专栏名称: 招商宏观静思录

市场探路者。分享国内外宏观、贵金属、外汇、股市、基金等领域的个人研究成果；分享优秀研报及市场信息。

宏观与大类资产周报 | 政策的期待

招商宏观静思录 · 公众号 · 金融 · 2024-07-22 07:41

正文

张静静 S1090522050003 首席

罗丹 S1090524070004 国内经济小组 组长

报告发布时间： 2024年7月21日

文 | 招商宏观张静静团队

核心观点

国内Q2经济实际增速和名义增速均不及预期。7月以来的高频数据显示，上中游开工率显著分化、政策对房地产的提振尚不足以形成持续性，换言之，Q3若要扭转经济偏弱势头需更多内需政策落地。三中全会首次涉及短期议题，提振内需政策有望加速落地。但政策力度和托底作用仍需观察。当然，若美联储9月落地降息，央行稳汇率成本下降，国内政策空间会略有增加。

海外方面，特朗普胜选概率在其遇袭事件发生后大大提升，市场进入“特朗普交易”。特朗普政策的自洽性源于“错位”，但政策落地节奏仍具极大不确定性，这使得“特朗普纲领”看似矛盾，比如“提升本土制造业”与“保持美元的外储地位”等。未来四年美国内政不确定性升温。此外，美股政治周期规律预示若特朗普当选，2025-2026年美股将出现年度级别的调整，在屡创新高后，海外投资者试图获利了结；如今拜登连任胜算大大降低后提前降息概率上升，但降息意味着确认经济放缓，反而会助跌估值已然极高的美股。

大类资产周度表现回顾（7月15日——7月19日）

权益：

1 ） A股市场：整体收涨，沪指接近3000点。

2 ）港股市场：大幅下探，恒指再度跌至18000点位以下。

3 ）美股和其他：美股三大指数下跌、欧洲股市下跌。

债券：

1 ）国内：短端下行，长端小幅上行。

2 ）海外：美国10债收益率上行、欧元区主要国家10债收益率下行。

大宗：

国际原油价格下跌、黄金价格回落。

外汇：

美元小幅走强，人民币汇率小幅贬值。

正文

一、宏观周观点（7月21日）

国内二季度经济实际增速和名义增速均不及预期。7月以来的高频数据显示，上中游开工率显著分化、政策对房地产的提振尚不足以形成持续性，换言之，Q3若要扭转经济偏弱势头需要更多内需政策落地。三中全会首次涉及短期议题，提振内需政策有望加速落地。但政策力度和对经济托底作用仍需观察。当然，若美联储9月落地降息靴子，央行稳汇率成本下降，国内政策空间会略有增加。

海外方面，特朗普胜选概率在其遇袭事件发生后大大提升，市场进入“特朗普交易”。特朗普政策的自洽性源于“错位”，但政策落地节奏仍具极大不确定性，这使得“特朗普纲领”看似矛盾，比如“提升本土制造业”与“保持美元的外储地位“等。未来四年美国内政不确定性升温。此外，美股政治周期规律预示若特朗普当选，2025-2026年美股将出现年度级别的调整，在屡创新高后，海外投资者试图获利了结；如今拜登连任胜算大大降低后提前降息概率上升，但降息意味着确认经济放缓，反而会助跌估值已然极高的美股。

国内：

1）二十届三中全会审议通过了《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》。 《决定》将在随后数日内全文公布，下一阶段改革红利对中长期经济发展的影响将得以更加清晰的展现。本次三中全会首次涉及短期议题，提振内需政策有望加速落地。

2）二季度实际GDP同比增速4.7%，增速较一季度明显放缓符合高频数据特征，但回落幅度略超预期。 价格水平仍然偏低，二季度GDP名义增速仅达到4.0%。展望下半年，即便继续抢出口，外需扩张动能仍有边际放缓风险，内需政策需进一步发力。

3）商品房销售高频数据明显走弱，政策调整对销售的提振看似仍为一次性脉冲。 上周30城商品房成交面积为170.78万平方米，环比下跌41.1%，同比下跌11.1%，成交水平跌至5.17新政之前的水平。一线城市二手房供需形势也再度走弱。

海外：

1）“特朗普2.0交易”下美股、商品价格调整。 特朗普政策的自洽性源于“错位”，但政策落地节奏仍具极大不确定性，这使得“特朗普纲领”看似矛盾，未来四年美国内政不确定性升温；美股政治周期规律预示若特朗普当选，2025-2026年美股将出现年度级别的调整，在屡创新高后，海外投资者试图获利了结；如今拜登连任胜算大大降低后提前降息概率上升，但降息意味着确认经济放缓，反而会助跌估值已然极高的美股。

