8月，中国宏观经济数据在广泛基础上恶化，因国内需求疲软开始影响制造业。
固定资产投资也弱于预期，房地产持续萎缩。
信贷活动再创历史新低，家庭和企业均在去杠杆化。
另一方面，政策刺激措施继续宣布，但更为零散，近期措施呼吁降低现有抵押贷款的定价以提振消费。
由于8月数据疲软且缺乏积极的政策刺激，过去一个月，离岸和境内股市持续下跌。今年，防御性股票（如股息收益主题）已大幅跑赢市场，随着对银行利差担忧的再次出现，投资者开始从股息主题中获利。
然而，鉴于境内风险情绪疲软和宏观经济数据不佳，我们认为资金将回流至股息股，一般来说，股息股的收益和基本面都比a股大盘更稳定。
随着监管持续收紧，小盘股承压，政策放松有利于消费，
我们继续认为中盘股可能有机会跑赢小盘股。
中盘也不太受不确定的宏观环境影响，因此我们认为中盘在潜在跑赢大市方面处于有利地位。
债券方面，过去一个月，在岸可转债表现趋于稳定，因为发行人的1H业绩显示，杠杆率并没有像人们担心的那样恶化。
在估值仍相当低迷的情况下，我们认为可转债对债券投资者来说仍是一个有吸引力的选择。
信用债券利差从最近的历史紧张水平略有扩大，因为中国人民银行最近出售长端债券给债券市场带来了一些不确定性。然而，随着近期广发银行短端债券收益率大幅下降，我们认为信用收益率和利差也应该回归收紧趋势，因此仍然是高评级信用债券的首选。
由于黄金可以对冲全球冲突、政治不确定性和中国疲软的宏观经济状况，我们保持了黄金的最受青睐地位。黄金价格最近受到强劲需求的有力支撑，我们认为这种情况可能会持续下去。总体而言，
我们继续倾向于在在岸配置中更倾向于防御性配置
，将产生收益的资产和防御性资产相结合，以实现多元化和风险管理。
股票——
离岸股票表现与更广泛的亚洲（除日本）市场保持一致
由于8月宏观经济活动数据持续疲软，经济增长的下行风险正在上升。房地产市场的投资和销售一直是拖累经济和消费活动的主要因素，目前仍没有显著改善，表现疲软。消费者和生产者价格仍缺乏上涨动力，而贷款需求依然疲弱。另一方面，亮点在于出口，与去年相比，出口仍以较高的个位数增长率增长。互联网行业的盈利修正保持稳定，但其他行业表现出疲软，尤其是消费和工业领域。当前中国股票的低估值为我们提供了一个良好的切入点，以建立长期的战略敞口。然而，由于美国选举/关税风险增加，我们认为中国将与更广泛的亚洲（除日本）市场一起实现中等回报，因此我们对中国股票保持中性评级。
维持A股中盘股为最偏好选择
维持A股小盘股为最不偏好选择
过去一个月，由于市场对近期后账本抵押贷款利率可能下调的担忧加剧，导致A股中盘股相对于小盘股下跌了1%。这促使资金暂时从大盘股转向小盘股。然而，我们预计这种轮动将是短期的。自今年早些时候以来，持续的监管收紧继续给小盘股带来挑战，融资融券余额的减少进一步表明，历史上支持小盘股的流动性出现短缺。
相比之下，中盘股被视为更具防御性的资产类别，与小盘股相比，其盈利潜力更强，同时对宏观经济不确定性的敞口有限。因此，我们维持A股中盘股为最偏好选择，A股小盘股为最不偏好选择。
近期的监管发展越来越给小盘股带来挑战。4月出台的“九点”指导意见要求治理存在缺陷的公司，如欺诈活动和分红不足的公司，进行退市处理。与中盘股相比，受这些监管影响的小盘股比例更高，且预计监管收紧将持续。此外，主要从事小盘股交易的量化基金在近期市场波动后遭遇了更高的交易限制，导致仓位解除。尽管中国证监会已澄清，修订后的监管规定旨在针对“僵尸”企业或“不良行为者”，而非小盘股，但短期内市场对小盘股的情绪可能仍然脆弱。
相反，最近的政策刺激举措，包括三中全会后宣布的3000亿元人民币消费以旧换新计划，很可能惠及中大盘股，尤其是家电和汽车行业。鉴于中国宏观经济环境较为低迷，预计政府将采取进一步措施促进消费，并支持这些行业的表现。
小盘股的流动性环境变得越来越具有挑战性，
这从融资融券和证券借贷余额的大幅下降中可见一斑。由于政策限制，股票借贷和再融资余额年初至今已下降了80%-90%。根据万得数据，截至8月19日，A股股票借贷余额降至137亿元人民币，较2023年底下降了80.8%，较历史峰值下降了92.1%。此外，通过中国证券金融公司（CSF）进行的股票再融资也下降了90%以上，降至70亿元人民币。中国证监会已暂停CSF的股票再借贷业务，以遏制卖空行为并稳定市场，现有合同将于9月30日前结算。融资融券余额的缩减表明，传统上惠及小盘股的流动性正在收紧，使它们在当前环境下更加脆弱。
另一方面，全球政策利率放宽、美元走弱和收益率下降的背景，历史上一直有利于中盘股而非小盘股。随着全球流动性条件变得更加宽松，美元走弱，预计将有更多资金流入亚洲和境内市场。尽管外国投资通常瞄准规模更大、更成熟的公司，但中盘股也将受益于这一趋势，为其表现提供额外支持。
我们认为中盘股相对于小盘股面临的主要风险是大幅放宽流动性的措施，但鉴于中国人民银行对外汇稳定的担忧以及近期对量化放宽政策的淡化，我们认为这种措施实施的可能性较低。尽管这些措施可能有利于小盘股，但在我们看来，其实施的可能性仍然很低。
高股息收益率A股的韧性依然存在，即使银行面临近期后账本抵押贷款利率可能下调和原油价格下跌的挑战。
尽管存在这些不利因素，但我们看到高股息收益率股票跑赢更广泛市场的积极催化剂，包括疲软的宏观经济环境、较低的境内收益率和支持性的政策措施。
