大规模以旧换新方案着重鼓励再生资源行业，重点关注资源回收体系，汽车拆解+废电拆解等行业市场空间打开。
3月13日国务院正式印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，着重鼓励再生资源行业，通过税收优惠、财政资金、要素保障等手段支持行业发展：
针对资源回收体系，
《方案》提出加快“换新+回收”物流体系和新模式发展，支持企业建设逆向物流体系或与专业回收企业合作，上门回收废旧消费品，提出更加切实落地的回收体系建设方案。同时通过推广资源回收企业向自然人报废产品出售者“反向开票”、增值税简易征收政策等税收优惠政策改善资源回收企业盈利，加速循环再生体系的建设和完善。
针对各再生资源细分行业，
《方案》针对汽车拆解、废电拆解提出了明确的政策目标，要求到2027年报废汽车回收量较2023年增加一倍、废旧家电回收量较2023年增长30%，市场增量空间广阔。同时通过财政资金补贴鼓励行业发展，其中汽车拆解领域提出通过中央财政安排的节能减排补助资金支持符合条件的汽车以旧换新，废电拆解领域继此前提出停征家电拆解基金、改由中央直接支持后此次《方案》提出设立专项资金。此外针对其他再生资源品类，《方案》亦提出积极有序发展以废弃油脂、非粮生物质为主要原料的生物质液体燃料，支持建设一批废钢铁、废有色金属、废塑料等再生资源精深加工产业集群，期待政策支持下再生资源行业乘风而起。
（一）渠道壁垒催化格局改善，期待生产者责任延伸制度
再生资源产业小而散，渠道为核心竞争力。
再生资源行业上游主要为居民和生产企业，其产生的废料经由各层回收者通过回收网点、分拣中心、集散市场等最终来到再生资源加工企业进行加工。根据商务部流通业发展司《中国再生资源回收行业发展报告2020》，我国22个省已形成回收网点约15.96万个、分拣中心1837个、集散市场266个、分拣集聚区63个，废料回收大幅依赖各地固定点或流动点回收者以及个体捡拾者。造就了再生资源行业上游废料来源分散、中小企业居多的现状。在回收过程中存在各层回收者层层加价的情况，导致大部分废料回收价格较高而供应量小、不稳定，
再生资源产业链分散性的特点决定了拥有渠道的资源回收企业才能获得更多的原料。
ToB商业模式，上下游顺价能力强。
相比传统环保行业更为普遍的ToG模式，再生资源产业链上游是居民或企业，下游为有需求的制造业企业，再生资源利用企业回收废弃物并再加工成产品出售，实质赚取中间的加工费，再生资源产品进入市场自由竞争，价格由市场决定。相比于由政府补贴的行业，ToB商业模式更加灵活，利润来源更稳定，在充分的市场竞争下更容易加速行业集中。此外，再生资源行业产业链各环节具有强协同效应，产业链一体化有助于企业提高利润空间。
生产者责任延伸制度下，企业加强产品全生命周期管理。
2017年国务院办公厅发布《生产者责任延伸制度推行方案》，率先对电器电子、汽车、铅蓄电池和包装物等产品实施生产者责任延伸制度，生产企业可通过自主回收、联合回收或委托回收等模式回收废弃物并再利用。此外2022年工信部公布11家汽车产品生产者责任延伸试点名单，其中吉利、一汽、上汽等车企与天奇金泰阁、格林美等资源回收公司组成联合体，进一步加强生产者责任延伸制落地；2022年发改委发布的《关于做好2022年家电生产企业回收目标责任制行动有关工作的通知》亦要求海尔、格力等6家家电企业完成一定年度回收目标。在生产者责任延伸制度下，企业通过对产品进行全生命周期管理，更利于保障废弃物来源稳定，降低回收成本，同时企业熟知自家产品特性，可最大程度发挥废弃物价值。未来生产企业有望与专业的第三方再生资源企业合作，在渠道、技术两端强强联合。
