晨会聚焦250326

【宏观与策略】

• 宏观快评:2025年1-2月财政数据快评-开年财政收入承压

• 策略专题:资金跟踪与市场结构周观察(第五十八期)-交投分化，高低切换

【行业与公司】

• 交通运输行业周报：中通快递回归份额优先策略，VLCC有望淡季不淡

• 医药行业专题:创新药盘点系列报告（21）：下一代减重药物梳理，关注潜在出海机会

• 医药生物周报（25年第12周）：脑机接口被设立为独立收费项目，行业成长空间可期

• 农业行业专题:海洋经济专题：深耕蔚蓝，海洋渔业迎来转型升级机遇

• 汽车行业周报（25年第12周）：3月全国乘用车零售销量预计同比增长9%，特斯拉机器人量产在即

• 永兴材料(002756.SZ) 财报点评:锂业务成本优势突出，重点项目稳步推进

• 盛新锂能(002240.SZ) 财报点评:锂价短期低迷不改公司中长期发展规划

• 和黄医药(00013.HK) 海外公司财报点评:呋喹替尼海外销售表现亮眼，连续两年实现盈利

• 金徽酒(603919.SH) 财报点评:2024年收入超过30亿元，产品结构延续升级趋势

• 舍得酒业(600702.SH) 财报点评:2024Q4经营延续承压，推动产品、区域、渠道调整

• 拼多多(PDD.O) 海外公司财报点评:利润表现好于预期，平台生态建设向收获期迈进

• 扬农化工(600486.SH) 财报点评:农化行业去库渐进尾声，辽宁优创项目稳步推进

• 伟仕佳杰(00856.HK) 财报点评:业绩高增长，持续开拓东南亚市场

【金融工程】

• 金融工程日报:市场缩量微跌，红利表现优异、科技股持续低迷

宏观快评:2025年1-2月财政数据快评-开年财政收入承压

与去年类似，开年财政收入承压，非税收入增速较12月大幅下滑。1-2月收入同比-1.6%，去年实现1.3%。其中税收收入-3.9%，去年-3.4%。税收收入增速低于去年12月当月的2.7%,显著回落；与非税收入2024年12月当月同比93.8%相比，本月降幅较大。四大税种除个人所得税外增速均下滑。主要税种中个人所得税同比26.7%；企业所得税同比-10.4%；增值税同比增速至1.1%；消费税同比0.3%。

支出端总量尚可，但结构分化严重，基建支出下滑较多。1-2月一般公共支出同比3.4%，较12月当月同比（9.5%）有所转弱。结构上基建类支出增速显著下行。民生类支出同比增速5.4%。其中，教育支出同比增长7.7%，社保就业支出5.5%，卫生健康支出同比0.3%，文体娱乐体育传媒支出增速5%。基建相关支出同比增速-5.6%，交通运输支出同比2.4%，城乡社区事务支出增速-6.6%，农林水事务支出同比-10.5%，环保支出1%回升。债务付息支出同比19.7%。

政府性基金预算方面，土地出让收入继续下滑。1-2月政府性基金收入同比-10.7%，较去年的-12.2%略有收窄。土地出让收入（-15.7%）基本持平去年全年，但较去年12月当月同比（0.7%）降幅扩大。政府性基金支出同比1.2%显著降速，主要是土地出让收入相关支出下滑（-19.2%）。

总体来看，1-2月财政政策力度指数继续提升。广义支出增速2.9%，广义收入增速-2.9%。我们构建的财政政策力度指数2024年上半年持续震荡下行，9月稳增长政策出台后有所反弹。开年财政支出增速变动不大但收入下滑，受缺口扩大的影响2025年1-2月财政力度继续抬升。

证券分析师：董德志（S0980513100001）；

联系人：王奕群

策略专题:资金跟踪与市场结构周观察(第五十八期)-交投分化，高低切换

市场成交量下降。上周（20250317-20250321）全市场成交量继续下降，沪深两市成交额位于近一年的72.5%分位数水平（前值为74.5%）。股市迎来“四月决断”，市场或面临高低切换。