2）上周德国经济活动指数小幅上升，欧央行按兵不动、保留9月降息选项。 7月15日当周德国经济活动指数录得0.14%，前值0.07%。7月18日欧央行如期维持政策利率不变，但并未给出明确的未来降息信号，强调仍取决于数据。通胀方面，拉加德表示，尽管5月一些潜在通胀指标由于一次性的因素有所上升，但大部分通胀指标在6月都保持平稳或有所下降。市场一致预期显示，年内仍有不到2次的降息预期。

二、大类资产总体回顾（ 7月15日-7月19日 ）

权益：

1）A股市场： 整体收涨，沪指接近3000点。

本周A股小幅收涨，沪指在3000点下方震荡回升。板块方面，农林牧渔、食品饮料、国防军工板块表现相对较好；基础化工、通信、有色金属等相关行业表现较弱。周一，二季度GDP增速低于市场预期，内需掣肘较大，A股再度回调。周二，多只ETF增量资金放量增长，带动整体的资金情绪有所修复，引领权益市场反弹。周中，消息披露美国欲继续施压日荷限制与中国芯片贸易，叠加当前处于会议期间，市场各方正好处于观望状态，股市继续调整。后两个交易日，一方面三中全会公报发布，对进一步全面深化改革进行了系统部署，特别提及科技创新，科创板块表现强势；另外中央汇金斥资数千亿元增持股票型ETF，资金情绪有所修复，本周A股整体小幅收涨。展望后市，本周公布的国内经济数据偏弱，叠加海外不确定性因素扰动，市场情绪低位运行，存量资金博弈加剧，A股市场整体依然会震荡向上。

上证指数收盘为2982.31，本周涨跌幅为0.37%↑，深证成指、中小板指数、创业板指数、沪深300涨跌幅分别为0.56% ↑ 、0.62% ↑ 、2.49% ↑ 、1.92% ↑ ；

从大中小盘的涨跌幅看，大盘指数(1.89% ↑ )>大中盘指数(1.42%)>小盘指数(-0.82%);成长指数(1.38% ↑ )>价值指数(0.03% ↑ );

从细分板块，农林牧渔、食品饮料、国防军工、非金融行业、电力设备及新能源的涨幅较大，涨跌幅分别为3.79%、3.55%、2.98%、2.81%、1.83%；轻工制造、纺织服装、有色金属、通信、基础化工的跌幅较大，涨跌幅分别为-3.40%、-3.18%、-2.87%、-2.75%、-2.23%。

本周A股资金净主动买入额-181亿元，其中中证500和沪深 300的资金净主动买入额分别为-90.17亿元和680.66亿元。

2） 港股市场： 大幅下探，恒指再度跌至18000点位以下 。

本周港股除周三外基本全部下跌，恒指再度跌至18000点下方。细分板块来看，各板块集体下跌，互联网科技板块跌幅最大。周初，内地经济数据表现不及预期，叠加特朗普遇刺，“特朗普交易”蠢蠢欲动，市场情绪不断降温，港股集体下跌。周中，三中全会公报发布并提出300多项重要改革举措，市场情绪有所提振，港股小幅回暖。后半周，一方面彭博报道美国或加强半导体设备对华出口的贸易限制，不仅美股半导体板块大幅下跌，港股半导体板块同样大幅走低，拖累恒生科技指数；另一方面，美联储发布经济状况褐皮书显示尽管经济有所放缓，但短期美联储降息预期可能性依然较低，叠加市场的“特朗普交易”，而其表态支持增加石油产量，市场担忧中国石油业绩下滑风险，三桶油代表的能源板块股价大跌，港股大幅收跌。展望后市，一方面，内地6月经济数据整体表现低于市场预期，外需强韧、内需趋弱，本届三中全会提及的改革要点尚未有具体政策落地实施；另一方面，特朗普政治胜选概率大增，市场出现“特朗普交易”迹象，当然大选前夕美国经济、政策不确定性依然存在，整体上预计短期内港股延续震荡格局。

恒生指数和恒生中国企业指数收盘分别为17417.68和6165.04，本周涨跌幅分别为-4.79%↓和-5.63% ↓ 。

从大中小盘的涨跌幅看，大型股(-4.92% ↓ )>大中型股(-4.67% ↓ )>小型股(-4.27% ↓ )>中小型股(-3.37% ↓ )>中型股(-3.11% ↓ );