（二）回收体系的两种可能性，供销社体系&垃圾版“菜鸟驿站”
在竞争格局相对集中、市场较为成熟的废电拆解行业中，我们观察到两种较为可行的渠道搭建方式：
（1）供销社体系：独有全国化回收网络。
根据中国供销总社官网，中国供销社体系全系统2020年再生资源类销售额达2824亿元，品类涵盖再生金属、汽车拆解及废钢、废电拆解废塑料等。中再生公司为其再生资源业务的整合平台，依托供销总社体系，独家拥有全国性的回收网络，根据公司官网，在全国范围内拥有5000多个回收网点、70多家分拣中心、11个大型国家级再生资源产业示范基地，回收各类再生资源2000万吨，2021年实现营收372.94亿元。
（2）“虎哥”模式：垃圾版“菜鸟驿站”，实现居民端垃圾回收到后端分拣资源化利用全打通。
虎哥环境首先以招投标形式参与相关地区生活垃圾回收项目，中标后虎哥负责当地居民垃圾分类回收、分拣回收利用，并对全过程进行智慧化监管。政府会基于公司服务范围内的户数，支付对应的服务费。而具体的商业模式流程如下：
第一步：APP上门收垃圾。
每户家庭放置专属垃圾桶，居民可在APP上下单，工作人员将及时上门打包、称重、给居民支付服务费。
第二步：虎哥服务站-垃圾暂存。
类似于垃圾版“菜鸟驿站”模式，若干居民安排一个站点，几名员工负责当地垃圾上门回收及暂存。
第三步：垃圾中转清运及入库审核。
服务站点垃圾暂存满之后，将由公司的垃圾中转车统一转运至后端站点，并对垃圾进入入库审核。
第四步：后端分拣及垃圾资源化利用。
将入库垃圾进行人工分拣，并将打包好的各类可回收物卖给下游再生企业资源化利用。依靠前端出色垃圾收集分类服务支持，公司生活垃圾回收利用率达90%以上。
“虎哥”环境截至2023年底服务站点达到585座、碳账户数192.9万个。目前已经实现了浙江省内9个区/县覆盖。
二、空间：万亿级市场，政策推动部分细分行业加速扩张
（一）生活垃圾“价值千金”，方案目标打开汽车拆解+废电拆解市场空间
2022年我国再生资源回收总值已达到1.3万亿元，市场空间广阔。
根据商务部、中国物资再生协会《中国再生资源回收行业发展报告》，2012-2022年我国再生资源回收量、回收总值稳步提升，近10年复合增速达8.7%、9.3%。2015年我国主要品种再生资源价格受国内外经济形势影响持续下行，再生资源回收总值同比下跌20%。而后2016年初疲软低迷的国际大宗商品价格开始反弹，再生资源价格回暖，再生资源总值持续升高。2022年我国再生资源回收总量达3.71亿吨，回收总额达1.31万亿元，再生资源市场空间广阔。
废汽车、废电池、废电器等品类回收价值迅速提升。
根据商务部、中国物资再生协会《中国再生资源回收行业发展报告》，分领域来看，目前废钢仍为回收最广泛的品类之一，2022年废钢回收量、回收价值占比达到65%、53%。此外众多品类回收量、回收价值迅速提升，2022年报废汽车、废电池回收量同比增长32.9%、21.4%，回收价值同比增长12.6%、22.0%，回收价值迅速提升，建议关注汽车拆解、锂电回收等高成长、高价值细分子行业。
此次方案目标下，测算2027年汽车拆解、废电拆解市场空间近1280亿元。
此次《以旧换新方案》对于高价值、高增速的报废汽车、报废电器电子产品提出了明确的回收要求，要求到2027年报废汽车回收量较2023年增加一倍、废旧家电回收量较2023年增长30%，我们测算到2027年汽车拆解、废电拆解市场空间将达到894、385亿元，合计近1280亿元，复合增速20.6%，市场空间广阔。
（二）“无废城市”万亿市场开启，未来期待行业进入需求驱动时代
