海通石化：中国石油——上半年净利润同比小幅增长

1. 上半年归母净利润同比增长3.6%

今年上半年，公司实现归属于母公司股东净利润284.2亿元，同比增长3.6%。 公司整体毛利率水平为21.39%，较去年同期略降0.69个百分点。 分业务板块看，勘探与生产业务毛利率27.47%，同比提升3.59个百分点，上游业务盈利持续改善中； 炼油化工业务实现毛利率26.67%，同比下降5.13个百分点； 销售业务板块实现毛利率2.81%，盈利能力保持稳定； 天然气与管道业务板块实现毛利率9.45%，虽略有回落，但仍处于正常水平。

从单季度盈利情况看，2Q19归母净利润环比上涨77.2%。 2Q18布伦特原油均价68.52美元/桶，环比上涨7.4%。 作为国内最大的油气开采公司，公司在油价回升的情况下，业绩实现了大幅增长 。

2. 各项业务板块分析

2.1 勘探与开采业务：2Q19盈利为2015年以来最高

今年上半年公司勘探与开采业务实现经营收益536.28亿元，其中2Q19经营收益393.02亿元，为2015年以来单季度最高值。 我们认为二季度原油均价环比提升、油气操作成本下降是带动公司上游业务盈利持续改善的重要原因。

第二季度，公司勘探与开采业务实现EBIT25美元/桶，同比、环比皆有明显提升，为2015年以来单季度最好盈利水平。

原油、天然气产量实现同比增长。 随着油价企稳、盈利改善，公司原油产量开始回升，今年上半年实现原油产量4.52亿桶（约6116万吨），同比增长3.24%。 天然气产量继续稳定增长，上半年实现天然气产量19643亿立方英尺（约556亿立方米），同比增长9.67%。

2.2 炼油与化工业务： 盈利出现较大回落

今年上半年，公司炼油与化工业务实现经营收益49.67亿元，同比大幅下降79%。 其中炼油业务板块实现经营收益13.77亿元，同比下降92.5%； 化工业务板块实现经营收益35.90亿元，同比下降43.0%。 炼油与化工业务盈利均有较大回落，我们认为主要是由于进口原油成本有所上升、下游炼化产品价格价差出现回落。

从单季度盈利数据看，今年一、二季度，公司炼油与化工业务EBIT分别为1.52美元/桶和0.92美元/桶，我们认为在经历了2016-18年较好的盈利后，从2019年开始，由于国内炼化产能陆续投放，供给增加使得公司炼油与化工业务板块盈利能力出现下降。

今年上半年，公司原油加工量继续较快增长。 上半年共加工原油5.97亿桶，同比增长8.30%。 从产品结构看，公司加大了成品油的产量占比，而化工品产量占比则有所下降。 上半年公司成品油收率达到70.15%（去年同期为68.97%）。

柴汽比进一步下降。 今年上半年，公司汽油、煤油、柴油产量均实现增长。 上半年汽油产量2458.8万吨，同比增长17.29%； 柴油产量2609.0万吨，同比增长1.41%； 柴汽比由1H18的1.23:1降至1H19的1.06:1。

2.3 天然气与管道业务： 进口气继续减亏

今年上半年公司天然气与管道业务实现经营收益183.02亿元，同比增长13.6%。 上半年公司销售进口气及LNG同比减少6.5亿立方米，亏损112.01亿元，同比减亏22.12亿元。

在盈利能力方面，今年上半年天然气与管道业务板块EBIT0.33元/立方米，其中一、二季度分别为0.44、0.21元/立方米。

3. 盈利预测与投资评级

盈利预测主要假设： 我们预计原油价格将呈现震荡上行走势，预计2019年布伦特原油均价60-70美元/桶，同比基本持平。 影响油价的因素主要包括： OPEC减产协议的执行率、伊朗原油出口下降、委内瑞拉原油产量下降、美国页岩油运力释放等。

我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.32、0.33、0.34元，维持“优于大市”投资评级。

4. 风险提示

原油价格回落、石化产品价差下降。