一叶落知天下秋——是时候再来看看同业存单的收益了

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作者：中原银行 金御

近期债市整体持续走熊，资金交易员在央妈的教鞭下瑟瑟发抖，现券交易员看着斜率超过45%的曲线鬼哭狼嚎，当债券市场一片狼藉时，让我们暂且转移视线，看看能否在同业存单的市场找到寻到一丝丝清流。

从今年来看，同业存单的定价主要体现了存单市场的主要发行人—股份制银行对当前资金面的认知以及对未来一段时间内资金面的预期，而发行量则体现了各类投资人对存单定价的认可程度。

 

在目前的利率水平下，除同业存单本身外，投资收益可以覆盖同业存单成本的线上标准化资产少之又少，直接将存单募集资金直接用于债券投资的机构已经寥寥无几。去年之前，同业存单在同业条线内用于投资同业理财等资产，随着监管趋严和同业存单与同业理财利差逐渐压薄，目前更多转入全行负债口径用于投资非标、信托或发放贷款。在今年贷款额度紧缺，贷款利率大幅上浮和各类金融资产收益的上行为同业存单利率的继续上行打开了空间，因此，发行人更多会采取量优于价的策略，优先满足自身对发行量的需求。

 

从表中数据来看，在全国性股份制银行中，除个别银行将同业存单纳入同业负债后MPA考核压力较大外，大多数机构仍留有充足的继续发行同业存单的空间。预计同业存单下半年发行量不会因此大量减少。相反，同业负债降低，高流动性标准化资产的出清反而会导致二级市场进一步的抛盘压力。

 

存单发行节奏与跨季因素关联最为密切，每季中月末和每季末月的第二、三周为同业存单集中发行和到期时间。银行一般会在季末最后一周到来之前安排好跨季资金，预计9月中旬会达到这波存单上行的高位。

 

一方面，短端存单相对债券具有一定的替代作用，在投资者认为近期流动性波动较大，或利率债性价比较低时，基于对市场看空的预期，将空余资金配置成短期存单。另一方面，存单量价变化直接反应了目前市场对未来一段时间资金面的预期，按照正常的逻辑关系，会按隔夜和七天的利率变化→同业存单利率变化→短债利率变化→长债利率变化的顺序传导。但在目前市场对预期重于现实的偏好下，一但短期资金的宽松和成本回落传导到同业存单市场确认，激进的交易者会直接买入长端债抢筹，导致长债与存单在更多情况下表现出收益齐涨齐跌的特点。

本轮收益上行中，长端利率债均已触及前期新高，但存单和短端利率债上行幅度慢于长端，央妈在最近的货币政策中，保证了银行体系尤其是大中型银行的流动性，但对小型银行和非银机构仍然维持了一定的降杠杆压力。

    

虽然现在点位存单对利率债的收益抬升作用不大，且资产与负债的carry已达到3年来最大值，但在秋风萧瑟的九月，可以预见仍有一波资金→存单的收益传导过程，在配置户可以逐步打出手中子弹的同时，交易盘是否应该继续作为隐身在草丛里的猎人，等待敌人走的更近呢？