【华创有色钢铁任志强团队】钒行业深度报告：供需缺口料将扩大 钒价格有望高位突破

【华创有色钢铁任志强团队】任志强 13482261143/ 王保庆13810855641/胡 金1581082970/华强强18810250644

投资要点

一、98%钒存在于钒钛磁铁矿 85%钒应用于钢铁行业

钒是一种重要的合金元素，被誉为“现代工业的味精”。钒常以钒铁、钒氮合金等形式应用于冶金、化工、航空航天以及电池等领域。

据金属百科数据显示，约85%的钒应用于钢铁冶金行业，在钢铁冶炼过程中加入适量的钒，会提高钢的强度、韧性和耐磨性，钒现在已经成为了钢筋生产中最常用的微合金化元素，加钒钢筋拥有更高的强度、优良的弯曲性能、焊接性以及抗疲劳性能等良好的综合机械性能。钒在非钢铁领域的应用越来越广泛，约占钒消费15%左右，涵盖了航空航天、化学、电池、颜料、玻璃、光学、医药等众多领域。

钒在自然界中常主要存在于 钒钛磁铁矿 、磷酸盐岩等砂岩中，此外还存在于铝土矿和含碳物质中（石油、煤）。根据金属百科数据，98%的探明的钒资源储量赋存于钒钛磁铁矿中，V2O5含量可达1.8%。

钒钛磁铁矿中的钒过于分散无法通过物理选别的方法获得钒的独立相，需要依附钢铁流程，使钒进入铁水，再使用吹钒工艺得到钒渣，钒渣进一步提取得到V2O5。此领域，相关钢厂占据绝对优势，代表性企业为四川攀钢集团、河北承钢、川威、建龙集团等。

石煤也是一种重要的钒资源。 我国石煤提钒历经了几十年的发展，已成为我国钒行业的重要组成部分。石煤通过酸浸或煅烧然后富集、沉钒、热解得到V2O5。但石煤提钒过程中会生产有害气体、氨氮废水、酸液等环境污染问题。钒产业链中产品包含偏钒酸铵、V2O5、钒铁、钒氮合金、氮化钒铁等。

偏钒酸铵 ：产业链中间产品，含钒质量60%左右，在空气中热解成为V2O5。

V2O5 ：五氧化二钒由钒渣冶炼而来，分为片式和粉式。片式五氧化二钒主要用作制造钒铁和钒氮合金，粉式五氧化二钒主要用于化工领域。

钒铁 ：钒和铁组成的合金，主要用作钢铁冶炼过程中合金添加剂，常用类型包括含钒50%（FeV50）和含钒80%（FeV80）。国内钢厂以FeV50进行交易，国际市场主要是以FeV80进行交易。

钒氮合金 ：VN，钒含量在77%-81%，氮的含量在18%左右。可替代钒铁用于合金钢的生产。

氮化钒铁 ：FeVN，钒含量53%-57%。

以钒钛磁铁矿角度来看，根据美国地质调查局数据显示，2017年全球钒矿储量达到2000万吨，其中中国储量900万吨，占比45%。产量方面，2017年全球钒矿产量8万吨，其中中国钒矿产量4.3万吨，占比53.75%。目前全球钒矿市场主要贡献国为中国、俄罗斯和南非。三国产量占全球总产量90%

二、供给掣肘 需求扩张支撑价格暴涨

2015年低以来，钒价底部回升，2017年7月片式五氧化二钒价格快速上涨至20万元/吨，单月涨幅高达112.77%，随后价格高位回落。2017年11月份，五氧化二钒价格再次回升，涨至目前27万元/吨水平。我们认为此轮钒价上涨主要源自行业基本面变好的催化， 供给收紧、需求扩张 共同打开了钒价的上升通道。

供给端，2017年度 环保核查 导致攀枝花等地以及石煤提钒产能受到影响，此外， 钒渣限制进口 也对未来供给预期产生影响，提振钒价。需求端，钢铁行业景气度回升为钒价上涨创造有利环境。 “打击地条钢” 和 禁止“穿水工艺” 增加钒铁需求量。

“环保限产”是影响钒供给端的一大重要因素，2017年“环保限产”有力的推升了钒价。 中国钒钛磁铁矿主要集中在攀西(攀枝花-西昌)、河北承德滦河地区以及陕西汉中地区 ，攀西地区是我国钒钛磁铁矿的主要成矿带，拥有攀枝花、白马等矿床。攀钢集团和河北承钢是国内重要产钒企业，两家市占率达到50%左右。

从钒的生产工艺来看，传统钒钛磁铁矿-钒渣提钒和石煤提钒工艺中均涉及到钠化焙烧和湿法冶炼工艺，钠化焙烧环节会产生Cl2、HCl等有害气体，污染环境、危害人体健康。湿法冶炼工艺环节需要加入酸、碱、铵盐等试剂，会产生废酸、废水等废液。若环保设备不达标，则将对环境造成巨大污染。