成交额集中度有所下降。上周，行业层面成交额集中度保持下降趋势，个股层面成交额集中度保持下降趋势。行业层面涨跌幅分化度保持下降趋势，个股层面涨跌幅分化度保持下降趋势。

行业换手率下降。上周换手率最高的三个一级行业为：计算机（24.63%）、社会服务（20.12%）、机械设备（18.47%）。上周换手率最低的三个一级行业为：银行（1.14%）、石油石化（2.39%）、交通运输（3.75%）。

机构调研强度下降。从行业层面的机构调研强度看，电子（9.18%）、医药生物（5.93%）、建筑材料（3.42%）三个行业的调研强度最高。从宽基指数层面看，沪深300的调研强度最大，为0.62。从边际变化看,中证500的调研强度在上周的绝对变化最大，降低了0.40。

股市资金净流出。上周股市资金净流出567.24亿元，较前值多流出870.72亿元。各分项资金为：（1）融资余额增加86.47亿元；（2）重要股东增持6.40亿元；（3）ETF流入85.99亿元；（4）新发偏股基金113.28亿元；（5）IPO15.87亿元；（6）定向增发0.00亿元；（7）重要股东减持63.82亿元；（8）ETF流出779.70亿元。

从资金流入流出来看，较前值，各分项的变化为：（1）融资余额减少95.76亿元；（2）重要股东增持减少2.39亿元；（3）ETF流入减少194.08亿元；（4）新发偏股基金增加50.32亿元；（5）IPO减少4.82亿元；（6）定向增发减少8.97亿元；（7）重要股东减持增加16.14亿元；（8）ETF流出增加626.45亿元。

资金流出风险下降。上周限售解禁家数为39家，较前值减少10家。限售解禁市值为209.93亿元，较前值减少349.81亿元。预计本周和下周的限售解禁市值为137.21亿元。从行业来看，前两周限售解禁市值最多的三个行业为：电子（65.56亿元）、有色金属（57.33亿元）、电力设备（19.48亿元）。有19个行业没有限售解禁出现。

风险提示：数据更新滞后；数据统计误差；文中个股仅作数据梳理，不构成投资推荐意见。

证券分析师：王开（S0980521030001）；

陈凯畅（S0980523090002）；

联系人：郭兰滨

交通运输行业周报：中通快递回归份额优先策略，VLCC有望淡季不淡

航运：本周油运集运表现继续分化。油运方面，在多重催化下，大小船型运价纷纷上涨。首先是中东有望于4月初开始增产，对VLCC的需求形成提振，在供给本身偏紧的格局下，船东信心高涨，中东-远东航线的运价回升至4.0万美元/天；其次是美俄再次会面，有望带动俄乌战争进入新格局，俄油如转化为白油，小船需求有望得以释放；其三是美国进一步制裁了伊朗油及相关企业，对合规市场信心形成提振。当前时点来看，VLCC有望迎“淡季不淡”，全年VLCC共计增量仅0.5%，如需求好转，运价或具备较强向上弹性，继续建议逢低配置中远海能、招商轮船，关注招商南油。集运方面，本周中远海控发布年报，实现营业收入2338.6亿元，同比增长33.3%；实现归母净利润491亿元，同比增长105.8%，预计每股派发2024年末期现金红利人民币1.03元（含税），加上2024年中期已派发现金红利，预计2024年度派发现金红利约为公司2024年度实现的归属于上市公司股东净利润的50%，对公司投资价值形成支撑。行业方面，当前供给过剩的格局仍较为明显，且苏伊士航线的格局尚不明朗，在需求尚未明显改善前，行业运价及公司的盈利能力预计仍将承压。

航空：本周整体和国内客运航班量环比提升，整体/国内客运航班量环比分别为+3.5%/+3.9%，整体/国内客运航班量分别相当于2019年同期的105.9%/111.9%，国际客运航班量环比提升1.6%，相当于2019年同期的80.3%，近期国际油价小幅低于去年同期水平。近期，民航局发布了2025年夏秋航季计划，国内航线客运时刻同比下降约4%，国内供给压力有望减小，国际航线客运时刻同比增长约6%，国际供给维持修复态势。展望2025年，供需格局将继续优化，叠加局方在全国民航工作会议上提出“规范重点时段和特殊情况航空运输价格行为，加强价格收费监管，维护航空运输市场价格秩序”的指导，我们认为2025年航空国内扣油票价有望实现企稳回升。

