被孤立的散户：为什么股民基民难逃亏损？

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对大多数人来说，投资是一件极度危险、极度困难但又极度重要的事。 理论上讲， 投资最应该在专业人员的帮助或者专业机构的呵护下开展，就像医疗找医生、教育找老师、法律找律师一个逻辑 。但在现实中，大多数人从来不把投资看做一件需要人帮忙的难事，数以亿计的基民和股民几乎都是凭着自己的感觉在投资市场上“裸奔”。

经济学家管清友博士曾做过一个形象的比喻： 散户拿着水果刀甚至是赤手空拳就冲进了战场，而他们面临的对手则是开着坦克、拿着AK47，甚至是开着联合收割机 。在这种机制下，大多数散户投资者必然会沦为韭菜，而投资也就成了“大多数普通人亏钱最快的方式”。

注意， 这里所说的裸奔的散户不只是那些自己入市炒股的人，还包括那些自己买基金、买理财或者其他金融产品的投资者 。看上去基民似乎把投资权交给了专业机构，但实际上买什么基金或理财产品、什么时候买基本都还是自己决策，而由于目前国内市场机制的不健全，导致这种自主决策基本是错的。

可能有人会说：不对啊，市场上专业机构那么多，股民、基民每时每刻都被各种机构围得团团转，怎么会是“裸奔”呢？这里就产生了一个重要的问题： 追着你的机构是不少，但你确定这些机构是来帮你的吗？

理论上讲，股民和基民是投资市场上的甲方，而券商、基金、银行等专业机构都是为投资者服务的乙方或者丙方，他们赚的钱归根到底都出自甲方身上，所以投资者和专业机构的利益应该是一致的，机构应该死心塌地的帮投资者赚钱，很多机构也是这么标榜自己的。

但实际上，在目前特殊的市场机制下，甲方和乙方、丙方的利益根本就不一致，甚至很多时候是冲突的 。尽管市场上各类机构令人眼花缭乱，看上去也都对投资者非常热情，但如果你真正理解了他们目前的赚钱模式和激励机制，你会发现大部分机构都是只想从你身上赚钱、但不关心你是否赚钱的利益无关方，甚至是利益冲突方，即便有一些机构和你利益一致，但他们的能力可能也保障不了你的利益。

简单来说， 在目前扭曲的市场机制下， 想听到一句真实、客观、专业而又靠谱的建议可能都是一种奢求 。今天我们就来讲讲目前中国投资市场的生态以及其中存在的问题。

首先我们来重新认识一下目前 中国的投资市场生 态，大概由三大部分构成：

第一部分是上游的上市公司 。目前A股有沪深京三个交易所，三个市场加起来5300多家上市公司，他们既是一级和一级半市场的融资方，又是二级市场的底层资产。

第二部分是中游处于核心投资环节的各类机构 。 （ 1）证券公司 ，俗称券商，核心包括做经纪和投顾业务的经纪部门（券商投资顾问）、做投资业务的资管部门和自营部门、做股票/债券或者其他金融产品发行或销售业务的广义投行部门（投行部、固收部等）、分析师组成的研究部门（有的做卖方业务、有的对内服务）； （2）基金公司， 核心是做投资业务的投研部门（基金经理和买方研究员）、做销售业务的市场部门（渠道和机构）以及一部分做投顾业务的基金投顾。

第三部分是下游处于辅助服务环节的各类机构或平台。 （1）商业银行 ，这也是投资者接触最多、最熟悉的财富管理机构，主要是理财部门和私行部门的理财经理和产品经理，银行很少直接投资股票市场，而是通过基金等资管机构去间接投资，所以他们主要是向投资者推荐和销售各类基金，以前公募和私募都能卖，以后可能只能卖公募了； （2）基金销售公司和互联网平台 ，除了银行卖基金，还有一些拿着基金销售牌照的第三方销售平台，比如蚂蚁、天天基金等，随着互联网金融的普及，这些平台的销售规模甚至超过了大部分银行； （3）第三方财富公司 ，其实和基金销售公司拿的一样的牌照，但除了公募和私募基金之外，通常还卖保险以及一些非标产品。过去，由于监管不健全，大部分三方财富基本不做基金销售，完全异化成了非标产品的销售和套利渠道，现在监管已经把这个漏洞堵上了，甚至很多还要退佣； （4）证券投顾 ，就是拿着证券投资咨询牌照的第三方投顾公司，核心业务就是给投资者荐股； （5 ）基金投顾 ，近年来监管层力推的一个新业态，主要是帮客户配置基金组合，比传统的基金销售多了一层配置功能，目前还在试点阶段，大部分牌照在基金和券商手里，还有一部分给了独立的第三方平台，比如盈米、腾安等； （6）其他 ：主要是一些衍生业态，比如一些财经媒体、专家大V等。