2016至2017年，中央环保督察组分4批次进驻全国各省份。环保督察采用“先关停、后治理”的形式，对排放不达标的企业予以关停处理，此举对钒生产企业影响较大。

2017年7月份五氧化二钒开工率下降、产量下降。 2017年7月份，钒的主产区四川攀枝花地区因环保影响，钒钛工业园区环保不达标企业全面停产，停产时间超过1个月。铁合金在线数据显示，2017年7月，片钒的开工率和产量双降。

2017年7月，据财新报道，中国环保部向WTO提交文件称中国2017年底将禁止4类24种固体废料的进口，钒渣位列其中。钒渣禁止进口将导致来自俄罗斯的约4000吨V2O5当量以及来自新西兰约1500吨V2O5当量不能在中国进行加工， 此举将影响国内V2O5产量5000吨以上 。钒渣禁止进口也是助推钒价上涨的重要催化剂。

2017年8月10日，环保部、商务部、发改委、海关总署、质检总局联合发布2017年第39号公告，对现行的《禁止进口固体废物目录》《限制进口类可用作原料的固体废物目录》和《非限制进口类可用作原料的固体废物目录》进行了调整和修订。其中涉及到钒渣的相关条例是将钒渣（4个品种）从《限制进口类可用作原料的固体废物目录》调整列入《禁止进口固体废物目录》。 该公告自2017年12月31日起执行。

需求端扩张支撑了钒价维持高位的时间。需求扩张主要来自两个方面：第一方面，取缔“地条钢”，低端产能被合规产能取代，增加了钒的需求；第二方面，螺纹钢质检新标准促进合金添加替代“穿水”工艺，驱动钒的需求增长。

钢铁行业供给侧改革除强调到2020年之前减少粗钢产能1-1.5亿吨之外，也强调全面取缔生产 “地条钢” 的中频炉、工频炉产能。据Mysteel网站统计，我国中频炉粗钢产能达到1.2亿吨左右，产量预计为7000万吨左右，产品大部分为螺纹钢。

根据中国钢铁工业协会、中国金属学会、中国铸造协会、中国特钢企业协会、中国特钢企业协会不锈钢分会《关于支持打击“地条钢”、界定工频和中频感应炉作用范围的意见》（钢协〔2017〕23号）对“地条钢”定义为：以废钢铁为原料、经过感应炉等熔化、 不能有效的进行成分和质量控制 生产的钢及以其为原料轧制的钢材。凡用中（工）频炉熔化废钢生产地条钢、普碳钢、不锈钢等钢坯及钢材均属于打击取缔范围。

假设这部分“地条钢”产量以合规产能取代即7000万吨左右，其中螺纹钢估计占5600万吨，高强度钢筋占比80%左右，其中80%为含钒钢筋，按照新国家标准，钢筋中钒含量应大于0.025%，即取缔“地条钢”产能将增加钒需求约0.9万金属吨。

新国标和质检标准加强了对高强度螺纹钢的管理和检验，保证了钒的需求增长。

钒的下游消费中，约85%的钒应用于钢铁行业，主要添加于螺纹钢以增加强度。高强度钢筋强化方法包括：微合金化、冷加工、热处理（穿水）、组织强化和细晶强化等。其中热处理（穿水）和微合金化是常用的两种方法之一。“穿水工艺”是指钢坯通过轧后穿水来提高钢筋性能。“穿水工艺”虽能顺利实现增加强度，但是容易生锈，而且强度容易衰竭。因此，国有钢厂以及大型民营钢企大都采用微合金化，而中小型民营钢厂为生产成本考虑采取“穿水工艺”居多。

2018年2月国家标准化管理委员会发布了《钢筋混凝土用钢 第2部分：热轧带肋钢筋》新标准。GB/T 1499.2-2018新标准将于2018年11月1日实施。根据中国钢研分析，和旧国标对比，新国标产生的增加了金相组织检验规定及配套的宏观金相、截面维氏硬度、微观组织检验方法 （大于0.025%V才能符合要求） 。

随着新国标推出叠加质检标准的提高，可以预期，未来钢铁行业“穿水工艺”的将逐步失去市场，并被微合金化强化工艺取代。

根据中国钢研统计数据，2017年我国钢筋产量预计为2.07亿吨，其中高强度钢筋产量达到1.8亿吨。1.8亿吨高强度螺纹钢中钒的消费量达到3.15万金属吨左右。

根据新国标推算，不考虑“地条钢”转表内，假设2019年我国钢筋维持2亿吨，其中约80%高强度钢筋，即高强度钢筋的产量为1.6亿吨。高强度钢筋中三级钢筋的占比为60%，四级钢筋的占比为20%，工业生产中三级钢筋的含钒量约为0.025%，四级钢筋的含钒约为0.06%，则2019年钒需求量为4.32万金属吨，相较2017年增量为1.17万金属吨。