快递：近期，中通快递发布了四季度业绩，2024年全年实现调整后净利润101.5亿元（同比+12.7%），四季度单季实现调整后净利润27.3亿元（同比+23.4%），2024年全年，由于快递行业增量主要来自于低价电商件以及公司推进高数量向高质量转型，公司份额有所下滑但利润增长表现优异，2025年公司已经重新锚定发展重心，今年首要任务是实现超过行业平均业务量增速的目标，件量增速目标高出行业增速5-9个百分点，份额提升目标合理。目前来看，加盟制快递市场仍然处于良性竞争阶段，今年行业价格竞争可能存在反复，但行业长期竞争格局向好趋势不改，建议紧密跟踪行业价格变化，把握阶段性投资机会。

风险提示：宏观经济复苏不及预期，油价汇率剧烈波动。

证券分析师：罗丹（S0980520060003）；

高晟（S0980522070001）

医药行业专题:创新药盘点系列报告（21）：下一代减重药物梳理，关注潜在出海机会

GLP-1RA药物市场空间广阔，减重产品需求旺盛。2024年全球GLP-1RA药物合计实现销售518亿美元（+40%），其中Semaglutide + Tirzepatide实现销售448亿美元（+66%），Liraglutide及Dulaglutide等上一代产品销售70亿美元（-30%）；以适应症划分，降糖产品合计销售377亿美元（+23%），减重产品合计销售141亿美元（+121%）。根据Evaluate Pharma预测，GLP-1RA药物2030年销售额预计将达到1300亿美元，降糖（按2030年达到600亿美元计算，2024~2030 CAGR= ~8%）及减重（2024~2030 CAGR= ~27%）需求各贡献约一半，其中减重产品需求旺盛。

海外药企密集布局下一代减重产品，多个国产品种实现授权出海。礼来小分子口服GLP-1 Orforglipron减重Ph3临床预计25Q3读出、三靶激动剂Retatrutide预计25H2数据读出，与来凯医药合作推进LAE102美国Ph1临床；诺和诺德GLP-1/Amylin复方品种CagriSema Ph3临床68周减重达到-22.7%、GLP-1R/Amylin双靶Ph1b/2a数据读出，以2亿美元首付款+18亿美元里程碑付款获得联邦制药三靶激动剂UBT251海外市场权益；Amgen每月一次给药的MariTide减重Ph3临床启动；Merck及阿斯利康分别从中国引进口服小分子GLP-1管线；Abbvie与丹麦企业Gubra达成合作，共同开发长效Amylin类似物；Roche 31亿美元收购Carmot获得其GLP-1R/GIPR双靶激动剂及小分子口服GLP-1RA，53亿美元与Zealand达成合作共同开发其Amylin类似物。

投资建议：国内减重药物在长效化、口服、多靶点联用及减脂不减肌等方面具备差异化优势，关注潜在出海机会。

风险提示：市场竞争加剧的风险，产品临床失败或有效性低于预期的风险，产品商业化不达预期的风险，技术升级迭代风险。

证券分析师：马千里（S0980521070001）；

陈曦炳（S0980521120001）；

彭思宇（S0980521060003）

医药生物周报（25年第12周）：脑机接口被设立为独立收费项目，行业成长空间可期

本周医药板块表现强于整体市场，医药商业板块领跌。本周全部A股下跌1.77%（总市值加权平均），沪深300下跌2.29%，中小板指下跌2.58%，创业板指下跌3.34%，生物医药板块整体下跌1.41%，生物医药板块表现强于整体市场。分子板块来看，化学制药下跌1.12%，生物制品下跌1.10%，医疗服务下跌1.65%，医疗器械下跌2.61%，医药商业下跌2.72%，中药上涨0.02%。医药生物市盈率（TTM）30.95x，处于近5年历史估值的52.68%分位数。

