事件:
8月12日，公司公告2024年上半年业绩公告，实现营收41.91亿元（同比增长28%），经营盈利4.54亿元（同比增长46%），归母净利润5.04亿元（同比增长34%），Non-IFRS归母净利润7.02亿元（同比增长16%）。
我们的观点：
1、运营情况：
2024H1平台整体平均MAU为1.76亿（同比-16.9%），付费用户数为880万（同比+0.4%），主要由于通过核心付费阅读产品分发更多内容以优化运营效率，导致通过免费阅读渠道获得的用户减少。
2、整体业绩：
2024年上半年实现营收41.91亿元（同比增长28%），主要受到版权运营及其他业务收入带动，Non-IFRS归母净利润同比增长16.41%至7.02亿元，超过市场预期。
3、在线业务
：2024年上半年在线业务收入19.4亿元，同比下滑2.2%，自有平台产品的月均付费用户同比减少16.9%，内容供给侧优势稳固，作家数量和作品数量持续增长；AI翻译技术助力海外平台翻译作品快速增长；自有平台和自营渠道收入受内容分发和渠道分销有所下降，第三方平台收入受分销合作增加小幅上涨。
4、版权运营及其他业务：
2024年上半年版权运营及其他业务收入22.5亿元，同比增长73.3%，影视剧爆款频出，IP可视化和商业化取得重要突破。未来公司将继续加强全产业链IP建设，不断探索AI技术与各类IP内容形态的结合。
盈利预测和投资评级
考虑到公司上半年收入利润超预期，我们小幅上调收入及盈利预测，预计FY2024-2026营收分别为76/79/82亿元，经调整净利润分别为14.1/16.2/17.8亿元，对应PE（经调整）分别为16/14/13X。考虑到2024年公司版权业务储备丰富、在线业务优势稳固，根据不同业务板块的盈利能力和竞争格局（给予相应溢价/折价），进行SOTP估值，预计公司合计2024年目标市值 283亿元人民币，Target Price 28元、30港元，维持“买入”评级。
风险提示
活跃用户增速放缓风险、渠道成本快速增加风险、市场竞争风险、反垄断风险、行业估值调整风险、剧集审批风险、内容监管风险等。
事件：
8月12日，公司公告2024年上半年业绩公告，实现营收41.91亿元（同比增长28%），经营盈利4.54亿元（同比增长46%），归母净利润5.04亿元（同比增长34%），Non-IFRS归母净利润7.02亿元（同比增长16%）。
我们的观点：
1.运营数据
2024H1平台整体平均MAU为1.76亿（同比-16.9%），付费用户数为880万（同比+0.4%），主要由于通过核心付费阅读产品分发更多内容以优化运营效率，导致通过免费阅读渠道获得的用户减少。每名付费用户平均每月收入同比-1.9%至31.7元，主要由于不同产品的收入组合变动所致。
分平台来看，
阅文自有平台产品及腾讯自营渠道的平均MAU为1.76亿（同比-16.9%），其中阅文自有平台产品的平均MAU为1.05亿（同比稳定）；腾讯产品自营渠道的平均MAU为0.71亿（同比-33.5%），主要由于公司通过核心付费阅读产品分发更多内容以优化运营效率，导致通过免费阅读获得的用户减少。
2.整体业绩：2024年上半年实现营收41.91亿元（同比增长28%），主要受到版权运营及其他业务收入带动，Non-IFRS归母净利润同比增长16.4%至7.02亿元。
（1）业绩总览：
2024年上半年公司实现营收41.91亿元（同比增长28%），经营盈利4.54亿元（同比增长46%），净利润5.04亿元（同比增长34%），归母净利润5.04亿元（同比增长34%），Non-IFRS归母净利润7.02亿元（同比增长16%）。
（2）分业务收入：
2024年上半年在线业务收入19.40亿元（同比-2.2%）, 营收占比46.3%（同比-14.1pct）。版权运营及其他业务收入22.51亿元（同比+73.30%），营收占比53.7%（同比+14.1pct）。版权运营收入增加主要是由于公司IP运营业务全面增长，爆款剧集、电影、动画上线数量持续增加，并通过IP授权扩大业务规模所致。
（3）收入成本：
2024年上半年公司收入成本21.1亿元（同比+25.6%），收入成本增长主要由于公司 2024年加大了对高品质内容的投资，且上线的电视剧、网络剧、动画以及电影的数量增加，内容成本和制作成本同时上升。
（4）费用情况：
2024年上半年销售费用、一般及行政支出同比均上升，总体经营规模扩大。2024年上半年销售费用11.59亿元（同比+41.0%），销售费用率27.7%（同比+2.6pct），主要由于2024年上半年上线的影视项目较多，相关的推广及广告开支增加所致。一般及行政支出（含研发费用）5.45亿元（同比+1.9%），营收占比13.0%（同比-3.3pct），一般及行政支出增加主要由于雇员福利开支增加所致。
（5）利润率：
IFRS利润及利润率情况：2024年上半年实现毛利润 20.83 亿元（同比+29.8%），营业利润4.54亿元（同比+46.2%），净利润5.04亿元（同比+34.0%），归母净利润5.04亿元（同比+33.9%），归母净利率12.02%（YoY+0.6pct）。