“十四五”百余座“无废城市”建设正紧锣密鼓推动中。
为了实现绿色经济发展，推动固体废弃物源头减量和资源化利用、最大限度减少填埋量，形成固体废物环境影响降到最低的城市发展模式，国务院于2019年3月29日发布《“无废城市”建设试点工作方案》，开启了十余座城市“无废城市”建设试点工作。通过两年试点城市的经验摸索后，2021年12月发改委等十八部委正式发布《“十四五”时期“无废城市”建设工作方案》，
无废城市建设正式向百座核心城市全面铺开。
而推动固废资源化利用（循环再生产业）和无害化处置（垃圾焚烧、餐厨处理等）是“无废城市”建设的核心方向，
环保产业与“无废城市”的关系不言而喻。因此探究“无废城市”内涵、投资潜力与建设方向将是环保“十四五”期间重要课题。
十四五循环经济发展规划发布，5万亿市场空间开启。
国家发改委发布《“十四五”循环经济发展规划》，围绕工业、社会生活、农业三大领域，提出到2025年基本建立资源循环型产业体系，主要资源产出率比2020年提高约20%，对农作物秸秆、大宗固废、建筑垃圾、废纸、废钢、有色金属的利用率或使用量作出明确规划，并针对目标部署五大重点工程（包括大宗固废利用工程、建筑垃圾资源化利用工程等）和六大重点行动（包括废弃电器电子产品回收利用提质行动、塑料污染全链条治理专项行动等），资源循环利用产业产值达到5万亿元。碳中和背景下，循环再生乃大势所趋。
再生资源行业进入需求驱动时代，开启良性发展周期。
过去回收渠道分散、企业技术落后，资源回收的数量和质量与原生材料相比并无优势，下游生产企业对再生资源的需求并不强烈，政策对再生资源的态度是鼓励，通过补贴、监管等方式促进再生资源的回收利用。在洋垃圾禁运后，生产资源出现供给不足，叠加碳达峰碳中和目标的提出，再生资源弥补需求缺口、促进企业减排的作用显现出来，同时海外逐步提出再生资源添加比例要求，对再生资源需求大增。2024年至今资源品供需趋紧、价格持续提升，布伦特原油、COMEX金、COMEX铜分别上涨15%、15%、13%，有望提升再生资源品需求。下游需求增长反作用于上游和中游，未来行业有望进入“需求驱动时代”，实现正向循环。
根据行业渠道建立情况和市场空间，叠加市场竞争格局及行业的成长性，我们得到以下具有较强成长空间的行业：
（一）废电拆解：2027年市场空间超380亿元，竞争格局持续集中化
牌照属性较强。
废电拆解行业上游废料来自于消费者和机构等用户，中间途径流动商贩、废品回收站、互联网回收等渠道，由拆解企业进行回收、拆解和破碎。废电拆解行业牌照属性较强，资质企业在拆解废弃电器电子产品后可获得补贴，无资质企业由于缺少补贴收入而逐渐被淘汰，多年来具备废电拆解资质的企业始终保持在109家，行业运作逐渐规范。废家电拆解后的废金属、废塑料等进一步销售给资源化企业进行资源再生。
政策支持行业整合，龙头企业渠道优势突出。
由于行业牌照属性较强，政策管理较为规范，废电拆解行业为再生资源行业中相对竞争格局集中的行业，在行业补贴下降的趋势下不具备渠道优势的中小企业逐步退出。此外2020年12月供销总社、发改委印发《关于积极打造废旧家电回收处理产业链、推动家电更新消费的行动方案》，要求2022年供销合作社系统力争废电能力处理占社会总量的1/3，政策支持行业整合。
政策要求下测算2027年四机一脑+新九类拆解回收市场空间将超380亿元。
伴随《以旧换新方案》政策要求，预计废电拆解行业回收率、回收量将持续提升，我们测算废电拆解市场空间（包括四机一脑和新九类，其中四机一脑包括拆解补贴）将从2023年的255.26亿元增长至2027年的384.90亿元，复合增速10.8%.
