【中粮视点】安全边际的思考

安全边际与驱动表面上看是两个维度，实际上从实用的角度看问题，安全边际也是一种驱动。例如，A品种与B品种是替代品，A与B的价差处于历史极端状态，A比B低很多。假设评价安全边际的其他角度也和AB价差的状态相同，我们可以认为A现在是低估的。但是，低估并不代表不会下跌。

如果B品种现在有向上的驱动，B上涨时，A会因为相关性和低估从中受益，分到一部分B的驱动力。此时，存在做多A的理由。但是，如果B现在的驱动是向下的，B一旦出现大跌，那A即使比B低估，又有什么用？这样的安全边际并不安全。所以，安全边际成立的条件是标的物价格之外的锚，存在有利的驱动。期货价格存在安全边际，相当于具备了从期货价格之外的领域获取驱动力的条件。到底安全不安全，不仅要看高估或低估多少，还要看外部驱动的方向和强度。所以。

这样的案例非常多。比如，去年疫情导致口罩需求量大增，聚丙烯期货与现货价格都出现了大幅上涨。曾经在驱动向上之时，期货价格还大幅贴水现货。貌似是很好的做多机会，结果之后是期货和现货一起下跌。低估并不能构成进场的条件，使用安全边际的条件是对安全边际的锚非常确定。如果现在看不明白A品种有什么驱动，但是对于替代品B的驱动非常确定，此时安全边际可用。否则，安全边际就会成为理论上很美丽的陷阱。

如果某品种供大于求，价格大跌20%，目前已经跌到了成本线，是否会得到支撑，是否可以买入？如果认为利空已经被价格充分透支了，又因为跌至成本而具备了安全边际，的确会有人直接买入。其逻辑是即使不能立即大涨，也不会跌多少。但是，价格如果在成本线附近上涨，即使不出现太大的涨幅，就会出现利润。供过于求时，利润的出现又会导致产量增加、价格下跌。所以，成本线附近买入，悲催的结果是价格继续下跌，比较好的结果也只是低位震荡。相当于不是亏钱，就是不怎么赚钱，这样的交易非常不划算。所以，进场的关键还是要看驱动，驱动远比安全边际重要很多。

安全边际本质上是一种市场无效，价格没有及时的反应基本面的变化。如果某品种期货本来就该深度贴水现货，那么这种贴水也不能算低估。安全边际的概念其实可以进一步拓宽，驱动+时间即可创造出安全边际。试想，如果螺纹现在低库存、低产能、负利润，央行又突然大放水。时间因素就会变得非常重要，距离大放水的时间越近，价格越会出现不能及时反应基本面的变化，也随之出现了安全边际。这种由驱动创造出来的安全边际，可以在短期内兑现价值，不用陷入持久战。总而言之，驱动比安全边际更加重要。

霍华德马克斯说，价值之上，有三种走势：上涨下跌横盘；价值之下，也有三种走势：上涨下跌横盘。