从细分板块来看，多数板块收涨，互联网科技板块涨幅最大。消费、防御行业、医疗保健、互联网科技、新消费、港股通中国科技、科技、港股通新经济、物业服务及管理、中国内地地产板块的涨跌幅分别为 -4.13% 、-3.94% 、-1.70% 、-6.84% 、-4.62% 、-5.93% 、-6.49% 、-4.11% 、-4.97% 、-5.95%。

3） 美股和其他： 美股三大指数下跌、欧洲股市下跌 。

美国方面，周一在特朗普暗杀未遂事件之后，市场对特朗普大选获胜的预期进一步升温，特朗普概念股大涨，加之鲍威尔表示不会等到通胀达到2%的目标后才开始降息，三大指数均上涨。周二美国6月零售销售月率高于预期但低于前值，反映美国消费仍在降温，美股三大指数延续涨势。周三，尽管美联储褐皮书支撑降息预期，但特朗普发表芯片制造及大选前应避免降息等负面言论、美国政府拟加码对华芯片贸易限制，美股科技股大跌，带动标普、纳指下行。后两个交易日，美国至7月13日当周初请失业金人数超预期，但科技股整体延续跌势，美联储多位官员发表偏鹰派言论，CrowdStrike事件引发全球范围内Windows系统故障，三大指数均下跌。

欧洲方面，前半周市场消化特朗普美国大选获胜可能，奢侈品公司财报表现不佳，欧洲股市总体下行；周三，欧元区6月CPI符合预期，受特朗普有关芯片生产负面言论影响，芯片股下跌并拖累欧洲股市继续下行，市场等待周四欧洲央行利率决议公布。周四，欧洲央行维持利率不变，并拒绝对利率路径给出承诺，芯片股延续跌势，欧洲股市涨跌不一。周五，Windows系统故障引发系列连锁反应，上市公司财报喜忧参半，欧洲股市延续跌势。

道琼斯工业、标普500、纳斯达克综指、欧元区STOXX50、日经225、韩国综指，本周涨跌幅分别为0.72%↑ 、-1.97%↓ 、-3.65%↓ 、-4.31%↓ 、-2.74%↓ 、- 2.15%↓。

债券：

1）国内： 短端下行，长端小幅上行 。

本周公开市场共有100亿元逆回购与1030亿元MLF到期，央行累计开展11830亿元7天期逆回购、1000亿元MLF与700亿元国库现金定存操作，实现全周净投放12400亿元。为了应对税期，本周公开市场持续投放，但税期走款对于银行体系的影响仍偏大，大行融出情况暂未明显恢复。整体看，除了受海外因素以外，本周市场主要围绕经济数据和三中全会进行交易，短端利率震荡下行，长端利率小幅上行。具体而言，周初，市场等待三中全会信号和即将出炉的经济数据，再加上金融时报多篇文章继续提示债市风险，市场交易偏谨慎，周二和周三，央行加大OMO投放量，公布的二季度经济数据略低于市场预期，短期利率下行明显，长端利率在多方博弈下小幅震荡。周四三中全会召开完毕，市场担心三中全会有新政策，债市止盈和避险情绪偏浓，长短端利率均上行。周五，三中全会公布的文件内容纲领指引性强，但关于短期的具体政策没有明显超预期，债市出现反弹。往后看，央行对利率曲线的调控能力有所加强，市场需要密切关注央行可能出台的新措施，此外需要密切关注下周LPR是否调降。

利率债方面， 10年期国债收益率为2.26%，本周上行0.10BP↑，1年期国债收益率为1.53%，本周下行-1.25BP↓，期限利差（10Y-1Y）为73BP，本周扩大1.35BP；

