公司概要：世界级游戏龙头，持续景气向上，精品电商崛起贡献较大收入增量。
公司
2016
年收入为
382
亿元人民币，
17
年
Q1
收入
136
亿元（
+72.3%YOY)
，净利润为
39
亿元（
+59.4%YOY)
。公司游戏营收比重为
73%
，游戏收入占全行业收入
28.6%
，市场地位持续提升。电商业务异军突起，增速三倍于行业水平。网易立足中产阶级的生活方式，以
“
精品
”
、
“
态度
”
等做出全方位、差异化的互联网服务，手握网易邮箱亿级账户资源，由门户网站
+
游戏主要业态不断向电商、音乐、及工具类应用渗透，以网易云音乐、网易严选为代表的产品获得市场认可，公司跨界发展大超预期，从
2016
年
Q2
开始营收、利润增速加快，重启上升周期。
差异化发展：网易能够持续在和
AT
竞争中打造自己的差异化定位。
游戏方面公司凭借世界级的研发能力，成功突破腾讯压制，游戏市占率有望保持在
20%-30%
，游戏业务营收具有持续成长性；电商方面公司率先发力
ODM
精选和海淘，布局中产消费，
2017
年
GMV
有望突破
170
亿，盈利能力有进一步的上升空间。
游戏业务：研发致胜，差异化策略，人才优势。
1.
公司国际顶尖的研发水平一直是核心竞争壁垒，当前已演进为游戏引进、代理、运营产业链的全面领先，公司爆款打造、精品代理和持续运营能力远超同行。
2.
和腾讯游戏做差异化布局，重视细分市场和欧美小众精品，避开自身社交短板；
3.
在游戏人才储备方面积累超过十年，大型工作室数量为腾讯的
3
倍，核心团队经历欧美顶级游戏项目洗礼。内部孵化机制灵活有效，激励到位，金牌团队上升空间开阔。公司连续三年进入全球游戏公司收入排名前八，成为唯一能够在游戏领域持续抗衡腾讯的中国公司。
电商业务：邮箱等产品导流，瞄准空白细分市场，考拉及严选快速增长。
考拉定位高客单价精品海淘，严选定位去品牌化消费升级，差异化定位清晰，叠加邮箱、云音乐等产品矩阵导流，流量变现速度大超预期。考拉
2016
年实现跨境电商进口份额占比第一，达到
21.6%
。前期大规模保税仓投入基本完成，
17
年下半年毛利率有望进一步提高。我们预计，网易严选在
2016/17/18
年
GMV
为
10
亿、
70
亿、
140
亿；考拉海淘在
2016/17/18
年
GMV
为
70
亿、
100
亿、
160
亿。
风险因素：
《王者荣耀》挤占大量手游时间导致手游营收放缓；电商业务竞争投入超预期，电商业务面临较强市场竞争，存在
GMV
低于预期可能；多个端游进入成熟期，端游增速对《我的世界》依赖较强。
盈利预测及投资评级：
预计公司
2017/18/19
年
EPS
分别为
4.10/5.76/7.53
元人民币，
,
当前价为
313.79
美元（
25
普通股
=1 ADS
），分别对应
2017/18/19
年
20/14/11
倍
PE
。结合行业平均估值水平，我们给予游戏及其他业务
23
倍
PE
估值，电商业务按照市值
/GMV=0.5
倍估值。首次覆盖，给予
“
增持
”
评级，目标价
350
美元。
