受人民币汇率突然走弱以及外部扰动影响，在此前一周意外的大幅反弹后，海外中资股市场本周再度震荡走弱。从基本面角度看，在缺乏进一步大规模财政刺激推动PPI转正的背景下，
上周市场由顺周期板块主导的再通胀交易缺乏基本面支撑。
因此，
我们提醒市场在充分计入积极催化剂后可能再度转为震荡，这一点亦在本周得到验证。
上周北向资金的大举流入与港股市场大幅跑赢更多也是出于投资者对海外主要央行决策前不确定性的规避，与对国内政策的乐观预期之间的权衡。
现在日本央行和美联储都传递出了明显的“鸽派”立场，打消了市场的担忧，而国内数据显示经济依然相对疲弱，因此两者间的天平开始出现边际倾斜。
3月高频数据显示经济较为疲弱。
这一环境下，
进一步的政策支持仍然至关重要。
今年1-2月财政支出（一般公共预算+政府性基金）同比增加1,160亿元，与去年12月的6,720亿元相比增幅放缓。因此，
我们认为未来几个月公布的高频数据和财政支出将成为评估财政政策进展的关键性因素。
往前看，
我们认为短期市场可能持续区间震荡
。在财政支出步伐加快以及数据改善前，
我们持续推荐“哑铃”策略的三条主线
（高分红、科技成长、部分出海与上游）
。
受人民币汇率突然走弱以及外部扰动影响，在此前一周意外的大幅反弹后，海外中资股市场本周再度震荡走弱。主要指数中，成长板块主导的恒生科技指数领跌，上周下跌2.7%；恒生指数、MSCI中国和恒生国企指数分别下跌1.3%、1.1%和1.1%。板块方面，医疗保健、保险和房地产板块领跌，上周分别下跌6.8%、3.5%和3.5%。传媒娱乐和银行板块则分别上涨0.9%和0.5%。
图表：
MSCI中国指数上周小幅下跌1.1%，其中医疗保健和保险板块领跌
正如我们在《
通胀交易再现？
》中提到，上周市场的意外大幅反弹主要是受卖空回补驱动，同时部分外资短期为了规避日本和美股市场可能的波动而进行的对冲交易（《
近期哪些外资通过北向流入？
》）。不过，从基本面角度看，在缺乏进一步大规模财政刺激推动PPI转正的背景下，
上周市场由顺周期板块主导的再通胀交易缺乏基本面支撑。因此，我们提醒市场在充分计入积极催化剂后可能再度转为震荡，这一点亦在上周得到验证。
类似的，
上周北向资金的大举流入与港股市场大幅跑赢更多也是出于投资者对海外主要央行决策前不确定性的规避，与对国内政策的乐观预期之间的权衡。
现在日本央行和美联储都传递出了明显的“鸽派”立场，打消了市场的担忧，而国内数据显示经济依然相对疲弱，因此两者间的天平开始出现边际倾斜。受此影响，EPFR监测的资金显示上周海外主动外资流出扩大（2.98亿美元 vs. 前一周流出1.93亿美元），北向资金也转为流出，上周流出77.8亿元人民币。虽然美联储主席鲍威尔FOMC会议上的“鸽派”信号周四重新催生了市场中的乐观情绪，但是随着人民币汇率出现波动以及美国国会针对在华投资的最新提案再度引发担忧，导致乐观情绪快速消退。
国内方面，3月高频数据显示经济较为疲弱。
具体来看，尽管今年1-2月数据看好于预期，如工业增加值增长7%（vs. 2023年12月的6.8%），社会消费品零售总额增长5.5%，但这在一定程度上也是受春节和闰年因素影响。相反，部分高频指标仍然较为低迷：从上游看，1）本周高炉开工率、水泥发运率分别较2019年春节同期下降6.3、76.5ppt；2）钢胚、水泥价格分别较去年同期下跌16%、25%。下游方面，1）猪肉、蔬菜价格春节后持续走弱，截至本周分别较去年同期下跌4%、9%；2）从三月前两周数据来看，乘用车批发量及销量较去年同期分别下滑25%、35%。
这一环境下，进一步的政策支持仍然至关重要。
