2025年开年以来，有色行业和黑色行业在多个维度持续分化。从价格、工业增加值、出口、营收利润多个维度来看，有色行业表现要持续强于黑色行业。从需求端看，有色行业与黑色行业的分化，反映了经济动能转换期，新老经济的分化。两会以来，与新质生产力有关的政策，我们认为或将继续支持有色行业的需求。促进地产复苏的政策近期也有加力，但是整体效果还有待观察，黑色行业的需求短期或仍有压力。从供给端看，矿业的产能建设周期长，在需求扩张的情况下，有色行业的产能扩张相对不足，也使得有色行业的表现相对较好。
有色行业和黑色行业在多个维度持续分化，具体情况如下：
（1）从价格来看，铜期货价格自2025年年初以来上涨9.0%，而螺纹钢期货价格自2025年年初以来下降5.8%。实际上自2022年以来，铜和螺纹钢价格呈现持续分化。从PPI来看，2025年年初以来，有色金属加工业PPI环比下降0.1%，而黑色金属加工业PPI环比下降1.1%。
（2）从工业增加值来看，有色金属加工业的工业增加值增速自2021年以来持续高于黑色金属加工业的增加值。2023年下半年以来，两者之间的分化进一步加大。
（3）从出口来看，铜及其制品自2024年加速出口，2025年1-2月的出口额累计同比增长32%；而钢铁及其制品的出口额在2025年1-2月累计同比下降10%。
（4）从企业营收来看，规上工业企业中有色金属加工业的营收在2025年1-2月累计上涨21%，黑色金属加工业的营收在2025年1-2月累计下降9%。从利润来看，规上工业企业中有色金属加工业的利润在2025年1-2月为366亿元，累计同比上涨20.5%；而黑色金属加工业的利润在2025年1-2月为亏损15.5亿元。
有色行业与黑色行业的分化，反映了经济动能转换期，新老经济的分化。
以铜为代表的有色金属行业与新经济相关性更强，而以钢铁为代表的黑色金属行业与房地产、基建等传统经济的相关性更强。以新能源车、人工智能为代表的新质生产力发展带动了有色金属的需求扩张。根据国家统计局数据，2025年1-2月，中国新能源车产量同比增长47.7%，高于2024年全年增速（38.7%）。根据Gartner的数据，中国数据中心系统的支出在2024年同比增长40%。而2024年，房地产开发投资同比下降10.6%；2025年1-2月，房地产开发投资累计同比下降9.8%。
两会以来，与新质生产力有关的支持政策，我们认为或将继续支持有色行业的需求。
2025年的政府工作报告强调要“培育壮大新兴产业、未来产业”。十四届全国人大三次会议经济主题记者会上，发改委提出将“组建国家创业投资引导基金，带动地方资金、社会资本近1万亿元”，“聚焦硬科技、坚持长周期、提高容错率，通过市场化方式投向科技型企业”[1]。人民银行提出，将“推出债券市场‘科技板’”，“支持金融机构、科技型企业、私募股权投资机构等三类主体发行科技创新债券，丰富科技创新债券的产品体系”；同时，人民银行提出将“优化科技创新和技术改造再贷款政策”，“进一步扩大再贷款规模，从目前的5千亿扩大到8千至1万亿”[2]。
促进地产复苏的政策近期也有加力，但是整体效果还有待观察，黑色行业的需求短期或仍有压力。
2025年的政府工作报告提出要“持续用力推动房地产市场止跌回稳”。3月，《提振消费专项行动方案》提出“适时降低住房公积金贷款利率”、“加力实施城中村和危旧房改造”[3]。人民银行货币政策委员会2025年第一季度例会提出要“择机降准降息”。2月，2025 年广东省政府发行专项债券（八期、九期）307亿元，债券期限为7年，用于回收闲置存量土地项目。从高频数据来看，在经历了阶段式的脉冲上涨后，房地产销售数据上涨动能近期有所回落，显示房地产市场需求复苏的基础还有待加强。
图表1：铜和螺纹钢价格分化
图表2：有色金属、黑色金属加工业PPI
图表3：有色金属、黑色金属加工业工业增加值增速（TTM）
图表4：钢铁、铜出口值（TTM）
图表5：有色金属、黑色金属加工业营收增速（TTM）
图表6：中国新能源车产量
资料来源：iFinD，中金公司研究部
注：2025年数据截至2月。
图表7：中国数据中心支出
上周高频数据跟踪
上周（3月第4周），全国人员流动有所改善，同比增幅扩大，酒店入住率环比上行，持平去年同期。3月前3周汽车累计零售量同比增长18.1%，家电零售额同比增速连续3周改善，回升至9.7%。菜篮子价格止跌，连续4周基本持平，同比降幅逐步收窄。季末商品房成交面积季节性上行，同比略高于去年同期，增幅有所收窄。二手房挂牌价环比下跌，跌幅边际收窄。
高速公路货车通行量同比增长3.9%，铁路货运量同比增长7.2%，增速均加快。国际货运航班量同比增长31.7%，港口集装箱吞吐量同比增长11.2%，保持了高速增长。电解铝开工率维持高位，库存去化快于去年。钢材表观消费量上行，持平去年同期，其中板材表现强势，为过去10年同期新高；而螺纹钢需求上行放缓，为过去10年同期新低。水泥出库量节后恢复缓慢，同比下降约20%。不过基建水泥直供量高于去年同期，沥青表观消费量也有上升。总体来看呈现出工业生产旺盛，基建投资不错，但房地产投资疲弱的特征。
