第一部分 地产私募股权基金投资情况
一、股权投资类
二、“股+债”投资
第二部分 其他类私募地产基金
一、其他类FOF基金
二、其他非标投资
（一）债权投资
（二）收益权类产品
第三部分 城市更新基金
第四部分 特殊机会基金
第五部分 地产基金产品设计探讨
本公众号“西政资本”于2017年6月5日发布《201706地产融资现状及银行、信托、私募、资管融资产品备案情况（暨地产融资产品创新及当前可选融资途经）》一文后，不少同业人士问及当前地产私募基金可操作的产品类型以及各类产品备案的可行性。为便于读者对当前地产基金的备案种类和发展形势有深入的了解，笔者结合西政资本长期服务私募客户的顾问工作经验，特对近期已备案通过的地产私募产品进行整体的梳理与总结，以便读者对今后地产私募产品的设计有更直观的认识。
受4号规范和专业化经营（基金备案问答十三）的影响，中基协目前对地产基金产品备案的态度非常明确——一切都从严审核。在投资方式上，受专业化经营的影响，以往一些偏好于“股+债”投资模式的地产投资方向的基金管理人在近期在备案产品时均备案成了股权类私募基金产品。值得注意的是，在股权类地产基金中，产品的最终投向主要为商业地产、写字楼等非住宅项目；近期仅有一例是投向非热点城市的住宅项目产品，具体为“上海诺电投资管理中心（有限合伙）”，由此可见对4号规范的执行决心。
5月份备案通过的其他类FOF产品相对较少，笔者估计是受目前禁止“通道业务”等系列新规影响的结果。此外，备案通过的委托贷款/信托贷款其他类基金产品，均其以投向材料款、一级土地开发、经适房及非热点城市地产项目的开发建设项目居多，并且，大多数投向于地产的基金产品均被要求承诺所投资的项目不属于《私募资产管理计划备案管理规范第4号》规定的禁止投资的房地产项目；而投资于非标债权的其他类基金产品仍旧以租金收益权方向的产品为主。
5月份备案通过的城市更新基金为15只，以股权投资为主要投资方式。此外，特殊机会基金（即投资于底层资产含房产的不良资产基金）亦有几例。
总体而言，在备案通过的地产基金产品中，股权类基金产品居多。
从5月份备案通过的股权类地产基金产品来看，在备案通过的股权类基金产品中，在投资方式上，以往一些地产公司（如中粮地产）的项目公司大部分均以“股+债”形式接受投资，随着4号规范的施行以及备案问答十三对私募管理人专业化经营的要求，综合分析其近期备案成功的产品，笔者发现基本都已备案成股权类私募基金产品（具体变化可参见下表）。这在一定程度上，似乎也可以反映4号规范及专业化经营原则的落实力度以及协会对“股+债”产品的审核态度。
另外，2017年5月19日备案通过的股权类私募地产基金产品“嘉兴鼎勋投资合伙企业（有限合伙）”，在投资方式上表述为“以股权及/或债权方式投资于XXX项目”，此系特例。
在资金用途上，均以直接/间接投资于项目公司股权的方式，最终投资于写字楼及其商业配套（如有）的项目等。值得特别注意的是，备案通过的产品“上海诺电投资管理中心（有限合伙）”，其资金用途为“……河南省中牟县商都路住宅房地产项目”，因该县并不属于4号规范规定的热点城市的范畴，并且系以股权投资而非债权投资方式投资于非热点城市住宅项目，因此，在一定程度上，尚有通过的可能性。根据搜集的5月份备案通过的地产基金产品，最终投向涉及住宅的仅此一例（若有遗漏，欢迎补充）。
此外，在搜集的5月份的产品信息中，有一例通过投资符合保险资金投资范围的不动产及相关金融产品，以股权方式直接或间接投资于不动产物业。
其他股权类地产私募基金产品：
5月份备案通过的其他类FOF地产基金相对较少，在产品设计上，其他类FOF基金的投向可以借助其他信托或者资管计划来配套操作，以信托计划或资管计划作为通道与最终投资标的衔接。但受银监一大波新规的影响，事实上通过嫁接信托计划、资管计划投资地产亦受到一定程度的影响。具体备案产品的基本情况如下：
1.委贷或信托贷款
基金对项目公司提供债权融资的，一般通过银行委托贷款或信托贷款的方式实现。但是，不论是银监会审核层面或是根据基协的审核要求，底层资产都不得为16个热点城市的住宅项目或资金最终用于支付土地出让价款、补充流动资金、首付贷。在产品备案时，对于委贷或信托贷款项目需披露其最终投向。
（1）银行委托贷款
（2）信托贷款
2.直接受让债权
就直接受让债权而言，其所收购的债权主要源自于地产企业的上游企业（如其供应商），亦有从保理公司手中收购应收账款案例。并且，在其他类地产私募基金中，一些最终投向为地产的基金产品，均在产品投向中承诺，“资金用途不得违反《私募资产管理计划备案管理规范第四号》的规定”或产品的投向为上下游企业的应收账款等。
4号规范对城市更新、旧城改造等领域并未限制，因此，城市更新类基金目前尚存在操作空间。但是，根据目前的备案通过的产品的情况来看，需向基协明确披露底层资产的情况，资金用途，并且城市更新项目的资金用于拆补、一级开发的，产品备案不受影响。5月份中基协通过备案的城市更新基金大约有15只，并且，以股权类居多。具体可参考以下案例：
本文所指的特殊机会基金主要是指投资于底层资产含有房产的不良资产，具体见如下举例：
在投资端，目前市面上的地产股权投资基金很多都已按正式的股权投资来操作，但事实上不少都还保留着抽屉协议（股权回购）的做法；在投资端的架构上，目前有不少股权投资基金在基金的股权投资对象层面设置多层的股权架构，一是为了规避4号规范的监管（如规避16个热点城市住宅地产投资的问题、设立类似资金池的载体等），二是为今后的股权退出提前作税筹安排（多层股权情况下转让上层股权不必然引起评估导致的大额税费问题）。
目前，城市更新、基础设施建设项目未受到4号规范的影响，亦可以作为备案的产品选择。此外，仍旧可以考虑通过收益权、物业增值改造等产品形式进行产品备案。
底层资产含有地产的特殊机会基金目前亦有通过备案的案例；在产品设计时，还可以考虑发挥保理公司、融资租赁公司等的债权传导功能。
以上系5月份备案通过的地产私募基金的基本情况，仅供参考。
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