指导意义,在未来金融纠纷案件中,大量的司法裁判可能会重视监管规定,对金融交易的进行穿透审查,注重实质审查,推动金融法治体系的完善进程。

(二)如何界定资产收益权的概念及法律性质?

1、资产收益权的概念

资产收益权作为金融资管业务中较常被采用的交易标的,截至目前,尚无法律或行政法规对资产收益权作出统一的定义标准,实务中主流观点认为,资产收益权不属于法定的权利类型,属于交易当事人依据合同约定进行创设的一种权利或权益。在本案中法院判决认为,资产收益权是交易主体以基础权利或资产为基础,通过合同约定创设的一种财产性权利,与上述主流观点一致。

2、资产收益权的法律性质

资产收益权本身不是法定权利类型,所以关于资产收益权本身的法律性质及特征在司法裁判中一直没有统一的规定。

具体到本案中,最高院在判决中认为,债券本身含有包括收益权在内的多项权能,权利人可以将其中一项或多项权能转让给他人行使,而收益权作为一种债权属性,转让行为之性质与资产转让存在根本差异,所以特定的资产收益权应定性为债权性质。那基于这一认定,是否可以在未来在收益权案件纠纷中对收益权的法律性质做同一的认定?

本案将争议标的资产收益权认定为债权性质,是基于相对充分和明确的事实证据,但在其他资产收益权纠纷类案件中的资产收益权的法律性质仍存在争议,实务中关于收益权的性质存在物权说、债权说或其他权利说,如何认定需要结合案件中具体的事实证据。

(三)如何看待“收益权之上的收益权转让”涉及的多层嵌套问题?

本案当中南昌农商行与内蒙古银行之间的资管计划收益权的转让,实际是叠加在民生投资公司与民生股份公司之间私募债券收益权之上的收益权转让,是围绕私募债券收益权进行的叠加式交易及融资。

这种“收益权之上的收益权转让”,是交易各方通过基础资产设置“资产收益权”,而此处的资产收益权本身又是另外一层资产收益权的基础资产。鉴于收益权本身是依附于基础资产,而收益权资管业务中基础资产并不转让,所以此类多层嵌套结构在实务操作中屡见不鲜,同时,融资方为了对外融资的需求还可能将最下层的收益权进行质押。核心交易模式是围绕收益权进行的叠加式融资交易,通过该种多层嵌套类的融资结构,多层交易当中融资主体的融资行为,都依附于在底部最下层基础资产所产生的收益权之上,一旦底部最下层基础资产出现风险,则整个交易体系的安全性将不复存在。

基于上述最高院在本案中引用《资管新规》对多层嵌套类业务作出的劝诫及提示,未来多层嵌套类业务将趋向于被认定为无效,在其他司法机关出台的规定中也不难得出这一结论,如最高院《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》中规定:“对以金融创新为名掩盖金融风险、规避金融监管、进行制度套利的金融违规行为,要以其实际构成的法律关系确定其效力和各方的权利义务”;上海高院《关于落实金融风险防范工作的实施意见》中规定:“对不符合金融监管规定和监管精神的金融创新交易模式……要及时否定其法律效力……”

(四)《资管新规》未来在法院司法裁判中的应用趋势

目前资管业务的法律关系尚未明晰,在上位法缺失的情况下部门规章不能作为直接的司法裁判依据,但是由于金融交易行为的特殊性,《资管新规》对金融商事纠纷的司法裁判规则仍具有一定影响力。

《资管新规》出台后,各级司法机关也陆续出台了相关文件,如最高院出台了《关于进一步加强金融审判工作的若干意见》、上海高院出台了《关于落实金融风险防范工作的实施意见》,标志着金融资管领域强监管时代的到来。

结合《资管新规》出台后最高院在金融资管纠纷案例中的裁判角度及路径分析,我们认为未来在大资管领域,相对之前对于交易模式及合同效力的审查时较为宽松的审判尺度,未来将会有大幅度的调整,司法裁判机关的审判角度会趋向于更加严格,司法裁判规则或将与资管新规下“穿透式监管”原则保持一致。

综上,我们认为,在《资管新规》出台后司法机关在处理金融纠纷案件中,或将更多地依据上述案件的裁判思路,以金融监管规定为基础,穿透式审查交易行为是否符合相关法律法规的规定,审慎但也灵活地运用自由裁量权力,后续违反《资管新规》金融资管交易模式极有可能被认定为无效。

声明:本文仅供学术交流,本文的任何内容均不构成上海市海华永泰律师事务所及作者的任何法律意见或建议。需要使用本文的个人或单位,请与作者联系。

往期回顾

1、最高院引用《资管新规》审判第一案案例分析



王进

高级合伙人

金融业务委员会主任

直线:021-58773177 ext.1090

电话:13611705822

邮件:wangjin@hiwayslaw.com

专注于金融、证券、公司商事、争议解决等法律领域,兼具诉讼和非诉双重执业背景,在股权架构设计、VC/PE、资产管理、并购、IPO等方面有丰富的经验和优异的业绩。



陈利

律师

直线:021-58773177 ext.1100

电话:15201526375

邮件:chenli@hiwayslaw.com

毕业于香港中文大学,并取得法学硕士学位。主要业务领域包括IPO、新三板、VC/PE、公司/企业债券、债务融资工具、资产证券化、再融资、并购、上市公司及挂牌公司的常年法律顾问等业务。

海华永泰律师事务所金融业务委员会简介


金融业务是海华永泰的主要优势业务领域之一,我们一直致力于法律服务的专业化和精细化。金融业务委员会由众多资深律师组成,在银行、保险、资产管理、融资租赁、互联网金融等板块有十分丰富的实践经验,为客户的金融业务保驾护航。

海华永泰作为在金融法律服务领域颇有建树的律师事务所,已经为众多国内外客户提供过广泛而深入的相关法律服务。我们的客户包括:银行(工行、建行、农行、中行、交行、招行、平安银行、光大银行、民生银行等)、信托公司(上海信托、华宝信托、交银信托、爱建信托、中信信托、中诚信托等)、保险公司(平安保险、太平洋保险、太平保险)、融资租赁公司(德益齐、法兴)、互联网金融企业(陆金所、蚂蚁金服、宜信等)及其他众多企业机构。