测算逻辑如下：
废电拆解市场空间=∑（各品类回收价格*各品类回收量）
各品类回收量=报废时间段内国家统计局以及奥维云网的年均电器产销量*拆解比例。其中各电器报废时间根据《居民用户家用电器损坏处理办法》进行假设。
回收价格=销售收入+补贴（其中仅四机一脑有补贴）。期中销售收入=新电器销售价格*折价系数。
量方面，
根据中国物资再生协会数据，2022年废电拆解回收量为1.88万台，其中规范拆解的“四机一脑”约占一半，可获得拆解基金补贴（现已停征改由中央直接补贴）。此次《以旧换新方案》政策要求2027年废电拆解量相比2023年增长30%，预计回收率将持续提升，我们测算回收量将从2023年的2.18亿台增加至2027年的3.00亿台，增长37.8%，复合增速为8.4%。从回收率角度来看，家电销售量众多，规范拆解比例相对较低，未来有望持续提升，我们测算规范拆解回收比例将从2023年的7.8%增加至2027年的10.6%。
（二）危废资源化：头部公司掌握技术及渠道壁垒，市占率提升在即
危废资源化产业链主要包括三个环节，产业链上游是各类产废企业，如有色金属冶炼企业、金属电镀行业、电器电子制造业企业；产业链中游危废资源化利用企业，又可分为普通资源化和深度资源化，深度资源化相比普通资源化利润空间更大；产业链下游大宗商品产物进入市场自由流通，行业市场竞争较为充分。
多地区的危废收集布局可提升危废收集能力，助力企业成为“工业固废管家”。
从盈利模式来看，危废收集能力是公司的核心收入驱动力之一。目前大部分地区允许资源化危废跨省运输，专业资源化企业异地收废意愿强，可在多地布局前端业务。相较于危废资源化仅为“副业”的产废企业而言，专业资源化企业拥有更强的异地收废意愿及更多的危废前端布局。目前仅4省严格禁止资源化危废的跨省转入/转出，因此伴随资源化危废可跨省运输，有利于专业资源化企业进一步扩大收废半径，提高行业集中度，实现多地区布局的集散式危废收集模式，覆盖更多工业企业需求从而成为“工业固废管家”。
目前头部危废资源化企业市占率均不足5%，未来依靠技术一体化、地域广布局、危废收集先发优势三重效应实现市占率提升。
我们预计龙头公司将进一步拓宽产业链上下游，从前端富集向后端深加工拓张，扩大盈利空间。其次，龙头公司借助盈利带来的竞争优势以及自身融资优势将进行多地域布局，形成规模效应。此外，行业资质申请时间长、壁垒高，先发龙头企业上游客户稳定，卡位优势显著。
（三）再生塑料：欧洲r-PET市场空间释放，头部公司具备全球渠道
塑料再生产业链包括回收、再生、利用三大环节。
塑料再生利用通过废塑料回收、清洗、分拣，后经过物理或化学方法重新制成塑料原料，应用到纺织、食品饮料包装、家居建材等领域，是塑料可持续发展的方式之一，为解决塑料污染等环保问题提供了有效途径。塑料再生利用业主要分为前端塑料回收、中端塑料再生和后端再生塑料利用三个环节：其中前端包括专业回收商和社区回收点等；中端参与者包括运营商、设备商等；后端再生塑料利用环节参与者众多，包括各品类塑料制品的制造商。
再生塑料回收网点分散，得渠道者将占得先机。
发达国家回收体系成熟，收集环节系统化、规模化，但废料出售环节依旧分散。中国回收体系尚未完全成熟，产业链各环节仍旧分散，
这也就意味着对于下端再生企业来说，收料需打通各个分散回收网点，回收渠道能力强弱直接决定了公司能否获得废料及货源的稳定性。
政策明确食品级rPET使用比例要求，价格倒挂下再生rPET利润空间丰厚。
与其他再生塑料品类价格普遍低于原生塑料的现状不同，由于欧盟政策规定2030年PET瓶中再生料使用比例不低于30%，根据research gate，近两年欧盟食品级再生PET价格最高已超出原生PET价格500欧元/吨左右，形成了价格倒挂，价格最高超过2000欧元/吨。而再生PET成本与PET新料相当，食品级再生PET利润空间厚。
食品rPET提出更高技术要求：具备渠道、技术优势企业竞争力突出。