上述这些机构和人员基本就是投资者在目前市场体系下能够接触到的所有参与方， 如果你仔细梳理一下他们和广大散户投资者的关系，你会发现几乎每个参与方都有明显的道德风险。

1、上市公司：第一目标是从资本市场融更多的“无息资本”，享受上市公司的一些显性和隐性特权 （在中国，上市公司是一种身份背书）。理论上，他们应该努力讨好投资者，把股价做上去、把市值做大。但实际上，由于监管体制不健全，他们对股东尤其是中小股东的利益并不那么在意。

一方面 ，比起苦哈哈的搞经营，他们有很多更简单的方式去套利。比如用财务造假把股价做上去，毕竟违法成本很低而收益极高。又比如违规减持套现，由于二级市场有明显溢价，上市就可以圈一大笔钱，所以很多公司实控人把上市当做终极目标，上市之后就想尽各种办法减持套现，根本不会考虑股东的长期利益；

另 一方面 ，即便不去违规，大部分上市公司也只在意那极少数有控制权的大股东，根本不care人微言轻的中小股东，因为我们缺乏对中小股东的保护机制，中小股东没有太多的渠道去维护自身权益，非常弱势，这是我们相对海外成熟市场的一大短板。

最终的结果就是，上市公司成了内部人员和大股东的提款机，而弱势的个人投资者只能沦为韭菜 。一方面，持续创造价值的公司少之又少，股价涨不上去，散户很难赚钱，另一方面，部分上市公司会违规套利，直接侵占中小股东利益。

2、公募基金： 第一目标是做大规模，赚更多的管理费，拿更多的奖金 。公募基金的商业模式和私募基金完全不同，他们不参与任何投资者收益的分成，当然也不会承担任何投资者亏损的风险。他们的核心收入是基金的管理费，管理费等于管理规模乘以管理费率（大部分是固定费率），和基金的盈利或亏损没有直接关系。

换句话说，不管基民赚钱还是亏钱，他们都是雷打不动的按约定费率和基金规模来收管理费。 比如市场热议的某明星医药基金，虽然给基民亏了几百亿，但完全不妨碍他们合法合规的收取数十亿的管理费。

管理费的费率受到监管的限制，而且近年来有下调趋势，所以 基金公司要想多赚钱就只剩下了一条路：做大规模 。在这种激励机制下，几乎每个基金公司都会把规模当成头号考核指标，千方百计冲规模排名。

理论上讲，做大规模本身也没有任何问题，毕竟能让更多的人买你的产品说明你有真本事，这钱赚的 天经地义 。 但实际上，投资这个行业和其他所有行业都不一样，想要别人买你的产品还真不一定靠真本事。

核心原因在于投资是一个经营不确定性的特殊行业。 你买了基金公司的产品，基金公司既没有义务、也没有能力100%保证你赚钱，所以最终基民买基金的决策取决于自身对未来基金赚钱概率的判断，如果他们觉得大概率赚钱就会去买，而如果觉得大概率不赚钱就不买。

但问题随之产生：基民的判断大部分时候是错的，他们觉得赚钱的时候大概率亏钱，他们觉得不赚钱的时候大概率赚钱 。投资是一件极其专业的事，而基民大部分不懂专业，只是跟着市场随波逐流，别人怎么干、他就怎么干。但市场规律告诉我们，当大多数人买的时候市场往往处于高估状态，风险很大，而当大多数人不敢买的时候市场往往处于低估状态，赚钱的机会很大，跟着市场情绪必然是高买低卖、追涨杀跌，不亏钱才怪。不过，基民不懂投资是很正常的一件事，全世界的基民都没那么专业，否则也没必要把钱交给机构管理了。

