2023年
ETF的井喷，造就了一个行业历史上从来没有过的奇景：明明是无人生还的熊市，但居然依然有一块公募业务热火朝天地卷出了天际。
一半是火焰，一半是海水。
有个朋友跟我吐槽说，以前只是熊市接受来自市场的毒打，现在还要面对来自头部的踩踏，太丧了。我说，知道你很丧，但是先别丧，
ETF不是指数的全部，这个赛道也有别的出路。
根据上交所发布的《ETF行业发展报告（2024）》，截至2023年底，境内交易所挂牌上市的ETF总规模达到2.05万亿元，较2022年底（1.60亿元）增长28.13%。其中权益型ETF市值达到1.73万亿元，创历史新高，约占A股总市值的2%。
但是指数业务中，ETF并不是全部。我统计了一下数据，截止目前，公募基金中，含股债ETF、货币ETF、商品ETF、场外指数基金（包含联接基金）和指数增强基金在内的所有被动产品，总规模约为4万亿出头。其中，如果扣除联接基金贡献的规模，ETF完全来自场内账户的规模不到1.5万亿，其实仅占总盘子的36%。也就是说，
还有一半的被动产品，并不是以ETF的形态存在的。
我认为，如果综合考虑A股市场的有效性进程、电商渠道的崛起、银行渠道的强势传统等各种因素。未来中国指数业务的领头羊虽属ETF，但是由于庞大的场外客户的存在，
场外指数基金可能也有做出规模的巨大潜力。而且目前其实已经跟ETF的保有量旗鼓相当了。
此外，
由于A股市场有效性的提升是一个漫长过程，指数增强基金未来很有可能不是一个小众品种。
实际上，如果考虑到在强监管的趋势下，未来量化私募的指数增强可能也会有转向基本面因子，本质上也是指增策略。那未来指数增强基金在中国财富管理行业的规模，也足以跟ETF旗鼓相当。
而要进一步厘清行业未来的脉络，还需要切入细节里去看。
资管机构的钱无非来自银行客户、电商客户、券商客户和机构直销。
业内看中国资管行业的终局，喜欢对标美国，但是美国ETF的发展路径，并不能完全复制到A股市场。首先，美国一直是一个以直接融资为主的国家。尤其在1933年银行法和1990年《州级银行法》颁布之间的半个世纪内，美国银行禁止跨州经营。这导致美国的商业银行几乎没有能力参与到美国90年以后的资产管理行业爆发中。
其次，美国财富管理行业自90年代爆发的过程中，缺乏像中国的蚂蚁、天天基金网这样的基金电商平台。
最后，美国财富管理行业的爆发伴随着养老金、基金投顾的爆发，后两者为共同基金输入了大量的稳定负债端。
因此，跟中国国内目前的银行渠道、电商渠道和券商渠道三分天下相比，美国共同基金行业的负债端结构完全不一样。目前，
中国有20多万个银行网点，老百姓70%的金融资产都沉淀在银行体系内，而且短期内很难发生趋势性变化。
也正因为这样的背景，在中国谈指数业务的发展，或许不能不考虑庞大的场外客户。回到本文开
头，ETF的竞争是“贵族的游戏”，大部分玩家都是被排除在外的。但是如果回到基金公司熟悉的银行、电商渠道，去培育场外指数产品，由于场外基金没有规模效应带来的流动性先发优势，可能这个游戏对后发玩家的友好度就会提升很多。
一些主动权益标签比较厚重的基金公司，在当下也开始从场外指数发力，中欧基金在2024年伊始就接连布局了三只场外基金（机器人、芯片、软件），既立足于他们主动权益在科技赛道上的禀赋，也作为整个公司多元化战略的着眼点。
在这轮指数基金发展的浪潮中，头部机构在打的火星四溅，而后发者也是八仙过海各显神通。
最著名的场外指数基金当属招商白酒，最新规模是
562亿，即使放在ETF中，也可以位居前五。这只产品几乎就是电商客户买出来的，虽然有稀缺性的因素，但也证明了场外指数客户的潜力。
从近5年的趋势看，场外指数基金的规模也是稳步增长。虽然不及ETF，但已经是一条含金量很高的赛道了。
