央行降息的逻辑（天风宏观孙永乐）

外部压力减弱，内部稳增长诉求提高。

7月22日，央行下调OMO利率10BP，随后1年期和5年期LPR利率跟随下调10BP。

三中之后，稳汇率压力减弱以及短期稳增长诉求打开了降息空间。

在今年6月的陆家嘴论坛，潘行长提到，

这暗示了LPR利率水平的下调。

我们在6月报告中也强调过，央行建立了 以OMO利率为中枢、以价格型调控为主的货币政策框架 ，为提高利率传导的有效性，LPR利率下调的空间有望打开（详见 《货币政策框架的过去、现在和未来》 ）。

但是，如果只下调LPR利率，又面临银行净息差过窄的约束。2024年一季度，商业银行净息差已经下行至1.54%，大型商业银行净息差仅1.47%，继续创近年来新低。

所以， 只有同时推进OMO和LPR利率的下调，才能缓和银行的净息差压力。

然而，OMO的利率下调，又面临了汇率贬值压力的约束。

但在三中全会之后，汇率的贬值压力减轻，降低融资成本的必要性上升，给了OMO降息的空间。

三中全会明确指出要“坚定不移实现全年经济社会发展目标”， 短期经济稳增长的诉求也有提高 。

目前 地产销售下行压力延续，新房销售面积 在新政实施 后短 暂反弹，但 进入7月后 再度走弱，另外 居民部门“提前还贷”的情况也有所 回升 。

二季度中国GDP实际增速4.7%（前值5.3%），名义增速4%（前值4.2%），单季度GDP增速低于全年目标5%。

从历史经验来看，单季经济增长低于目标是触发逆周期政策的核心条件之一——如果当季增速低于目标，会出现逆周期政策调控；如果累计增速低于目标时，政策力度会加大（详见 《政策的触发因素是什么？》 ）。

三中全会 《决定》公布 的一系列改革措施，一定程度上降低了长期系统风险的概率，对 提升风险偏好、提振人民币资产吸引力、稳定人民币汇率，起到了支撑点的作用。

同时人民币汇率的外部因素也在发生变化。 近期拜登退选和特朗普回归的概率上升，增加了 美元能否依然维持强势的不确定性。 而 在 特朗普的第一个 任期 ，美 元指数累计 下跌 12.1% ， 人民币对 美 元累计升值 5.9% 。

风险提示