真正的问题在于，远比基民专业的基金公司并没有真正的为基民利益考虑，帮他们做出理性的决策，而是优先考虑自身利益，而在现行的机制下，两者的利益并不完全一致 。

逻辑很简单 ：当市场情绪低迷、明显低估的时候，买基金大概率赚钱，这时基金公司和基民的利益是一致的，买基金对两者都有好处，但遗憾的是，这时不管基金公司怎么吆喝，投资者一般都不买账。而当市场情绪火热、明显高估的时候，两者的利益就出现了冲突，虽然高点买基金对基民有很大的风险，但只要他们买了基金公司就能做大规模、赚管理费。

此时基金公司面临两种选择： 一种是为投资者考虑，冒天下之大不韪 ，坚决提示风险，让他们不要买。这样的结果是，不仅规模永远做不大、赚不到管理费，被竞争对手远远甩在身后，而且投资者也不会念你的好（可能还会鄙视你）。 另一种是为自己考虑，顺着市场情绪加大宣传和销售力度，尽量多发基金、多募资，鼓励投资者多买。 这样的结果是，100%能快速做大规模，哪怕后面亏钱了，管理费也能大赚一笔，无非就是被基民骂两句，而且大家都这么干，骂也不是骂我一家。退一万步讲，现在金融行业流动性这么大，到时候可能早都换东家了，骂就骂吧。

显然， 99%的人都会选择后者。事实也的确如此，大部分基金公司在高点不仅不会收手，而且会加大力度狂发基金、狂卖基金 。尤其是一旦公司跑出一个业绩好的明星基金经理，那就可劲薅羊毛，借着他的名气无边界的狂发产品，千亿规模也不在话下。最后的结果显而易见，看上去非常专业的公募基金也变成了个人投资者的滑铁卢，买基金一点不比买股票亏的少。

3、证券公司 ：证券公司的业务比较多元，各个部门的运作也相对独立，但如果了解了他们的商业模式，你会发现他们大部分也有一个共通点：不敢得罪上市公司或大机构，但对散户就没那么在乎了。

（1）研究所&分析师： 券商的研究所分为两种，一种是纯对内服务的成本部门，基本不做直接盈利的业务，主要为公司整体和其他部门提供战略研究支持，这种一般规模较小，影响力也没那么大；另一种就是为基金公司等买方机构服务的卖方研究所，可以直接创收，因为买方机构都要在券商开户交易，随之会产生佣金，券商就可以通过提供研究服务来换取买方机构的交易佣金，头部卖方研究所在牛市可能一年能分10个亿以上，而 研究所通常人数也不多，所以头部卖方分析师的收入也非常惊人，不亚于基金经理。

不难看出，不管是前一种对内研究所还是后一种卖方研究所，散户和他们几乎都没有任何直接的利益关系，他们基本不会在意。而对卖方研究所来说，他们可能还会在无意间损害散户的利益。

首先我们要认清一个客观事实： 卖方分析师可能不是最强的，也不是最赚钱的，但他们对市场主流观点的影响力可能是最大的，尤其是以新财富分析师为代表的明星分析师 。

一是 因为卖方研究所是为数不多能直接创收的业务型研究部门，所以收入和资源都是顶级的（你很难想象其他任何研究机构能每年拿出几个亿来养一个研究所），目前来看也的确吸引了很多顶级人才，做出的成果也的确是市场上最一流的；

二是 因为卖方分析师和基金公司等买方机构走的最近，他们的研究对买方有一定的影响力，而且直接反映了目前主流买方机构的关注点。比如，一个公司突然被很多卖方分析师调研，大概率是因为买方关心。

三是 因为卖方研究所本身就有做大影响力的诉求，投资研究的高人有很多，但大部分不愿意也没必要公开发声，甚至要刻意的闷声发财。而卖方分析师需要不断的公开发声，提升市场影响力，只有这样才能让更多的机构看到你，才能最终赚到佣金，否则可能连路演都约不上。

这样一 来，卖方分析师和散户就扯上了关系，因为散户也会看到这些成果，也会受这些观点的影响。举个最直观的例子， 市场上绝大部分明星股票不单是基金经理买出来的，更是一大批卖方分析师研究造势推出来的。