脑机接口技术首次被医保局设立为独立收费项目。2025年3月12日，国家医保局发布《神经系统类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，首次将脑机接口技术设立为独立收费项目。指南中设立了侵入式脑接口置入费、侵入式脑机接口取出费、非侵入式脑机接口适配费等多个收费项目，为将来脑机接口技术迈向成熟后快速铺入临床打下基础。

脑机接口行业发展仍处早期，预计未来市场规模将迅速扩张。根据Precedence Statistics的统计与预测，2023年全球脑机接口市场规模约为23.5亿美元，至2033年将提升至108.9亿美元，对应2023-2033年CAGR为17%。而国内脑机接口市场规模目前仅为10亿元左右，预计2040年将超过1200亿元，对应2024-2040年CAGR为26%。海内外脑机接口技术目前仍在应用落地的初期，随着技术的不断进步成熟、政策的支持以及临床试验的推进，预计脑机接口市场规模将很快进入迅速增长的阶段。同时，我们以Neuralink、强脑科技、博睿康科技等国内外脑机接口相关公司为例，列示了脑机接口当前在医疗健康领域的部分进展；建议关注翔宇医疗在脑机接口相关业务的早期布局。

风险提示：研发失败风险；商业化不及预期风险；地缘政治风险；政策超预期风险。

证券分析师：陈曦炳（S0980521120001）；

彭思宇（S0980521060003）；

联系人：贾瑞祥

农业行业专题:海洋经济专题：深耕蔚蓝，海洋渔业迎来转型升级机遇

深耕蔚蓝，重视海洋渔业转型升级机遇

2025年政府工作报告首提“深海科技”，赋予海洋经济发展新内涵，海洋渔业作为第一产业重要构成，未来相关转型升级机遇值得重视。

新质力赋能养殖模式创新，海洋捕捞由近海向远洋

目前在海洋养殖领域，国内已形成了“渔业+” “海工+”“生态+”“休闲+”“新能源+”等多元化的发展模式。海洋捕捞受制于近海渔业资源趋于紧张，由近向远趋势明显，未来大型专业化渔业公司有望主导。

未来海洋渔业总产值有望持续增长，同时有望孕育龙头公司

规模方面，强化近海资源利用和远洋捕捞发展有望带动下，结合养殖技术及模式创新驱动，海洋捕捞和海洋养殖产值有望维持增长。另外参考海外经验，标准化专业养殖、远洋捕捞的资金、技术壁垒强于传统渔业，头部企业可以持续做大份额，有望孕育龙头公司。

标的梳理

关注在海洋养殖或捕捞领域布局领先的头部企业。

风险提示

天气风险；新技术或模式落地不及预期风险；政策细则落地不及预期风险。

证券分析师：鲁家瑞（S0980520110002）；

李瑞楠（S0980523030001）；

江海航（S0980524070003）

汽车行业周报（25年第12周）：3月全国乘用车零售销量预计同比增长9%，特斯拉机器人量产在即

月度产销：根据乘联会数据初步统计，3月狭义乘用车零售总市场规模约185.0万辆，同比增长9.1%，环比增长33.7%。2月全国乘用车厂商批发176.7万辆创当月历史新高，同比增长33.8%，环比下降16.0%；1-2月全国乘用车厂商批发386.5万辆，同比增长12.7%。

周度数据：根据上险数据，3月10日-3月16日，国内乘用车上牌41.43万辆，同比+21.5%，环比+16.2%；其中新能源乘用车上牌22.18万辆，同比+38.6%，环比+10.0%。3月累计更新(3.3-3.16)：3月国内乘用车累计上牌77.09万辆，同比+18.8%；其中新能源乘用车累计上牌42.35万辆，同比+37.2%。

本周行情：本周（20250317-20250321）CS汽车下跌2.19%，CS乘用车下跌2.84%，CS商用车下跌0.58%，CS汽车零部件下跌2.26%，CS汽车销售与服务下跌0.16%，CS摩托车及其他下跌0.27%，电动车下跌3.3%，智能车下跌3.08%，同期的沪深300指数下跌2.32%，上证综合指数下跌1.89%。CS汽车强于沪深300指数0.13pct，弱于上证综合指数0.29pct，年初至今上涨13.06%。

