产业债净融资回暖，水务交运等行业认购情绪较好——信用与产品周报（20240224）

申万宏源债券 · 公众号 · · 2024-02-25 13:20

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【申万宏源债券】金倩婧王胜王雪蓉刘晓蒙

摘要

热点解析：

随着信用债融资成本整体下移、相比信贷融资的性价比有所提升，产业债净融资回暖。 2024年1月，产业债的单月净融资额达到3392亿元，为2020年5月以来的单月最高值。政策呵护下民企债净融资同样回暖，广义民企债（非国有企业债）1月净融资达到664亿元，为2020年4月以来的单月最高值。2月以来（截至2月23日）由于春节假期影响，产业债发行量有所下降，但产业债整体净融资仍保持为正。
以2024年以来有认购倍数数据的782支新发信用债为样本，从一级认购数据看产业债交投情绪：产业债有部分行业债券的平均认购倍数超过城投债整体平均，为一般零售、化学制品、机场、水务、铁路运输行业。主流产业债行业来看，综合、基础设施、多元金融、贸易行业认购情绪也相对较好。
整体来看，近期信用债一级认购数据来看，城投债热度依然不减，同样也有部分产业类地方国企债较受欢迎，认购情绪同样较好。政策呵护下，后续重点关注民营企业债融资回暖、科技创新公司债与科创票据发行放量的趋势。
城投债策略： 特殊再融资债已来，城投债短期风险无虞。区域上可对支持力度较优的弱区域进行短久期适度下沉，或对江苏等债务管控较好区域进行区县级城投债收益挖掘，重点防范稳增长政策带来的估值回调风险。

金融债策略： 信用债“资产荒”环境下银行二永债通常由于安全性较高受到青睐，且二永债供给在今年有望上行，后续继续关注二级市场波段机会。关注在省份内规模较大、外部支持或竞争能力较强的城农商行二永债票息机会。
产业债策略： 2023年以来产业债超额利差普遍下行，且短期限等级利差也有所压缩，站在当下，以“自下而上”的视角寻找信用改善机会，关注地产、电力、机械、建筑、综合等行业个别主体的信用改善情况。

信用债周度回顾：

产业债——市场： 本周产业债分行业信用利差整体有所提升。 由于部分产业债流动性偏弱，收益率下行幅度不及同期限国开债，信用利差被动上行。从主体评级AAA级的分行业信用利差看，截至2月23日，多数期限多数行业信用利差均较2月9日上行。0.5年以内房地产行业信用利差下行较为明显，或由于近期城市房地产融资协调机制加快落地见效，提振了市场对于短期限房地产债的情绪。
城投债——市场： 本周，城投超额利差整体延续下降势头，多个区域超额利差下行明显。 2024年以来，城投债发行持续趋严，净融资规模较去年同期大幅下滑，城投供给持续压缩背景下，“资产荒”行情延续。分省份来看，吉林超额利差下行最多，为34.7bp，云南次之，为18.6bp；内蒙古超额利差上行最多，为17.6bp 。本周特殊再融资债暂无新增发行，截至2月24日，全国已有29地公告发行特殊再融资债，发行特殊再融资债券总额为14209.71亿元， 其中一般债券发行规模9131.45亿元，专项债券发行规模5078.26亿元。截至目前，贵州、天津、云南、湖南、内蒙古、辽宁（含大连）特殊再融资债券均超千亿。
金融债——市场： 本周债市情绪仍较积极，银行二级资本债主流期限评级收益率均下降，且表现好于一般信用债。截止2024年2月23日，中债隐含AAA-级银行二级资本债3年期、5年期超额利差分别较2月9日下降8.2 BP、6.2 BP，超额利差由正转负；隐含AA+级5年期二级资本债超额利差下降6.2 BP 。
可转债——市场： 受益于本周权益市场、债券市场均表现较好，各行业可转债指数均上行。 截至2月23日，煤炭、美容护理、计算机行业可转债指数均较2月9日上行4%以上。
风险提示： 数据提取口径出现偏差导致实际结果出现偏误；信用债市场发生超预期违约事件；地产行业出现超预期信用风险事件；信用利差上行风险。