那么问题来了，卖方分析师的观点能帮散户赚到钱吗？显然成功率很低。不是分析师的能力不行，而是客观的市场和机制问题。

一方面 ，光靠个股和行业研究很难在A股赚到钱，分析师和基金经理一样，大多只研究自己的微观赛道，不会关注宏观资产轮动，即便选到了优秀的公司也不一定能赚钱。而且相比买方的基金经理，卖方分析师更偏研究、更年轻，缺乏投资经验（监管禁止做投资），能提出有效投资建议的是凤毛麟角，甚至很多成了反指。

另一方面， 更重要的是，在A股目前的机制下，卖方分析师根本没法做到专业客观，因为他们几乎只能一味的唱多，很难真正提示风险。明明这个公司已经严重高估、有很大风险，但你没法唱空，而且，为了扩大影响力，大部分分析师是越涨越吹、高点狂吹。首先，A股没有做空机制，唱空没法给你的基金客户赚钱，甚至会砸人家饭碗；其次，唱空会直接得罪上市公司，而上市公司是卖方分析师最重要的服务资源，他们必须和上市公司维护好关系才能获取更多的调研和交流机会，进而给基金客户提供增量信息和服务。

于是，又一个机制的悲剧产生了： 散户无形中被卖方分析师的研究影响着，但这些研究大部分会对散户形成误导，一方面是因为散户看不懂、也不会用，另一方面是研究确实也不够客观。反正最后的结果就是散户买了很多分析师推荐的牛股，但最后亏的一塌糊涂。

（2）经纪/财富部门&投资顾问 ：和散户接触最多的券商部门就是经纪和财富管理部门，他们主要给散户提供三种服务： 一是开户交易 ，这是最传统的经纪业务，券商从客户的交易中赚钱交易佣金； 二是投顾服务 ，券商的投资顾问可以给客户直接推荐个股或组合，既可以按资金规模收费，也可以按服务期限收费； 三是产品销售 ，券商也可以代销公募基金等理财产品。

在这几项业务中 ， 大部分也是规模导向，并不会直接与客户收益挂钩，自然也会产生利益冲突问题。

对开户业务来说 ，不管散户赚钱还是亏钱，只要你能多交易、多入金、多补仓，券商就能多赚佣金，而理论上，频繁交易和无限制的补仓大概率会更容易亏钱。

对产品销售业务来说 ，和基金公司的销售存在同样的问题，不管此时是机会还是风险，他们都希望你能多买产品，这样才能赚取渠道佣金，所以也经常是市场高位疯狂向你推销产品。

唯一与散户利益一致的是投顾业务，理论上这算是买方投顾 ，只有给客户推荐了赚钱的标的，客户才愿意持续给你付费。但现实中效果也不理想，虽然投顾确实是希望给散户赚钱，但无奈这事太难了。而且，券商投顾团队的投研能力其实非常薄弱，既缺乏基金经理那样的投资实操经验，又缺乏分析师那样的投研能力和重金投入，所以除了少数头部的优秀投顾，大多数投顾只是凭感觉或者投机性的技术分析来给客户荐股，成功率极低。

对投顾来说， 与其艰难的通过投研给客户赚钱，不如在营销上多花功夫（夸大业绩、虚假营销、杀猪盘等歪门邪道层出不穷），反正亏了就再找新客户，一茬一茬的“割韭菜”就行了 。久而久之，这个出发点很好的业务也成了一个“割韭菜”的重灾区。

（3）资管&自营部门： 自营是券商自己的钱，和散户关系不大，主要是资管会管一些个人投资者的钱，公募和私募都有，但整体规模不大，而且大部分是固收类产品。只有几家拿了公募牌照的券商资管的规模比较大，比如大家熟悉的东方红（东方证券的资管）。他们的机制和公募基金差不多，也是规模导向，所以问题也差不多。

（4）投行部门 ：广义的投行业务其实有两类，除了大家熟悉的IPO、再融资等股权类投行，还有帮企业发行债券、ABS等的债权类投行。看上去他们只为企业服务，和散户好像关系不大，但实际上和散户也有重要关系， 因为散户能买的股票或者债券都是他们包装保荐上来的。