成本跟踪和库存：截至2025年3月10日，浮法平板玻璃、铝锭类、锌锭类价格分别同比去年同期-33.4%/+8.9%/+14.6%，分别环比上月同期-3.9%/+1.9%/+0.7%。2月汽车经销商综合库存系数为1.61，环比上升15.0%，同比下降7.5%。

市场关注：1）智驾进展：极氪千里浩瀚智驾正式发布；理想发布自动驾驶架构MindVLA；2）机器人：马斯克表示25年将试生产人形机器人5000台；Figure筹建BotQ机器人工厂；智元发布首个通用具身基座大模型GO-1；3）车型相关：小米冲刺25年35万交付目标；BYD发布“兆瓦闪充”；二代哈弗骁龙MAX、腾势N9、零跑B10等发布，问界M8/M9订单火热；4）其他：关注年报及一季报行情、以旧换新进展、人工智能产业支持政策。

核心观点：中长期维度，关注自主崛起和电动智能趋势下增量零部件机遇。一年期维度，看好强新品周期的华为汽车及车型元年的小米汽车产业链。

风险提示：汽车供应链紧张、经济复苏不及预期、销量不及预期风险。

证券分析师：唐旭霞（S0980519080002）；

杨钐（S0980523110001）；

唐英韬（S0980524080002）；

孙树林（S0980524070005）；

贾济恺（S0980524090004）；

联系人：余珊

金融工程日报:市场缩量微跌，红利表现优异、科技股持续低迷

市场表现：今日(20250325) 规模指数中上证50指数表现较好，板块指数中北证50指数表现较好，风格指数中中证500价值指数表现较好。煤炭、石油石化、电力公用事业、基础化工、农林牧渔行业表现较好，计算机、电子、通信、传媒、汽车行业表现较差。炭黑、MLCC、钒电池、纯碱、核电等概念表现较好，IDC(算力租赁)、东数西算、AI算力、边缘计算、吉利集团等概念表现较差。

市场情绪：今日收盘时有58只股票涨停，有50只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为1.93%，昨日跌停股票今日收盘收益为-6.10%。今日封板率61%，较前日下降3%，连板率28%，较前日提升3%。

市场资金流向：截至 20250324 两融余额为19317亿元，其中融资余额19205亿元，融券余额113亿元。两融余额占流通市值比重为2.4%，两融交易占市场成交额比重为8.3%。

折溢价：20250324当日ETF溢价较多的是2000ETF增强，ETF折价较多的是物联网ETF招商。近半年以来大宗交易日均成交金额达到16亿元，20250324当日大宗交易成交金额为9亿元，近半年以来平均折价率5.26%，当日折价率为5.71%。近一年以来上证50股指期货主力合约年化升水率中位数为0.56%，近一年以来沪深300股指期货主力合约年化贴水率中位数为1.23%，近一年以来中证500股指期货主力合约年化贴水率中位数为6.36%，近一年以来中证1000股指期货主力合约年化贴水率中位数为10.34%，当日上证50股指期货主力合约年化贴水率为0.30%，处于近一年来45%分位点，当日沪深300股指期货主力合约年化贴水率为3.06%，处于近一年来40%分位点；当日中证500股指期货主力合约年化贴水率为12.80%，处于近一年来13%分位点；当日中证1000股指期货主力合约年化贴水率为13.33%，处于近一年来34%分位点。

机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是德赛西威、汇顶科技、汤臣倍健、巨星农牧、奥普特、风语筑、金徽酒、新诺威等，德赛西威被169家机构调研。20250325披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流入较多的股票是万马股份、南方精工、远东传动、邵阳液压、久盛电气、贝因美、红宝丽、神开股份、怡达股份、宇环数控等，机构专用席位净流出较多的股票是大位科技、潍柴重机、神州信息、惠通科技、华阳股份、华西能源、天府文旅、瀛通通讯、哈焊华通、海昌新材等。陆股通净流入较多的股票是大位科技、万马股份、雪人股份、金城医药、杭钢股份、兰石重装等，陆股通净流出较多的股票是神州信息、华阳股份、首都在线、韶能股份等。

风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。

证券分析师：张欣慰（S0980520060001）；

联系人：李子靖