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每周观点
近期，据新浪财经援引彭博报道,中石化销售公司已获政府批准赴香港上市。在2014年启动混改后，中石化销售公司的改革有望在2019年取得阶段性进展。
中国石化销售有限公司（以下简称“销售公司”）是中石化股份有限公司的控股子公司，中石化持股占比70.42%，其主要经营范围包括成品油、天然气、燃料油等石油产品的储运、零售、直分销，非油品业务的开发经营（如便利店、汽车服务、快餐等）。（1）油品业务是销售公司的核心业务。2018年前三季度，销售公司实现成品油总经销量1.48亿吨，其中境内成品油总经销量1.35亿吨。截至2018Q3，销售公司拥有“中国石化”品牌加油站30643座（占全国加油站约30%），其中自营加油站30637座。（2）销售公司净利润稳定在250亿元左右，拥有净资产约2000亿元。近年来中石化销售公司盈利较为稳定，2014-2017年平均净利润250亿元。2018年上半年，销售公司实现营业收入6670亿元，净利润143亿元，拥有净资产2092亿元。（3）非油品业务自起步后发展迅速。2015-2017年，公司非油品业务收入年均复合增长率约28%，2017年非油业务收入276亿元，非油业务实现利润22亿元。截至2018Q3，公司拥有“易捷”便利店2.70万家，前三季度非油业务收入242.5亿元，同比+13.4%。
销售公司积极推进混改。
2014年，中石化率先启动混合所有制改革，以旗下销售公司为平台，引入民营及社会资本。2015年，中石化成功引入25家境内外投资者（包括嘉实基金、工银瑞信、华夏等），以现金1050.44亿元认购销售公司29.58%的股权（对应中石化销售公司估值约3551亿元）。2017年6月，中石化销售公司境外上市方案获股东会通过。我们预计2019年销售公司改革有望取得阶段性进展。
销售公司估值。
我们采用PE/PB估值、资产重估方法对中石化销售公司进行估值，预计销售公司市值合理估值为3750-4500亿元。（1）PE/PB估值。国外加油站企业的盈利能力强，非油品业务的盈利占比一般都在30%以上，其PE估值平均20倍。销售公司在引入投资者后，汽车服务、汽车金融等高盈利的非油品业务有望快速增长。2014-2017年中石化销售公司平均净利润250亿元，按照15-18倍PE计算得到中石化销售公司合理价值3750-4500亿元，对应PB（MRQ） 1.8-2.25倍。（2）资产重估。我们统计了收购加油站资产的收购价格情况，泰山石油在2012年完成的两次收购中，收购价格分别为1180万元/座和1700万元/座；按照平均1440万元/座的重置成本、30643座加油站（2018年三季度末）计算，中石化销售公司重估值为4413亿元。（3）综合PE/PB估值及资产重估估值，我们认为中石化销售公司合理估值区间为3750-4500亿元。
影响分析。
中石化销售公司改革的进一步推进，表明中石化的混改在进一步深入，同时销售公司的上市将有助于中石化其他业务板块资产的重估，从而有助于中石化整体估值水平的提升。
改革，2019年石化行业重要看点之一。
我们认为石化行业改革将主要围绕“打破垄断、管制放松”，“专业化重组、平台化整合”等展开。在打破垄断方面，将主要围绕油气区块放开、油气进口权放开、油气管网改革、油气价格市场化改革等方面展开；专业化重组，则主要是石化央企对旗下资产的整合重组。我们认为在中石化混改继续推进之外，2019年石化行业还可以关注管网资产改革、油气价格改革等。
投资机会分析。
中石化销售公司改革进一步推进表明中石化混改继续推进，有助于推动资产重估，建议关注
中国石化
；油气价格进一步市场化将有助于天然气产业持续快速发展，建议关注
新奥股份、广汇能源
等。
风险提示。
原油天然气价格回落、石化产品价差收窄、改革进度缓慢等。
建议关注
中国石化：
（1）估值低，截至2019年1月18日，2018年PE 11倍、PB 0.91倍，低于国际同行业PE 14倍、PB 1.3倍的估值水平。（2）分红预期。稳定的分红有助于股息收益率的稳定。（3）中石化销售公司混改推进，有助于推动公司资产重估。
风险提示：
原油价格大幅下跌；产品价格大幅波动；原油交易亏损过大。
卫星石化：
（1）45万吨丙烷脱氢制丙烯项目于2018年12月29日完成试生产备案，具备投料试生产条件，将成为公司2019年业绩增长点。（2）乙烷制烯烃项目积极推进，有望成为原料轻质化龙头。（3）供需改善，2018年10月以来丙烯酸及酯产品价格上涨、价差扩大。
风险提示：
产品价格大幅波动；项目进展不及预期等。
新奥股份
：
（1）收购东芝公司在美国的LNG资产，进一步拓展天然气业务。（2）20万吨轻烃项目逐步进入试生产，2亿方煤制天然气项目的建成将增加国内气源；（3）剥离农药资产，不断聚焦天然气主业，从而有助于估值水平的提升。
风险提示：
产品价格大幅波动；煤制气项目进度不及预期。
桐昆股份
：
（1）涤纶行业龙头。涤纶长丝产能不断扩张，进一步巩固市场地位。（2）PTA产能扩大，目前具备400万吨PTA生产能力，原料配套能力提升；（3）参股大炼化。参股20%的浙江石化，拟建4000万吨炼化产能。其中一期2000万吨项目我们预计2019年逐步建成投产，有望为公司带来可观的投资收益。
风险提示：
原油价格下跌；产品价格下跌；长丝产能扩张不及预期；炼化项目进度不及预期。
恒力股份：
（1）已完成收购集团660万吨PTA资产，同时配套融资建设2000万吨/年炼化项目。（2）2019年PTA基本无新增产能，PTA盈利有望恢复，从而为公司带来业绩弹性。（3）2000万吨/年炼化项目已于2018年12月投料试车，从而在完善PX上游原料的同时，也有望推动公司利润大幅增长。
风险提示：
原油价格下跌；产品价格下跌；炼化项目进度不及预期。
恒逸石化
:
（1）PTA行业龙头，2019年PTA基本无新增产能，PTA盈利有望恢复，公司具备较大业绩弹性；（2）通过并购与扩能等方式，实现聚酯产能扩张，完善公司产业链同时，成为公司业绩新亮点；（3）文莱炼油项目稳步推进，进一步完善上游业务产业链。
风险提示
：
PTA、聚酯价格回落将影响盈利；在建项目进展缓慢影响未来几年盈利增速。
一周跟踪
卫星石化：
（1）根据公司2018年三季报，预计2018年归母净利润8.9-9.8亿，同比基本持平；（2）2019年，45万吨PDH二期、15万吨聚丙烯、6万吨SAP三期、36万吨丙烯酸及酯将陆续建成投产，为公司提供业绩增量；（3）乙烷裂解制乙烯一期项目预计2020Q3建成投产。
风险提示：
产品价格大幅波动；项目进展不及预期等。
法律声明
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