信用申购导致高溢价率？——雨虹转债走势的思考

雨虹转债走势回顾

雨虹转债价格集合竞价定于121.8元，明显高于市场预期。之后转债价格下跌，几分钟后快速跌倒118.5左右（近似为当天最低价），其后价格一直稳定，一直在120元左右震荡。转债收盘于120.12元。

正股方面，转债上市前一天晚间，东方雨虹发布三季报，利润增速不及市场预期。正股开盘前定价下跌6.52%，开盘后小幅回涨后震荡，收盘下跌5.36%。

换手率情况符合经验规律

转债当天换手率在62%，符合经验规律。一般转债上市价格越高，所对应的换手率也越高（除非转债价格过高，上市首日暂停交易）。从历史数据上来看，雨虹转债当天交易62%的换手率其实在过往的经验区间中。

转债首日估值偏高

雨虹转债当天收盘价格对应的转股溢价率达到20%，相比转股价值相近的三一（转股溢价率12.25%），久其（转股溢价率16.82%），溢价率明显偏高。

雨虹转债上市价格明显偏高，但是只论首日交易量较往常来说并没有特别明显的地方。对于短期的价格现象，我们从供需两方面来看：

首先，从供给角度来看，信用申购是否减少转债的供给？信用申购后转债一级市场的筹码会分散在个人投资者手中，而个人投资者比较少会去注意转债的发行日期，很有可能忘记在上市首日卖出。

但是， 我们认为个人投资者因素对于供给的影响在雨虹转债中比较小 。一方面雨虹转债原股东配售率达到85%，这是近几年发行的转债所达到的最高水平。背后的原因是筹码的集中，东方雨虹前十大股东持股占比达到51%，股东户数连续减少，可能意味着机构持股增加；另一方面则是雨虹转债作为第一只信用申购的转债，市场关注度比较高，相信不少个人投资者会关注到相应公告。

因此，我们认为雨虹转债的供给并没有明显的减少，特别是转债估值高估的情况下，不少配售投资者选择获利了结。

另一方面，我们则要探讨一下 需求为什么没有因为估值高估被压抑 。

一个解释是，是否有个人投资者进入新券首日交易？ 我们认为有一定的关系，但是并不是很明显。 我们并没有上市首日后转债持有者分布情况，但是从一些侧面还是可以观察到个人投资者的情况。一方面，转债首日成交量分布有一些细微的变化。过往，转债在下午2点-2点半左右会有不少成交量，雨虹则没有这个现象，可能和估值相对高有关。但是雨虹转债换手率又不低， 可以推测有非传统投资者进入市场 。但是，另一方面转债上市后价格的波动并没有显著增大，这个并不是个人投资者明显增多的迹象。

另一个解释，则要从估值来源来考虑，也就是三季报的扰动。雨虹转债之所以首日估值较高，是因为公司三季度利润不达市场预期，正股股价反应强烈。利润不及预期主要还是因为原材料成本提高（换句话说下游价格转嫁能力不强），但是三季度营业收入增速其实仍然很高。而且公司从2016年开始盈利驱动已经从行业驱动切换成市场占有率提升驱动，公司市场占有率提升扩张才是未来的看点。如果没有开盘的下跌，那么转债价格120元对应转股溢价率其实处于正常范围。换句话说， 转债转股溢价率对应的是投资者对于未来正股的看好，其实正股第二天的走势也验证了转债投资者的预期 。