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反对比例超出10%，复宏汉霖私有化最终以失败告终。
回顾港股18A的发展轨迹，交织着机遇与争议，每一家企业的重大抉择，都如同在书写一部扣人心弦的商业史诗，情节跌宕起伏，结局充满未知。复宏汉霖的私有化失败，绝对是其中令人瞩目的关键节点，留下了浓墨重彩的深刻印记。
近年来，港股市场的持续低迷，恒生医疗保健指数连续四年下行，创新药企业的估值被无情压低，股价长期在低位徘徊。在此背景下，2024年6月，大股东复星医药宣布将以现金及换股的方式，私有化复宏汉霖，这被认为是打响了18A私有化的第一枪。
但就在外界认为在复星医药控盘下，私有化复宏汉霖将十拿九稳时，剧情却突然反转。在今年1月22日复宏汉霖的H股类别股东大会上，私有化计划因股东反对比例过高而折戟沉沙。
私有化失败后，复宏汉霖的前路迷雾重重。
复宏汉霖的历史可以追溯到2010年，由刘世高和姜伟东联合复星医药共同创立，主要专注于单克隆抗体药物的开发，产品覆盖肿瘤与自身免疫性疾病等领域。
在当年，PD-1与生物类似药是绝对的前沿产品，而这些都是复宏汉霖布局的重点。凭借热门的产品布局，复宏汉霖于2019年9月通过港股18A制度登陆港交所，发行价格49.6港元/股，IPO募集资金30.96亿港元，以当时收盘价计算，市值267亿港元。趁着18A热度，复宏汉霖股价一度在上市后冲破67港元，公司总市值超过360亿港元。
图：复宏汉霖股价走势，来源：雪球
然而谁也没有想到，欣欣向荣的18A会突然失去光芒。从2020年8月起，复宏汉霖股价就随着市场开启单边下跌模式，最悲观的时候，复宏汉霖股价甚至已经不足10港元，较高点跌幅超85%。
持续低迷的股价给公司带来了不少负面影响。一方面，严重打击了投资者和员工的信心，使得市场对公司前景产生诸多疑虑；另一方面，股价未能准确反映公司实际资产价值，导致公司难以通过股权融资获取业务发展所需资金，极大地制约了公司前行的步伐。自IPO后，复宏汉霖就再未从港股市场获得融资，对于极度依赖巨额研发资金投入的创新药企来说，无疑是巨大的阻碍，甚至可能成为致命伤。
想要获得市场认可，就必须要进行更前沿的研发，而更前沿的研发又需要更多的资金，显然需要资本市场的助力。“研发-融资”的死循环，犹如“莫比乌斯之环”诅咒，萦绕在复宏汉霖的心间。
如此困境之下，由大股东复星医药出面进行兜底无疑是最好的选择，能够通过集团注资解决资金问题。因此在去年6月份，复星医药抛出私有化提案，计划以最高54.07亿港元出资，收购复宏汉霖所有H股和非上市股份，实现对复宏汉霖的私有化收购。
以此私有化提案计算，复星医药对复宏汉霖上市股份回购价格为24.6港元/股，远高于当时停牌的18.84港元的市场价格。消息一出，市场立马做出反应，在股价复牌当时，复宏汉霖股价暴涨19.4%以22.50港元收盘，并在此后持续于24港元左右徘徊。
然而，这场看似充满希望的私有化进程却遭遇了少数股东的反对。在H股股东大会的投票环节，赞成票占比80.57%，反对票占比19.25%。尽管赞成票数量占据优势，但根据收购守则，只要反对票数占比超过10%，提案便无法通过。最终，复宏汉霖私有化计划因中小股东反对而宣告流产。
中小股东反对的核心原因可能是回购价过低，虽然24.6港元的回购价格高于当时的市场价格，但相较于49.6港元的发行价，折价幅度仍超过50%。毫无疑问这些小股东是坚定看多复宏汉霖未来的，他们相信生物医药行业当前的低迷只是暂时现象，复宏汉霖的真实价值不止于此。
或许这种想法并没有错，但对于复宏汉霖来说恐怕已经错失了最好的机会。
复盘复宏汉霖的发展进程，当下可能是其价格最高的节点，因为其已经兑现了当初IPO时的全部预期。
2023年，复宏汉霖全年营收53.95亿元，同比增长约67.8%；净利润5.46亿元，首次实现全年盈利，成为首个依靠产品销售实现盈利的港股18A公司。2024年，复宏汉霖延续强劲的增长态势，半年营收27.46亿元，同比增长9.82%；净利润3.86亿元，同比增长60.97%，在一众创新药企中脱颖而出。
