【华泰电话会议纪要】终化蝶，有色李斌团队话十年稀土沧桑！凭数据，附重点标的业绩弹性分析！

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从2016Q4至今，稀土主要品种价格涨幅超过40%；氧化镨钕最新价格36.0万元/吨，涨幅46.3%；氧氧化铽最新价格390万元/吨，涨幅42.9%；化镧最新价格1.53万元/吨，涨幅39.1%；氧化铈最新价格1.37万元/吨，涨幅44.2%。

• 基本面 - 供需逆转，易涨难跌
  

－ 市场集中度高：六大集团（CR 6）市占近100%，且南北联盟统一定价。

－ 2017-2020 供需逆转，供给有顶需求稳增；库存去化终至尾声。

“10.5配额＋存量库存 ” Vs “9.2万名义刚需（6－7%增速）＋黑稀土削减后对应的隐形刚需＋常态化万吨级收储预期＋金融需求”，供不应求已现，并趋常态化。

供给配额制10.5万吨，37％储量供了全球83%需求，严重的错配，保护国产稀土迫在眉睫；也反映了海外矿山相对国内的成本和产业集群劣势明显；中重稀土主要依赖中国，轻稀土海外存在少量产能。

2017-2020年化需求预期增速6-7%，主要贡献来自于需求占比超过50%的稀土永磁，其需求增速预期超10%达约13%（预计新能源汽车和机器人增速最快，其他需求稳增）。

2016年底至今，经过4次收储和企业的主动减产消耗库存，2011年左右疯牛市囤积的社会库存去化近尾声。

－ 估值依附新能源汽车产业链

稀土永磁是新能源汽车电机不可或缺的一环，并且经过测算我们预期2020年稀土应用于新能源汽车的占比可能超过10%！

－ 成本强支撑：价格联盟已建，当前价格趋于盈亏平衡，原材料成本易涨难跌。

• 政策面 - 多管齐下

中国稀土WTO败诉后出口恶化，引起了高层关注，督促产业政策反思改善，并督查不作为。

打黑与地条钢取缔具有异曲同工之妙，我们相信会取得出人意表的效果。打黑和环保督查力度不输黑色供给侧改革和杜绝地条钢，执行力空前有效；各地区多部门联查，追责、经济处罚和刑罚并举。黑稀供给大幅下降，预期不足配额10%。

根据历史规律，预期近年收储政策常态化；参照历史规模预期万吨级；并呈现“溢价，多批次小规模贯穿全年”的趋势。

• 更为理性的投机面

专用发票有效控制了全民炒稀土悲剧的再次发生。

贸易商惜售，长单周期显著提升至季度甚至半年度。

金融机构开始认可基本面，携手实业介入交易，正形成金融需求。

1）价格刚恢复至行业盈亏中枢，行业同心协力助复苏。

2）距离历史峰值仍有500%以上空间。

3）六大集团已经感知到供不应求，业内预期今年镨钕镝铽等品种仍有30-50%空间，铕等小品种已供不应求涨幅空间预期更大。

4）鉴于2017年5月多数品种收储价格较3月收储价格涨幅超过10%，推动现货继续上涨。根据量级和频次规律推测7月前后继续收储，溢价趋势预计维持，因此今年稀土继续上涨30%是大概率事件。

5）极限涨幅预期200%（历史峰值的1/2左右）

据调研了解，业内认为产业链有效传导成本的上限是历史峰值的50%左右；价格缓慢上涨全产业链最能受益。

6）海外矿山进口压制不足为虑，因为海外多含铀矿山不易加工处理且多为轻稀土，而国内轻稀土优势明显，北方稀土等规模成本优势明显。

1）稀土板块相对稀土价格和其他有色板块涨幅严重滞涨

2）供需逆转和价格联盟形式促使轻重稀土普涨

3）按照业绩弹性和已有业绩综合排序，盛和资源、北方稀土、广晟有色和厦门钨业

按照稀土现价（2017.7.7价格）基础继续上涨30%、50%和100%，截至2017.7.7市值对应业绩弹性PE，盛和资源为23X、18X和11X，北方稀土为25X、16X和10X，广晟有色为27X、16X和8X，厦门钨业为31X、27X和20X。（预测数据和假设详见附注）

1）过去历次收储或者形成收储预期，稀土现货涨幅不超30%；这次普遍40%以上，持续时间更久！

2）2012之后，中重稀土价格和二级板块涨幅明显优于轻稀土；但是这次是普涨，黑稀土削减后形成的隐形需求主要集中在镨钕镝铽，轻重稀土均在列！

3）近年企业主动减产配额无法满产，消耗库存是重要经营目的之一；近期草调发现企业满产意愿强烈，出现供不应求局面。

4）黑稀土和矿山污染严重，环保督查强执行力有效遏制非法供给，部分企业开始断供。

业绩弹性计算原理：

因为公司同时（相当于）拥有冶炼和开采，稀土业务成本相对确定；涨价形成营收增量扣除期间费用和税后，便形成理论年化净利润弹性。

说明：

• 稀土现价：指2017年7月7日稀土价格

• 涨幅30%：指在稀土现价基础上上涨30%的稀土价格

• 涨幅30%：指在稀土现价基础上上涨50%的稀土价格

• 涨幅30%：指在稀土现价基础上上涨50%的稀土价格

• 按照稀土现价测算，2017年稀土相关业务营收预计年化达72亿元，归母净利润9.44亿元

• 期间费用率和税率分别为13%和20%（考虑到部分子公司为高新技术企业税率为15%，假设折合税率约20%）

• 假设公司的稀土业务净利润权益占比为80%

• 按照稀土现价测算，2017年稀土相关业务营收17亿元；公司归母年化净利润5.23亿元（其中稀土加工企业晨光稀土和科百瑞净利润加总约2亿元）

• 期间费用率和税率分别为10%和25%

• 盛和资源拥有晨光稀土和科柏瑞两家加工企业（合计约2亿元净利润），涨价期间预计毛利率保持稳定，利润增量与涨价幅度相当

• 按照稀土现价测算，2017年稀土相关业务营收26亿元，预计理论年化净利润约0.20亿元

• 期间费用率和税率分别为10%和25%

• 按照稀土现价测算，2017年稀土相关业务营收10亿元，公司归母净利润7亿元

• 期间费用率和税率分别为14%和25%