信用周报：短端信用债调整明显，后续怎么看？

本周资金面整体偏紧，盘中资金情绪指数一度升至80附近，导致债市短端出现明显调整，非金信用品种尤为明显，利差大幅走阔。而配置力量偏强对长端仍有保护，收益率上行较为有限，5y以上长久期信用债利差小幅被动收窄。全周来看，信用债收益率普遍上行，信用利差走势分化，中短端普遍走阔，长端多数收窄。

前期债市收益率快速下行后，资本利得博弈的胜率明显下降，短端收益率和资金成本倒挂下负carry难以持续，持有等涨策略成本过高，使得近期债市调整风险增加。基金已经连续8个交易日净卖出信用债，理财维持净买入，下周需持续跟踪机构交易数据和理财申赎基金行为，灵活应对。短期内高资金波动或依然使得债市承压，但考虑到保险“开门红”配置需求，且基本面偏弱、权益市场风险偏好未扭转，债市收益率上行后仍会有配置盘保护。

信用策略方面，短期债市中性偏空，长期依然看多，可结合负债属性差异，关注信用债配置机会，储备高票息资产。对于负债端稳定性偏弱的机构，可关注2-5y隐含评级AAA非金信用债品种，经过调整后性价比提升；4-5y票息较高的中等资质个券，短期需关注止盈与赎回压力下短端向长端传导的调整风险，但全年来看当前或仍是较佳的配置时间窗口。对于负债端稳定性较高的机构，可继续精选部分优质主体逢高配置长久期品种提前布局博取票息收益，当前10y隐含评级AAA非金品种利差处于相对高位，具有一定配置性价比。

本周重点关注河南财政厅厅长在《中国财政》发布署名文章介绍化债进展、广东政府工作报告再提隐债已清零且融资平台全面转型、平凉市政府工作报告提及申请全国首笔中央应急流动性借款与全省首笔应急周转金、万科债券估值出现大幅调整等。

1）1月16日，河南财政厅厅长在《中国财政》发布署名文章介绍化债进展，“1+7”工作方案并获得国务院批复，累计争取22个县市入选财政部隐性债务风险化解试点。

2）1月15日，广东省十四届人大三次会议召开，广东省省长向大会作政府工作报告提及政府存量隐性债务全部清零，政府融资平台公司全面转型并规范管理，这些是广东经济行稳致远的支撑所在。

3）1月14日，2024年平凉市政府工作报告提及通过申请全国首笔中央应急流动性借款、全省首笔应急周转金、安排预算资金、优化债务结构、发行债券、展期降息等方式化解债务，债务风险整体缓释。

4）近期，万科估值大幅调整，市场担忧其2025年偿债压力。从当前存量债券来看，万科境内债券余额合计487.43亿元，境外债务约17.93亿美元。2025年内2月、7月、12月面临偿付高峰，年内境内债到期规模约326.4亿元，境外债到期规模约36亿元人民币。2024年万科瘦身计划已有一定效果，但靠自身现金流偿还债务压力或较大，近期政策对房地产市场支持力度大，跟踪后续万科的再融资能力及进展。此外，在万科当前面临偿债压力且舆情频发的情况，可密切关注外评机构对于万科的评级进展，一旦出现展望或级别调整则或意味着今年万科到期债券面临一定兑付风险。

本周信用债走弱，短端表现相对更弱，1-2y中短票各等级品种收益率普遍上行8-13BP，3y及以上中短票收益率普遍上行0-8BP。利差走势分化，5y以上中短票利差以小幅收窄为主，5y及以下中短票利差普遍走阔1-9BP，中高等级品种走阔明显。无风险利率普遍上行，1-10y国开债收益率上行1-8BP。具体来看：

1）城投债方面，1-2y各等级品种收益率普遍上行9-14BP，除5yAA-品种收益率下行6BP外，3-5y其余各等级品种收益率普遍上行4-7BP。分区域来看，除云南收窄1BP外，上周各省份信用利差普遍小幅走阔1-5BP，非重点省份相较重点省份走阔更明显，当前多数省份信用利差处于2022年以来15%历史分位数以上。随着新一轮置换债启动发行，尾部区域风险或将进一步缓释，可继续关注3y以内高票息城投债投资机会。

2）地产债方面，3-4y隐含评级AA品种收益率下行1-2BP，其余3-5y各等级品种收益率普遍上行0-8BP，1-2y各品种收益率上行5-13BP。利差方面，1-5y隐含评级AAA、AA+品种利差走阔1-10BP；除2y隐含评级AA品种利差走阔2BP外，1-5y隐含评级AA品种利差收窄1-4BP。从板块比价来看，当前地产债收益率具有一定吸引力，但当前万科舆情扰动再现，后续可关注舆情冲击后1-2y央国企地产AA及以上品种的逢高配置机会。

3）周期债方面，1-2y各品种煤炭债收益率普遍上行9-19BP，3-5y各品种煤炭债收益率普遍上行2-8BP，1-2y各品种钢铁债收益率普遍上行7-16BP，3-5y各品种钢铁债收益率普遍上行2-7BP。煤炭、钢铁债各品种信用利差普遍走阔1-11BP。周期债可关注短端中高等级品种，煤炭债可适当下沉，钢铁债需规避尾部风险，有待行业景气度回升。

4）金融债方面，1-2y银行二永债收益率普遍上行6-11BP，3-5y各品种收益率普遍上行0-8BP，二永债利差以小幅走阔为主。1-3y券商次级债收益率上行8-10BP，4-5y上行2-3BP，1-5y各等级品种利差普遍走阔0-8BP。1-5y保险次级债收益率普遍上行3-9BP，利差走阔1-7BP。

本周信用债发行规模5342亿元，环比增加1836亿元，净融资额为2476亿元，环比增加1069亿元。具体看，本周城投债发行规模1653亿元，较上周减少91亿元，净融资额为167亿元，较上周减少212亿元。分品种看，短融、中票净融资额较上周分别增加至905亿元、1423亿元，公司债、企业债净融资额较上周分别减少至295亿元、-53亿元。等级方面，AAA品种发行占比上升至75.71%，AA+、AA品种发行占比分别下降至18.13%、6.16%。期限方面，本周1年期及以内品种发行占比上升至31.05%，5年以上长久期信用债发行占比19.85%，环比上升13.12个百分点。性质方面，地方国企占比降低至51.50%，央企、民企、其他企业占比上升至42.55%、1.23%、4.72%。行业方面，城投、公共事业、综合、化工等行业发行较为活跃。取消发行方面，本周信用债取消发行237亿元，较上周大幅增加，主要系债市调整下发行成本上升。

本周信用债银行间市场、交易所市场成交活跃度均下降。其中银行间市场成交额由上周的5545亿元下降至5346亿元，交易所市场成交额由上周的2492亿元下降至2133亿元。

本周无评级调整主体。

数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。

具体内容详见华创证券研究所1月18日发布的报告《短端信用债调整明显，后续怎么看？——信用周报 20250118》

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