反方向的钟：银行去杠杆下的资金逆流及影响—资产管理行业资产配置研究专题之十六

联系人：孟祥娟

结论或者投资建议：

本篇报告基于商业银行1季度数据，从银行的资产负债结构数据入手，梳理过去几年银行加杠杆过程，并分析银行去杠杆过程带来的资金逆流，以及对债市的影响。

总格局：城商行和其他金融机构规模增速提升幅度大。过去几年银行通过加杠杆提升总资产负债规模，2013年以来出现三波大的提升：一是2014年2-3季度，大行和股份制银行规模增速变动不大；二是2015年下半年至2016年初，大行和股份制银行规模增速小幅提升，而增速大幅低于城商行和其他金融机构；三是从2016年8月到11月。大行和股份行加杠杆明显，而其他金融机构规模增速高位回落，城商行则整体增速变动不大。

从上市银行看加杠杆过程：

负债端——小行“存款搬家”，对同业负债依赖性增加。2010年起随着理财业务、互联网金融以及其他投资方式兴起，银行“存款搬家”一直在持续，大行情况稍好。14年以前，小行同业负债扩张，大行缓慢抬升；14年起小行大量发行同业存单，大行较为平稳。

资产端——小行先后增持同业、非标、同存，监管趋严后债券投资回升。主要有以下特征：一是，实体经济信贷需求回落，中小银行贷款业务走弱。二是，同业资产配置上行后2012年起回落。三是，同业回落后，2012-2014年非标兴起，债券类投资比例下行趋缓。四是，14年起同存大量发行，16年监管趋严后银行对同业存单和债券类配置比例表现为上行。

同业存单的发行与持有结构佐证以上判断 ：同业存单主要是中小行在发，五大行发行量较少，而城商行之间分化较大。2014-2015年年中，大行为同业存单主力。2015年年中以来，基金成为主力，城商行也有所增持。此外，数据显示小银行同业理财扩张较快。

总结：银行加杠杆伴随资金从大行流向小行，从银行流向非银。从资管角度的测算的数据显示，如果考虑保险资管，有42.2%的资金来自银行，如果不考虑保险资管，则约有52%的资金来源银行。详见正文的资金流程图。

银行去杠杆带来的资金逆流以及影响：

第一，去杠杆过程中资金呈现从非银回流银行，从小行回流大行的过程 ，带来的影响：1）原来配置在外的产品到期回流，或者强制赎回对各类资产产生的抛压；2）原来高杠杆率的回落，带来整体配置资金规模的收缩；3）资金回流到银行，尤其是大行，带动整体市场风险偏好降低。这也是我们在多篇报告中一直推荐利率债和高等级信用债的重要原因。第二，去杠杆过程中，央行抬升资金面，对股债都有偏负面的影响。第三，去杠杆带来新增配债规模的回落。第四，社会资金总量增速的回落体现在M2增速回落，同时考虑到监管从严背景下，非标规模将受到压缩，对实体经济融资偏负面，将加快经济下行速度。