信用债方面， 1年期企业债利差（AAA）为46BP，本周下行-0.18BP↓，1年期城投债利差（AAA）为48BP，本周下行-0.06 BP↓；

资金利率方面， 7天Shibor为1.86%，本周上行5.40BP↑；DR007为1.87%，与上周相比，平均值上升6.35BP↑；

中美利差（10Y）为 -199BP，本周扩大-6.90BP；中美利差（2Y）为-288BP，本周扩大-5.43BP。

2） 海外：美国10债收益率上行、欧元区主要国家10债收益率下行。

美国方面，周一受暗杀未遂事件影响，市场对特朗普上台预期加强，美债收益率上升，10年期与2年期期限利差缩窄。周二，美国6月零售销售月率数据发布后美债收益率有所上行，但市场仍在消化鲍威尔鸽派发言，收益率仍整体下行。周三，特朗普表示美联储应避免在大选前降息，市场评估美国经济状况，美债收益率小幅波动。后半周，拜登可能考虑退选消息流传，市场进一步消化特朗普交易可能性，叠加美联储多位官员偏鹰派言论，美债收益率回升。欧洲方面，周初市场消化特朗普遇刺未遂事件，欧洲主要国家国债收益率下跌，法德10年期国债收益率利差收窄。周三，市场等待欧洲央行公布利率决议，欧洲主要国家国债收益率小幅震荡。周四，欧洲央行利率决议并未给出明确指引，拉加德表示9月决定“尚不确定”，但市场押注9月大概率降息，欧洲主要国家国债收益率延续下行。周五，受美债收益率上行影响，叠加德国6月PPI月率超出市场预期，欧洲主要国家国债收益率小幅回升。

美国10债收益率为4.25%，本周上行7.00BP，期限利差（10Y-2Y）依然倒挂，为-24BP，本周倒挂幅度缩小3.00BP；法国、德国、意大利10债收益率分别为 3.13%、2.44%、3.78%，本周分别下行2.60BP、9.00BP、1.40BP。

大宗商品：

国际原油价格下跌、黄金价格回落。

本周油价整体下行。需求方面，虽然美国至7月12日当周API、EIA原油超预期去库，但汽油、精炼油等成品油累库高于预期，叠加中国原油进口量有所减弱，需求端疲软对原油价格形成利空。供给方面，尽管美国至7月19日当周石油钻井总数环比小幅下降，但巴以停火协议接近实现，市场对于原油供给担忧减弱，原油地缘溢价回落。此外，本周美元因市场进行“特朗普交易”短时大幅走强，对油价进一步形成压力。

本周黄金价格先涨后跌，周初，尽管特朗普周末遇刺未遂胜选概率飙升，市场进行“特朗普交易”给金价带来下行压力，但多位美联储官员发言鸽派，加之7月NAHB房产市场指数、5月商业库存表现均不及预期，多空因素博弈推动金价震荡上行。随后，拜登退选可能减弱市场因美国大选不确定性带来的避险需求，美国经济“软着陆”预期升温促使风险偏好轮动，同时黄金多日连续上涨处于历史高位，投资者获利了结驱动金价回调。

1）国内：原油、沪金、螺纹钢、沪铜、沪铝、谷物，本周涨跌幅分别-1.99%↓ 、-0.41% ↓ 、-1.28% ↓ 、-3.05% ↓ 、-2.06% ↓ 和-0.34% ↓ ；

2）全球：布伦特原油、COMEX黄金、LME铜、LME铝、CBOT大豆，本周涨跌幅分别为-2.82% ↓ 、-0.03% ↓ 、-4.75% ↓ 、-4.54% ↓ 、-2.75% ↓ 。

外汇：

美元小幅走强，人民币汇率小幅贬值。

上周，美元整体上行。周一，美元先跌后涨，欧元区5月工业产出环比为-0.6%，好于预期且前值上修，欧洲经济复苏持稳推高欧元带动美元走弱，随后的美盘时间，虽然7月纽约联储制造业指数不及预期，且鲍威尔再度“放鸽”，但市场押注“特朗普交易”，美元指数上涨，全天小幅收涨。周二，美国6月零售销售环比高于预期，美债收益率攀升，美元跳涨，但随后公布的美国7月NAHB房产市场指数低于预期，5月商业库存高于预期，美元回吐短线涨幅。周三，日本央行或大量买入日元，日元大幅上涨推动美元走软，随后多位美联储官员表态鸽派，且部分态度“由鹰转鸽”，市场降息预期升温，美元维持低位。周四，尽管美国上周首次申领失业救济人数创5月初以来最大增幅，续请人数刷新两年半最高显示劳动力市场降温，但美国7月费城制造业指数超预期大幅反弹，且特朗普大选乐观前景驱动市场持续进行“特朗普交易”，美债收益率攀升，美元大涨。周五，美联储官员威廉姆斯鸽派发言称，疫情前让中性利率偏低的长期趋势仍然成立，但拜登退选的可能性强化市场对于特朗普的胜选预期，美元震荡上行。

人民币方面，本周公布的二季度GDP增速有所放缓，且社零同比不及预期，后续随着稳增长政策进一步加码，国内基本面延续向好趋势，受美元走强影响，人民币小幅贬值。

美元兑人民币为7.29，本周人民币贬值幅度为0.18%；欧元兑人民币为7.81，本周人民币贬值幅度为0.47%；美元兑欧元为0.92，美元升值幅度为0.13%；美元指数为104.38，上涨幅度为0.26%。