钢铁行业通过供给侧改革，顺利实现脱困，钢铁周期回暖。上期所螺纹钢活跃合约价格自2015年低点1626元/吨上升至4130元/吨，涨幅高达154%。

螺纹钢价格上升带来钢铁企业盈利能力改善。以华菱钢铁为例，华菱钢铁2015年亏损29.59亿元，2016年亏损10.55亿元，2017年大幅扭亏，实现归母净利润41.21亿元，2018年Q1归母净利润为15.34亿元。

钢铁周期回暖，带动上游铁合金行业需求改善，景气度回升。钢铁行业高盈利以及打击“地条钢”造成表内产量增长，硅铁、锰铁、钒铁、钼铁等铁合金在钢铁生产成本中占比不大，需求边际改善，供给弹性释放不足容易带来产品价格的大幅反弹。我们以钼铁、锰铁、硅铁、钒铁四项产品价格为例，自2015年以来，四种产品价格都顺利实现底部回升。

三、再议供需平衡表：需求增长缺口现  2019年短缺料将加剧

钒行业供需缺口自2016年开始显现，随着中国环保政策严格以及需求端增长，预计2019年钒短缺将加剧。我们预计2019年钒缺口将达到，钒价格有望高位上涨。

中国是世界上的主要产钒国家，2017年我国钒产量折合V2O5预计为8.10万吨，占全球钒产量53%左右。以攀钢集团的数据计算，近十年来，全球除中国之外其他地区钒的产量和消费量变化并不明显，所以中国钒行业基本面的变化将对价格产生根本性影响。

近十年来，中国贡献了全球主要的钒产量增量。2007年至2017年，全球钒产量增长3.84万吨，期间，中国产量增长4.4万吨，除中国外，其他地区产量减少5500吨。而中国环保政策不断趋严，未来钒产量增长较为有限。

2015年钢铁行业金额恶化，全球以及中国钒产量出现下降，2016年供给缺口出现，2016年全球供给短缺1.03万吨。

预计2018年供给端，钒生产厂家计为1.29万吨左右。2019年考虑钒价高位，石煤提钒企业有投产动力，预计V2O5增量为5000吨左右。

钒的消费者主要集中在钢铁领域，约85%的钒以钒铁和钒氮合金的形势被添加于钢铁生产中。约有10%的钒应用于钛合金，钒还作为催化剂和着色剂应用于化工行业以及钒电池等新兴领域。

钢铁行业的变动对钒的需求以及价格将产生重要的影响。钒的需求端发生的变化主要包括国标以及质检升级带来的需求增长以及“地铁钢”转表内带来的增量。

按照前文测算，新国标推行将增加钒需求增量预计为1.17万吨。“地条钢”表外转表内增加需求约为0.9万吨，假设这些需求在2018和2019年内体现，则预计2019年相较2017年钒消费量超过2万吨金属吨，以V2O5计为3.7万吨左右。

假设1：考虑“地条钢”转表内的消费增量的60%在2018转化，剩余40%在2019年体现。

假设2：新国标推行带来的消费增量在2019年体现。

铌和钒同为重要的微合金化元素，都可以提高钢的强度，但各有各自的特点。钒价格高位时，市场会担心铌会替代钒从而造成钒需求减少价格下降。从成本和在钢铁中起的作用来看，铌存在替代钒的可能性。但是在实际生产中，铌实现对钒的替代的可能性较小。

首先在应用场景中，铌在板材生产中更加具有优势，而钒在长材中应用更加广泛。其次，从工艺和设备要求方面分析，铌对钢的作用比较复杂，对生产设备、技术与工艺提出了更高的要求。铌微合金化钢的生产，通常要求很高的纯净度，且要求较高的轧机压下力。相比较而言，钒微合金钢对设备和工艺要求低于铌，更加容易操作和控制，在三级钢筋和长材料的生产中，钒更加有优势。

2015年钢铁行业经营恶化，全球以及中国产量下降， 2016年全球钒产量14.27万吨，消费量15.30万吨，供给短缺1.03万吨。2017年短缺0.99万吨。

根据前文假设，以五氧化二钒计，2018年供给端增量预计为1.29万吨，2018年消费增量为0.94万吨；2019年供给增量为5000吨，消费增量为2.73万吨。则测算除2018年去全球供需缺口为0.66万吨，2019年国内出现缺口0.97万吨，全球缺口扩大至2.9万吨。缺口扩大，钒价有望继续高位上扬。

假设1：中国供需平衡测算时，进出口情况不变；

假设2：除中国外，供需数据不变。

四、行业公司

根据钒的产业链特点，以钒钛磁铁矿为原料生产的主要为钢铁企业包括攀钢、承钢、建龙以及川威；以石煤为主要原料生产的主要企业有淅川玉典、福盛等。此外，还有一些企业拥有钒矿石资源，包括西宁特钢、明星电力、新疆新鑫矿业等。涉及到的相关上市公司有：*ST钒钛（000629.SZ）、河钢股份（000709.SZ）、西宁特钢（600117.SH）、明星电力（600101.SH）、新疆新鑫矿业（3833.HK）等