Non-IFRS利润及利润率情况：2024年上半年实现营业利润6.24亿元（同比+14.4%），营业利润率14.9%（同比-1.7pct）；归母净利润7.02亿元（同比+16.4%），归母净利率16.8%（同比-1.6pct）
3.分业务情况
3.1 在线业务：2024年上半年在线业务收入19.4亿元，同比下滑2.2%，自有平台产品的月均付费用户同比减少16.9%，内容供给侧优势稳固，作家数量和作品数量持续增长；AI翻译技术助力海外平台翻译作品快速增长；自有平台和自营渠道收入受内容分发和渠道分销有所下降，第三方平台收入受分销合作增加小幅上涨。
供给侧方面，2024年上半年，公司对以精品内容为核心的业务继续加大投入，网络文学的IP数量、AI运用和影响力均有所提升。
数量方面，平台新增约17万名作家和32万本作品，新增字数超过210亿；海外阅读平台WebNoval向海外用户提供约5000部中文翻译作品和约65万部当地原创作品；AI运用方面，2024年海外阅读平台WebNovel新增超过1200本AI翻译作品，其中畅销榜前100的作品中约40%为AI翻译作品。
分平台来看：由于优化内容分发及分销渠道的举措，公司自有平台和自营渠道收入均下滑；由于与第三方分销合作伙伴的合作增加，公司第三方平台收入有所增加。
2024年上半年阅文自有平台收入16.9亿元（同比-4.0%），占比在线业务收入87.3%（同比+0.8pct），收入下滑主要由于继续优化分发渠道的投资回报率，专注推动核心产品增长所致。腾讯产品自营渠道收入1.3亿元（同比-26.0%），占比在线业务收入6.8%（同比-1.9pct），收入下滑主要由于聚焦发展高质量付费阅读商业模式，将更多内容通过ROI更高的付费阅读渠道进行分发，从而导致免费阅读渠道的广告收入的减少。第三方平台收入1.2亿元（同比18.2%），占比在线业务收入5.9%（同比+1.1pct），收入增长主要由于公司与第三方分销合作伙伴的合作增加。
3.2 版权运营及其他业务：2024年上半年版权运营及其他业务收入22.5亿元，同比增长73.3%，影视剧爆款频出，IP可视化和商业化取得重要突破。未来公司将继续加强全产业链IP建设，不断探索AI技术与各类IP内容形态的结合。
2024年上半年公司版权运营收入为22.0亿元（同比+75.7%），其他业务收入（主要为纸质书销售收入）为0.5亿元（同比+6.9%）。
2024年上半年公司持续推进IP可视化，爆款项目频出，收获较高的观众热情和优异口碑。
影视方面，
《热辣滚烫》暂时位居2024年中国票房冠军，累计票房35亿元；《庆余年第二季》在CCTV-8上实现连续18天全国全部频道实时收视率第一，成为Disney+平台上播放热度最高的中国大陆电视剧。
动画方面，
2024年上半年全网动画播放榜前20的作品中，有15部改编自阅文的IP；《斗破苍穹年番》持续不断更，在腾讯视频年度畅销榜上排名第一。
漫画方面，
2024年上半年公司完成对腾讯动漫资产的收购，将利用腾讯动漫优质丰富的动漫产能，进一步加速阅文的IP可视化进程。
2024年上半年公司推出更多优质IP潮玩边商品，IP卡牌业务取得重点突破，成功上线多个授权改编的IP游戏项目。
在IP衍生品领域，2024年上半年公司推出《庆余年》《诡秘之主》《全职高手》《斗破苍穹》等重点IP的衍生品，覆盖盲盒、手办、软周、卡牌等多种品类；公司卡牌业务取得重点突破，推出的《与凤行》《庆余年》影视卡牌取得优秀成绩，实现GMV合计约1亿元。在游戏领域，授权改编的《斗罗大陆》和《斗破苍穹》在2024年上半年成功上线；此外，公司已授权待上线项目储备丰富，包括《诡秘之主》等项目。
展望未来，公司持续加强IP源头建设和IP可视化、商业化进展，打造阅文IP改编的精品短剧，将AI技术更深层次赋能整体生态。
《庆余年》第二季的成功IP联动展现了阅文全产业链IP建设的重要突破；2024年全年公司预计推出超100部短剧，并探索和实践互动短剧等更多创新形式。同时，阅文也在积极探索AI技术与有声书、动漫、视频、衍生品等各类IP内容形态的结合。
4.盈利预测与投资评级
考虑到公司上半年收入利润超预期，我们小幅上调收入及盈利预测，预计FY2024-2026营收分别为76/79/82亿元，经调整净利润分别为14.1/16.2/17.8亿元，对应PE（经调整）分别为16/14/13X。考虑到2024年公司版权业务储备丰富、在线业务优势稳固，根据不同业务板块的盈利能力和竞争格局（给予相应溢价/折价），进行SOTP估值，预计公司合计2024年目标市值 283亿元人民币，Target Price 28元、30港元，维持“买入”评级。
5.风险提示
活跃用户增速放缓风险、渠道成本快速增加风险、市场竞争风险、反垄断风险、行业估值调整风险、剧集审批风险、内容监管风险等。
证券研究报告《在线业务持稳，优质IP释放带动业绩超预期——阅文集团（0772.HK）2024H1财报点评》
