【荐文】投资者适当性管理中经营机构民事责任浅析

投资者适当性管理制度是资本市场一项非常重要的投资者权益保障制度，最早在美国被确定，很快在欧盟、英国、香港、新加坡等众多成熟资本市场的法律法规及监管政策中被普遍适用。该制度的核心宗旨，就是由经营机构通过了解其所服务客户，包括但不限于专业水平、风险承受能力、风险收益偏好等维度特征，通过适当措施减少经营机构与投资者之间的信息不对称，帮助投资者更加充分了解自己和自己所适合的投资产品类型，落实认购前投资者权益保护。

管理办法从投资者适当性管理落地实施角度，规定了如下几个经营机构需要落实的相关机制：

（1）将投资者分为普通投资者与专业投资者；

（2）经营机构向投资者销售产品或提供服务时应当了解目标投资者，做信息采集并跟进所采集信息的持续更新；

（3）对投资者做充分的风险揭示，其中普通投资者在信息告知、适当性匹配等方面享有特别保护；

（4）根据风险特征和程度，对销售的产品或提供的服务划分风险等级；

（5）根据投资者的不同分类，对其适合购买的产品或者接受的服务做出初步判断。

同时，管理办法第25条规定，通过互联网等非现场方式推介理财产品，落实投资者适当性管理过程中经营机构应当完善配套留痕安排，由普通投资者通过符合法律、行政法规要求的电子方式进行确认。但更详细的实现方式管理办法并未明确，有待经营机构在实践中进一步探索和尝试，并尽可能厘清可能的责任界限。

一般商事行为中，通常会遵循“买者自负、风险自担”原则，在此原则背景下，投资者起诉经营机构违反投资者适当性管理义务并向其主张承担民事赔偿责任的案例中，多数为经营机构胜诉。

2015年7月胡象斌诉中国银行股份有限公司上海市田林路支行侵权责任纠纷一案[1]，开启了经营机构承担本金赔偿主要责任的先例，但考虑到投资者自身亦有过错情形，适用过错相抵原则判定由投资者自行承担利息损失。2016年5月上诉人林娟与上诉人中国工商银行股份有限公司南京下关支行财产损害赔偿纠纷一案[2]，进一步开启全部由经营机构承担本金和收益损失赔偿责任的先例。两个案例中，投资者主张经营机构承担责任的诉由均为民事侵权损害赔偿之诉。

法院核心论证的三个核心问题为：

（1）经营机构是否违反投资者适当性管理规定；

（2）投资者损失与经营机构前述过错间是否构成因果关系；

（3）过错程度对损失赔偿数额认定的评估。

前述案例中，审理法院均认定投资者损失系由经营机构违反投资者适当性要求向其推介不适合产品所致，经营机构过错行为与投资者损失间具有因果关系，但因投资者自身过错程度不同进而由其自行承担的责任大小不同。可见，经营机构落实投资者适当性管理中是否存在过错、过错程度及相应的证据提供成为判定其是否需要承担民事赔偿责任的重要前提。

结合投资者适当性管理不同环节，具体分解如下：

1、推介环节经营机构是否为主动推介。如果是主动推介，但投资者既往投资过同等风险等级的理财产品，在一定程度上会减轻经营机构的过错程度认定。

2、风险揭示环节是否做过风险揭示且书面确认。风险揭示要通过加粗等技术处理进行强调同时，是否有投资者签署确认的书面留痕。留痕方式可以不同，且并未禁止电子方式确认，线下柜台推介情形下，即便过程中有做风险揭示但无投资者的书面签署，不利后果归经营机构承担。

此外，投资者确认风险揭示内容的时点也很关键，投资者签字行为发生在经营机构推介理财产品且履行风险揭示义务之后，即便在缔约过程中签字确认知晓相关风险，但亦不能免除被上诉人在缔约前的适当推介义务，可见风险揭示须尽可能前置。

3、是否向投资者推介了与其风险承受能力不匹配的风险等级产品，且投资者并无充分的风险认知。若超出投资者自身风险等级且经营机构强风险提示后，投资者仍坚持承担风险继续购买的，不利后果由投资者自行承担。

4、推介过程中的文件确认，尤其是电子文件确认过程中，投资者自行操作还是经营机构工作人员代为操作也非常重要。如果是经营机构工作人员代为操作，很可能构成投资者主张的抗辩理由之一。

5、举证不利的后果，将由经营机构承担。模拟购买及拍摄或截图举证，无法强有力构成经营机构已履行投资者适当性义务的全部证据，法院更倾向于真实购买操作路径中的实际流程体现。

此外，司法审判中法院更易做出倾向于投资者利益保护的价值判断，鉴于投资者与金融机构存在专业性及信息量等客观上的不对等，投资者并不天然知晓何种理财产品最合乎自己的需求，为弥补此种不平等，应当对专业金融机构课以相应的义务，要求金融机构承担为投资者初步挑选理财产品的责任。

在此价值原则指导下，争议解决中经营机构单纯主张投资者应“买者自负、风险自担”已经无法完全让其脱责，而须自行举证证明其已经严格落实投资者适当性管理要求并举证说明具体实现方式。

*编注：