根据我们测算，两会给出的今年财政目标（与去年相比赤字规模增加1.9万亿元人民币）对应1.5%的财政脉冲，与2023年的收缩明显改善，但距离我们认为需要达到的5-6万亿元人民币规模仍有一段距离。今年1-2月财政支出（一般公共预算+政府性基金）同比增加1,160亿元，与去年12月的6,720亿元相比增幅放缓。因此，我们认为
未来几个月公布的高频数据和财政支出将成为评估财政政策进展的关键性因素。
图表：
2月M1同比增长1.2%，与1月相比增速回落4.7个百分点
外部环境方面，美联储3月FOMC会议传递出“鸽派”信号，暗示年中前后可能迎来首次降息，短期有望为海外中资股市场提供有利的外部环境。
与降息次数可能减少的市场忧虑相比，美联储点阵图依然维持年内三次降息的预期，在很大程度上缓解了市场的担忧情绪。但是，我们仍然提醒投资者，市场是否会受益于美债利率下降和美联储降息仍然高度依赖国内因素，去年底港股市场表现与美债利率变化出现背离就是一个很好的例子（《
港股与美债缘何背离
》）。
往前看，
我们认为短期市场可能持续区间震荡。
高频数据和财政支出进度或成为决定市场方向和板块配置的核心因素。在财政支出步伐加快以及数据改善前，
我们持续推荐“哑铃”策略的三条主线（高分红、科技成长、部分出海与上游）。
图表：
在3月FOMC会议后，10年期美债利率出现下行
具体来看，支撑我们上述观点的主要逻辑和上周需要关注的变化主要包括：
1）
1-2月份，全国规模以上工业增加值同比增长7.0%，
比上年12月份加快0.2个百分点。分三大门类看，采矿业增加值同比增长2.3%，制造业增长7.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长7.9%。分行业看，41个大类行业中有39个行业增加值保持同比增长。其中铁路船舶（+11%）、有色金属冶炼和加工（+12.5%）、计算机、通信及其他电子设备（+14.6%）增速均超10%，部分受出口需求回升推动。值得注意的是，“抢出口”效应、闰年因素均对于工业增加值增速提振起到一定作用。
2）
1-2月社会消费品零售总额81,307亿元，同比增长5.5%。
按经营单位所在地分，城镇消费品零售额70437亿元，增长5.5%；乡村消费品零售额10870亿元，增长5.8%。按消费类型分，商品零售71826亿元，增长4.6%；餐饮收入9481亿元，增长12.5%。升级类商品销售较快，在限额以上单位商品零售额中，通讯器材类，体育、娱乐用品类，汽车类分别增长16.2%、11.3%、8.7%。1—2月份，服务零售额同比增长12.3%。从环比看，2月份社会消费品零售总额比上月增长0.03%。
3）
3月
FOMC会议上鲍威尔表态相较市场预期更为鸽派，
我们认为主要体现在以下几个方面：（1）利率已经达到高点，并维持年内三次降息的预测；（2）年初通胀超预期只是小波折（bumps），而非趋势改变，可能是由于季节性调整所致；（3）仅凭强就业不足以推迟降息。其他方面，2025年政策利率小幅上调至3.9%（12月FOMC时为3.6%），意味降息空间减少。长期利率中枢也小幅上调至2.6%（此前为 2.5%），隐含利率中枢可能维持在更高位置。
4）流动性：
上周南向资金保持流入势头，海外资金在过去38周持续流出。
具体看，来自EPFR的数据显示，上周海外主动型基金流出海外中资股市场，流出规模共计2.98亿美元（此前一周流出总量1.93亿美元），为连续38周流出海外中资股市场。与此同时，上周所有交易日南向资金均持续流入，中国内地投资者通过港股通买入355.6亿港元港股。