从商业模式上看，投行的客户是要融资的企业，他们从企业端收取发行股票或债券的佣金，所以他们的核心目标自然是帮企业在市场上融到更多、更便宜的资本。这里面就产生了一个明显的机制问题： 投行的利益和企业绑定，他们和企业都希望融资的估值越贵越好、利率越低越好，为了达到这个目标，他们会竭尽所能的过度包装自己的企业客户，而这显然会伤害投资者的利益 ，很多时候投资者变成了企业和投行高价套现的牺牲品。

不过，近几年监管层已经在着力解决这个问题。其中最重要的一点，就是 要求券商投行保荐企业的同时也必须自己参与投资 ，这样能让投行和投资者的利益更一致，因为如果保荐的企业质量不行或者定价太高，券商自己持有的股份也会受损。但这也并不是完全一致，因为券商和散户的持股成本是不一样的，券商是在一级市场投资，而散户只能在二级市场投资，两者也不对等。

4、第三方财富公司： 所谓第三方，指的是独立于甲方的投资者以及乙方那些直接管钱的投资机构。他们的主要职能是向投资者推销乙方机构的终端产品，包括但不限于公募基金、保险、私募基金等，是投资者和投资机构之间最重要的桥梁之一。

理论上讲，这个模式的初衷也非常好，因为市场上的投资机构和产品实在太多，普通投资者根本不知道该买什么，专业的财富公司和理财顾问可以有效的解决这个问题 。但现实中，三方财富模式却一步步背离了初衷，成了理财爆雷的重灾区。

问题的根源还是出在商业模式上。按照前面讲的理想模式，财富公司的理财顾问给投资者挑选了好产品，帮客户赚钱了，那理财顾问要怎么收费呢？ 理论上讲，财富公司应该从投资者那里收费，这样才能真正为客户利益考虑。但现实中有两个问题：

首先，大部分投资者不愿花钱去找人选产品、买产品 ，因为这些产品明明可以从其他渠道“免费”买到，干嘛找你呢？举个例子，投资者如果想买公募基金，完全可以自己从其他渠道买，都是免费的； 其次，理财顾问理论上应该通过提供产品组合和配置策略来向客户收费，也就是说不单是作为一个销售渠道，但现实中这太难了 ，大部分理财顾问都是销售出身，根本没这个能力，有这个能力也很难获得客户认可，从客户身上收钱更是难上加难。

那三方财富和众多的理财顾问怎么赚钱呢？ 他们想了两个办法： 一是卖一些公开渠道不好买又看上去很有吸引力的产品 ，最好的选择就是一些承诺高收益的私募债权产品，这些产品风险很大，正规金融机构根本不敢卖，但由于收益高，投资者非常喜欢； 二是对投资者“免费”服务，然后从产品端和资产端收费 ，所以他们会专挑那些佣金提成高的，公募基金显然不行，还得靠那些高收益、高佣金的私募债权产品。比如帮某企业卖债权产品，企业原本付的利息是10%，财富公司给客户8%，自己提2%。

过去的经济和监管环境下，这个模式看上去完美闭环、皆大欢喜。对融资企业来说，原来从银行和券商融不到钱的高危企业拿到钱了，虽然贵点，但大不了就不还，或者到期了借新还旧；对投资者来说，他们拿到了远高于银行理财的利息，虽然本金有极大风险，但没爆雷之前很爽，而且他们自己根本不懂，也不知道害怕；对财富公司和理财顾问来说，没有比这个生意更舒服的了，高收益产品不愁卖，佣金又高，有时卖个100万产品就能赚1-2万，基金经理都没他们挣钱舒服。

显然， 这完全是一种虚幻的“空中楼阁”，底层逻辑根本不成立，因为根本没有企业能给你持续的刚兑那么高的固定收益，如果真有，也轮不到你卖，银行等大机构早就瓜分了。

但奇葩的是，就是这样一种虚幻的模式竟然持续了很多年，各种财富公司如雨后春笋般崛起，甚至很多都搞到了万亿规模，难道真出现金融奇迹了？当然不是。因为绝大部分三方财富是违规运作， 主要方式就是借新还旧、庞氏骗局，用新客户的本金去兑现老客户的利息，然后口口相传，不断的割韭菜 。实际上背后运作一团糟，有的装模作样搞点投资，大部分亏钱，有的干脆什么也不做，直接把客户的钱转移掏空了。不管是哪种，最后都得爆雷。

第一受害者当然是广大投资者，大部分是高净值的 个人，也有一些企业