我观察下来，目前依靠场外指数基金弯道超车的公司中，天弘是做得比较突出的。他们从2015年前后开始大量布局低费率指数基金。凭借在蚂蚁平台上的优势和对指数基金业务的深耕，他们的场外指数基金规模已经跻身行业前五了。
指数基金与
主动权益在营销模式上比较不同的一点在于，
非常重视持续营销的长尾效应。具有互联网基因的天弘基金，在视频号（机器人指数）和线下投放上（越南指数），都做出过非常爆款的内容，值得行业内学习。
下面这个数据是一组不完全统计，观察这个统计很有意思，
有些ETF不突出的公司，无心插柳的场外指数却做得不错。
这里值得一提的是，天弘的股票ETF规模有400亿，也是可以跻身行业前十的，但是其实天弘ETF规模的主要来源是联接基金。例如天弘最大的ETF也是沪深300，但是98%的规模来自联接基金。
甚至
天弘的ETF总规模是400亿，但是天弘旗下联接基金的总规模竟然高达390亿。这也说明，天弘在场内跟ETF巨头搏杀可能没有胜算，但是在蚂蚁上精耕细作场外指数，也能把规模滚起来。
因此，如果说被动投资未来注定一统天下，ETF或许不是唯一答案，在银行渠道和电商渠道，还有庞大的资金有望转化或者入场。
如果没有
2023
年的微盘股行情，可能公募的指增产品都入不了市场法眼。截止
目前，公募的指增业务加一起也不过2000亿，实在是小得可怜。
不过，我只统计了基金名称中明确带有“指数增强”字样的基金，这是狭义上的理解。广义的“指数增强”更是一种策略：目前大多数公募量化多头在组合管理上其实都算指数增强策略，这部分基金的规模有两三千亿；其次，许多主观基金，如我前一段时间写过的王晓宁管理的国富策略回报，实际上也是一只指数增强基金。如果把这两部分的规模也算上去，或许广义上的指数增强基金规模也相当可观。
我斗胆预测一波，公募指增产品未来可能会有更大发展。主要有3个理由：
第一，从基础市场的角度，
A股的弱势有效以及散户的长期存在，决定了机构投资者在很长一段时间内是有超额收益的。
目前已经在运作的指增产品业绩很好地说明了这一点。套用以前分级基金的一句洗脑话术——“既然看好指数，为什么不买分级？”，现在是“既然看好指数，为什么不买指数增强？”
以富国沪深300指数增强为例，14年总回报超过100%，按照主动基金的收益率来衡量，可能一般般。但是同期沪深300涨幅为负，按照指数增强的标准来衡量，是不是就香了？
第二，从负债端的角度，大部分指数增强产品是场外基金，如前所述，
由于场外客群是主流，指增还有很大的营销潜力。
你们场内股民搞ETF，我们场外投资者多付基金公司一点管理费，搞点超额收益，岂不是赢在了起跑线上？而且指数增强产品有20%的主动仓位，在营销上可以继续造明星基金经理，很符合传统渠道那一套打法。
第三，从基金公司的角度，
主动产品到被动产品的过渡如果注定是一个历史趋势，那也是一个长期过程，
就跟我国的利率市场化进程一样。早期的银行理财产品完全是利率市场化过程中的一个中间产物，但是挡不住这类产品已经爆发了10年，目前存量规模依然有20多万亿。银行理财产品是历史必然的产物，指数增强产品很可能也是，它是基金公司主动管理产能未来的载体，而且可以把管理半径扩大，何乐而不为？
这里我也观察到一个案例，就是汇添富基金。汇添富是老牌主动权益大厂，但是跟其他权益大厂一样，在这两年的深度熊市中非常被动。有趣的是我观察到一个数据，就是汇添富过去两年布局了很多指数增强产品，如果只统计名称中带有“增强”字样的基金，汇添富旗下的主动增强产品已经有13只了，是目前管理指增产品最多的基金公司。从历史业绩来看，老牌权益大厂搞点超额收益还是不难的。