图表8：全国迁徙规模指数（7DMA）
图表9：国内航线执行航班量(7DMA)
图表10：港口集装箱吞吐量
图表11：乘用车零售量当月累计同比
图表12：酒店入住率
图表13：25省电厂日耗煤
图表14：样本城市新房成交面积（7DMA）
图表15：样本城市二手房成交面积（7DMA）
图表16：钢材表观消费量
图表17：全国水泥出货率
销售和供给指数推动中金房地产景气有所回升（95.4vs.前周值95.2）
，其中销售指数（92.9vs.前周值91.7）和供给指数（98.2vs.前周值98.0）有所回升，融资指数（95.2vs.前周值95.9）持续回落。
从需求看，小阳春带动新房销售边际好转，二手房销售仍有韧性。
新房方面，3月22日-28日，30城新建商品住宅销售面积与2019年同期降幅[4]有所收窄（-39.8%vs.前周值-56.0%），其中一线（-15.0%vs.前周值-36.2%）降幅大幅收窄，二线（-39.1%vs.前周值-57.0%）和三线（-57.6%vs.前周值-68.8%）降幅均有所收窄。二手房方面，3月22日-28日15个样本城市二手房销售面积相较2019年同期涨幅边际回落（12.9%vs.前周值38.2%），3月11日-17日二手房出售挂牌价指数同比跌幅进一步收窄（-9.2% vs.前周值-9.3%），同时二手房出售挂牌量指数同比持续回落（-57.9% vs.前周值-53.6%）。
从供给看，土地市场成交有所回暖，但溢价率持续维持高位
。
成交方面，一二线优质宅地土拍火热，3月17日-23日，300城宅地规划建筑成交面积相较2019年同期降幅有所收窄（-70.0%vs.前周值-85.0%）。热度方面，在一二线城市高溢价地块的带动下，300城土地平均溢价率连续五周维持在10%以上（16%vs.前周值32%），流拍率有所回落（5% vs.前周值8%）。
从融资看，房地产境内信用债融资持续走弱。
3月24日-30日，房企境内信用债净融资持续回落（-147.0亿元vs.前周值-91.4亿元）。
从政策看
，广西省桂林市[5]调整缴存人家庭使用住房公积金个人住房贷款购买保障性住房的，最低首付款比例为15%。
图表18：房地产景气指数略有回升
图表19：融资指数持续回落
图表20：新房销售边际回暖
资料来源：Wind，中金公司研究部
注: 我们对30大中城市商品房成交面积进行了7日移动平均，其中0代表农历春节日期，2019年为2月5日，2025年为1月29日。
图表21：二手房销售保持韧性
资料来源: Wind，中金公司研究部
注: 我们对15城二手房成交面积进行了7日移动平均，其中0代表农历春节日期，2019年为2月5日，2025年为1月29日。
图表22：二手房出售挂牌量指数同比持续下降
图表23：土地市场溢价率持续上升
上周流动性收紧，R007上升44bp至2.26%，大于央行7天逆回购利率1.50%。3个月SHIBOR较上周下降5bp至1.92%。1年期国债收益率下降3bp至1.53%，10年期国债收益率下降4bp至1.81%。
图表24：上周国债收益率短端、长端均下行
图表25：上周AAA级企业债收益率曲线短端和长端均下移
图表26：上周1年期、3年期企业债信用利差均收窄
图表27：上周银行间回购利率环比上升
图表28：上周银行间流动性收紧
图表29：主要宏观经济指标及预测
资料来源：国家统计局，海关总署，中国人民银行，外汇管理局，财政部，商务部，Markit，CEIC，Wind，中金公司研究部
[1]https://www.gov.cn/yaowen/liebiao/202503/content_7013163.htm
[2]http://lianghui.people.com.cn/2025/n1/2025/0306/c460142-40432705.html
[3]http://lianghui.people.com.cn/2025/n1/2025/0306/c460142-40432705.html
[4]https://www.gov.cn/zhengce/202503/content_7013808.htm
[5] 按照春节进行对齐，如2025年春节为1月29日，就与2019年春节2月5日进行对齐计算新房销售和二手房销售降幅
[6] https://m12333.cn/policy/pzbem.html
本文摘自：2025年3月31日已经发布的《有色与黑色继续分化》
黄亚东 分析员 SAC 执业证书编号：S0080523070016 SFC CE Ref：BTY091
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黄文静 分析员 SAC 执业证书编号：S0080520080004 SFC CE Ref：BRG436
段玉柱 分析员 SAC 执业证书编号：S0080521080004
周彭 分析员 SAC
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