在产品布局上，目前复宏汉霖已有6款产品在中国获批上市，4款产品在国际获批上市，4个上市申请分别获中国药监局、美国FDA和欧盟EMA受理，16个产品在全球范围内开展30多项临床试验，对外授权全面覆盖欧美主流生物药市场和众多新兴市场。
首款重磅产品汉利康（利妥昔单抗）作为首个获批上市的国产生物类似药，具有开创性意义；第二款产品汉曲优（曲妥珠单抗）在中、欧、美三地获批，是国产单抗生物类似药的典范；首个创新药汉斯状（斯鲁利单抗）则是全球首个获批一线治疗小细胞肺癌的抗PD-1单抗。
图：复宏汉霖产品管线一览，来源：公司公告
汉曲优作为复宏汉霖的重磅产品，在全球市场一路“乘风破浪”。截至目前，已在英国、德国、西班牙、法国、意大利、瑞典、澳大利亚、新加坡、阿根廷、巴西等40余个国家和地区获批上市，是获批上市国家和地区数量最多的国产生物类似药。不仅如此，汉曲优还被纳入中国、英国、法国、德国等国家的医保目录，极大地提升了药物的可及性。市场表现方面，汉曲优的成绩同样耀眼，2023年销售收入达到27.37亿元，2024 年上半年更是斩获14.74亿元，同比增长15.4%，成为推动其业绩增长的核心动力之一。
PD-1创新药汉斯状凭借其差异化优势，在2022年3月上市后，销售额持续攀升。2023年及2024年上半年分别实现销售收入11.2亿元及6.78亿元，分别同比增长230.2%及21.8%。2025年2月5日，汉斯状成功获得欧盟委员会批准，联合卡铂和依托泊苷用于广泛期小细胞肺癌成人患者的一线治疗，成为首个且唯一在欧盟获批该适应症的抗PD-1单抗。此外，其也在积极推进汉斯状在美国的相关临床试验，力求打开美国市场。
以商业化结果而论，复宏汉霖已经兑现了当初的全部预期，而聚焦后续管线，复宏汉霖短期内已经不会再有重磅产品获批。可以说，现在就是复宏汉霖的预期高点，只不过并未获得市场的足够认可。
放眼未来，随着生物类似药集采的压力逐渐逼近，复宏汉霖的前景并不乐观。2025年1月14日，安徽省医保工作会议明确将牵头全国生物药品联盟集采，这一举措被视为生物药集采的“升级版”，涉及品种范围更广、市场规模更大、竞价更为激烈。一旦集采全面实施，生物类似药的价格大概率会受到冲击，复宏汉霖利润空间可能被压缩，市场份额也面临被竞争对手蚕食的风险。
综合来看，当前复宏汉霖已实现IPO预期，处于盈利状态，此时进行私有化，有助于摆脱资本市场短期波动的影响，集中精力应对未来挑战。对复星医药而言，私有化复宏汉霖，可加大创新药领域投入，完善医药产业链布局，提升整体竞争力，还能增强集团融资与战略的灵活性，实现双方长远发展。
对于私有化失败，市场已经用脚投票对这件事给出回应。消息传出次日，复宏汉霖股价一度下跌超过11%，当日收跌7.95%，股价由此前的24港元左右跌至15.74港元。虽然后续复宏汉霖股价出现连续拉升，股价重新回到20港元以上，但依然不改市场对于私有化失败的失望。
在私有化失败后，复宏汉霖将重新面对“莫比乌斯之环”诅咒。或许有投资者认为，复宏汉霖可以凭借产品矩阵创造持续的现金流来覆盖后续研发费用，可生物类似药集采预期不断增强，留给复宏汉霖的时间可能已经不多。
早在2020年，复宏汉霖就有在A股科创板上市的计划，但2021年与2022年两次延长A股发行上市有效期。按科创板IPO计划，拟募集资金40亿元，其中24亿元用于生物类似药及创新药研发项目7亿元用于生物医药产业化基地项目，9亿元用于补充营运资金。但在2024年7月，受当时不乐观的融资环境影响，复宏汉霖宣布终止科创板上市工作。
如今复宏汉霖正在疯狂地将管线进行BD授权，这无疑是在为生物类似药集采而寻找后路，虽然可以一定程度的提升公司价值，但难改复宏汉霖融资难的问题。
怎样重新获得市场认可？怎样获得更多融资？这无疑是复宏汉霖最需要解决的两大课题，也是管理层接下来需要提交的答卷。如果这两道题回答得不够好，那么这次没有完成的私有化或将是复宏汉霖投资者心中永远的遗憾。
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作者
：青栎，来源：
医曜
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