浙商马莉 林骥川 | 安踏体育：全品牌收获高质量流水增长，亮丽Q1表现领跑

安踏品牌流水相对20Q1增长40%-45%，其中大货线下增长35%-40%，儿童线下增长45%-50%，电商增长60%以上； 相比19Q1安踏品牌流水也有低双位数增长，同时大货库销比回到5X，线下零售折扣回到7.3折，不逊于19Q1水准，展现强劲零售表现 ，尤其3月下旬受到BCI事件推动消费者青睐国货产品，流水增长明显提速。

集团在2021年上半年将发布针对安踏品牌的24个月发展计划，从双奥运宣传、高端产品开发、DTC转型、电商战略发展等方面出发制定具体行动计划，以重新激发安踏品牌竞争力，从2021年流水增速指引来看预计在中双位数水准，若超预期零售态势得到持续亦不排除上修可能。

FILA品牌强势依旧，Q1流水同比高增75%-80%，展现高质量增长。

FILA品牌流水相比20Q1增长75%-80%，其中大货线下增80%以上，FUSION线下增长150%，KIDS线下增长100%，电商增长超过40%（20Q1电商增长150%高基数）； 和19Q1相比FILA流水亦有65%-70%高增，兼有库销比6X，零售折扣在7.7-7.8折，库存和折扣也回到疫情前水准，展现高质量增长。

从2021年流水指引来看，强劲的线上销售增长以及线下门店数量的净增（100家左右）、单店效率的持续提升下， FILA在21年流水可保持30%以上增长。

DESCENTE与KOLON继续贡献惊喜。

除安踏、FILA外的其他品牌流水相对20Q1增长115%-120%，其中DESCENTE 21Q1同比增长150%，KOLON 20H2流水双位数增长，21Q1流水同比增速则超过75%。从21全年来看，DESCENTE营业利润率已达到20%以上，目前处于积极门店拓展阶段，21年门店目标210-220家（净增35-40家），流水预计50%+增长，KOLON则仍关注电商业务及线下门店提效，也将保持快速增长。

AMEAS：20H2开始贡献利润，核心品牌疫情下保持正增长。 AMEAS虽然受到欧美疫情影响2020年为安踏利润带来6.0亿负面影响，但从下半年来看已有1.18亿盈利，整体情况明显好转，尤其核心品牌所罗门、始祖鸟在疫情下仍实现了个位数的收入增长，展现出显著韧性；公司在2020年出售Precor品牌，同时也正在考虑2021年将其他非核心品牌如运动手表SUUNTO进行出售以更加聚焦核心品牌以及鞋服业务，从2021年来看，欧美疫情好转叠加PPA影响减弱下，我们认为其对安踏报表利润的负面影响将有显著减弱。

盈利预测及估值： 21Q1零售流水快速增长同时折扣率、库销比已回到正常水准，良好零售表现也延续到4月，21年安踏主品牌的积极改革以及FILA、DESCENTE、KOLON品牌的放量增长以及AMEAS旗下核心品牌的成长值得期待，我们持续看好公司的品牌运营实力，亦期待完善的多品牌矩阵对公司长期业务增长带来的支撑，预计2021/22/23年公司归母净利同比增长51%/25%/21%至78/98/118亿元，对应PE 41/33/27X，继续推荐，维持“买入”评级。

风险提示： 疫情恶化超出预期，终端零售不及预期。