从渠道层面来看，当前全球回收渠道网点多且分散，并且不同国家之间废料价格差异显著，因此能否打通全球各细分地区的众多回收渠道是再生造粒企业成功的重要前提，已经拥有废塑料成熟回收及销售渠道的企业优势显著。另一方面，伴随着食品rPET需求释放，历史普遍使用的物理法无法达到产品标准，而掌握“瓶对瓶”物理+化学法中核心技术的企业同样具备一定话语权。
（四）汽车拆解：2027年市场空间近900亿元，期待渠道改善
回收渠道分散，拆解产物包括各类废料和“五大总成”废件。
报废汽车主要来自个人、汽车修理厂、4S店和整车厂处回收报废机动车，采购价格大多根据车型、重量、使用年限、零部件缺失和磨损程度及回收市场竞争状况等因素综合确定；汽车报废需经历预处理、拆解、整车破碎三大过程，拆解产物包括金属类、塑料类和“五大总成”零部件类再生材料以及可供出售的危险废物（如废三元催化剂、废铅酸蓄电池等）；后将废料出售给再生金属、塑料制造、零部件再利用企业和危废企业。
“小而散”的竞争格局影响回收量和价格，全生命周期管理有望改善渠道。
近年来我国机动车报废资质放开，根据商务部全国报废机动车回收拆解企业资质认定公示信息，截至2024年3月拥有全国报废机动车回收拆解资质的企业已达到1554家，造成产能过剩、成本上升等问题，受地区限制影响整体竞争格局“小而散”，回收渠道分散影响回收量和回收价格。基于此现状，2021年国务院推出《汽车产品生产者责任延伸试点实施方案》，鼓励汽车生产企业利用售后服务网络与拆解企业、再制造企业合作建立逆向回收利用体系。在政府资金、技术支持及相应指标指引下，汽车生产企业将通过以旧换新、积分换购、维保优惠等激励措施，促进车主规范移交报废汽车，带动正规回收率提升，提升报废汽车资源综合利用水平。
“五大总成”再制造+新能源化提升拆解价值，政策要求下测算2027年市场空间近900亿元。
伴随《以旧换新方案》政策推动下正规回收率的不断提升以及新能源车逐渐进入报废周期，根据我们测算，预计汽车拆解市场空间（新能源车拆解包括锂电回收）将从2023年的348.5亿元增加至2027年的894.1亿元，复合增速30.9%，其中766.5亿元仍由传统油车贡献。
测算逻辑如下：
汽车回收拆解市场空间=∑（汽车理论报废数*理论正规回收率*单辆汽车回收价值）（分为传统油车和新能源车）
单辆汽车回收价值=废五大总成回收价值/废电控总成回收价值+∑（单吨废汽车中各回收产物占比*单吨回收产物回收价格*回收率）*单辆汽车对应重量（根据商务部、物资再生协会数据，传统油车假设为2吨/辆，新能源车假设为2.3吨/辆）
汽车理论报废数=∑各种型号汽车n年前的销量（n=报废年限，汽车型号分为微型货车、轻、中、重货车整车+中、中大、大型乘用车、客车整车+微、小、紧凑型乘用车、新能源车，报废年限为12年、15年、13年、8年）
量方面，
根据公安部统计，2022年我国报废汽车回收量达到344万辆，近5年复合增速31%，保持高增长态势。然而对应理论报废量正规渠道回收率仅为28%，伴随行业政策不断完善预计回收率仍有望提升。此次《以旧换新行动方案》要求到2027年汽车报废回收量相比2023年增长一倍，伴随回收率的提升和新能源车报废期的到来，我们测算2027年汽车拆解回收量将达到950.8万辆，相比2023年增加118%，同时正规渠道回收率将从28%增长至40%左右。
价格方面，
过去传统汽车回收价值主要来自于废钢铁、废有色等可回收废料，根据我们测算，2019年“五大总成”正式允许再制造后，回收价值从此前的5000-6000元/辆增加至2020-2022年的7000-9000元/辆，增厚30%-60%。此外根据8年左右的报废年限，我们预计2023年开始逐渐有新能源汽车进入拆解报废市场，平均2.3吨重的包含废动力电池的新能源车回收价值可达到3.5-4万元，相对传统油车增厚3-4倍，其中动力电池贡献超70%价值。预计2029年开始新能源车将进入大规模报废期，测算届时平均汽车拆解回收价值量将超过万元。
（五）锂电回收：2027年市场空间超780亿元，产业链合作构建壁垒
回收者以动力电池生产商、第三方回收网络为代表。