正文

1. 产业债净融资回暖，水务交运等行业认购情绪较好

随着信用债融资成本整体下移、相比信贷融资的性价比有所提升，产业债净融资回暖。2024年1月，产业债的 单月净融资额达到3392亿元，为2020年5月以来的单月最高值。

政策呵护下民企债净融资同样回暖， 广义民企债（非国有企业债）1月净融资达到664亿元，为2020年4月以来的单月最高值。

2月以来（截至2月23日）由于春节假期影响，产业债发行量有所下降，但产业债整体净融资仍保持为正。

以2024年以来有认购倍数数据的782支新发信用债为样本， 从一级认购数据看产业债交投情绪： 截至2024年2月23日，2024年以来的新发券中，有782支信用债有认购倍数数据（数据来源：DM固收投研终端），其中有532支为城投主体发行，250支为产业主体发行。

（1）城投主体发行债券的全场认购倍数较高，1月、2月（截至2月23日）平均全场认购倍数分别为4.4倍、4.2倍，平均中标利率分别为3.1%、2.9%。

（2） 产业债有部分行业债券的平均认购倍数超过城投债整体平均，为一般零售、化学制品、机场、水务、铁路运输行业 。 一般零售行业中， 1月有一支样本债券为鲁商集团（山东省商业集团有限公司）发行的“24鲁商SCP001”，全场认购倍数达到24.8%，由于其中标利率为4.0%，在市场对稀缺高票息债券的需求下认购热情较高； 化学制品行业整体认购倍数较高， 1月、2月（截至2月23日）平均全场认购倍数分别为8.4倍和4.2倍，对应主体有保利久联控股集团有限责任公司、云天化集团有限责任公司、湖北安琪生物集团有限公司，均为国有企业。 交运相关行业的产业债认购情绪也较好。 1月机场、铁路运输、航空运输、高速公路行业新发债平均全场认购倍数分别为5.9倍、5.3倍、4.2倍和3.9 倍，2月（截至2月23日）高速公路行业、港口行业新发债对应的平均值分别为4.4倍、7.4倍。

（3）主流产业债行业来看，综合、基础设施、多元金融、贸易行业认购情绪也相对较好。 以上产业债行业有认购倍数的新发债券样本数偏少，1月-2月（截至2月23日）样本数超过10支的产业债行业中， 综合、基础设施行业 新发债的平均全场认购倍数均为3.3%，多元金融、贸易行业的平均认购倍数也在3倍左右，煤炭、电力、房地产行业的平均认购倍数分别为2.9倍、2.8倍、2.7倍。

（4）13个行业均有新发科创票据，其中化学制品、综合、服装家纺、煤炭开采行业对应科创票据的平均全场认购倍数较高，均在3倍以上。

整体来看，近期信用债一级认购数据来看，城投债热度依然不减，同样也有部分产业类地方国企债较受欢迎，认购情绪同样较好。 政策呵护下，后续重点关注民营企业债融资回暖、科技创新公司债与科创票据发行放量的趋势。

本周产业债分行业信用利差整体有所提升。由于部分产业债流动性偏弱，收益率下行幅度不及同期限国开债，信用利差被动上行。 从主体评级AAA级的分行业信用利差看，截至2月23日，多数期限多数行业信用利差均较2月9日上行。0.5年以内房地产行业信用利差下行较为明显，或由于近期城市房地产融资协调机制加快落地见效，提振了市场对于短期限房地产债的情绪。

2. 城投债：利差持续下行，本周特殊再融资债暂无新增发行

本周，城投超额利差整体延续下降势头，多个区域超额利差下行明显。 2024年以来，城投债发行持续趋严，净融资规模较去年同期大幅下滑，城投供给持续压缩背景下，“资产荒”行情延续。截至2024年2月23日，分省份来看，吉林超额利差较2月18日下行最多，为34.7bp，云南次之，为18.6bp；内蒙古超额利差上行最多，为17.6bp 。