【中金固收·分级A】触发剂不足，行情乏味 20170618

周股市波幅收窄，日均成交额仍在4000亿元之下，股指当周收跌1.12%。值得注意的是，盘面分化明显，银行股等前期强势的大盘蓝筹股大幅调整，上证50指数跌幅达到2.64%，而中小创震荡上行，创业板指当周涨0.77%，中证500涨0.73%。债市表现不差，10年国债收益率降7bps，目前在3.57%左右，T1709当周上涨0.37%。分级A虽份额有所减少，但继续阴跌，分级A指数收跌0.26%。个券中，直接受益于标的指数上涨的创业50A、深成指A涨幅分别在1.3%和0.64%，但多数品种收跌。

分级A规模小幅下滑，总份额数从此前的511亿份降至509亿份。其中，此前份额大幅回升的券商A，上周份额回落，下降2.28亿份。

上周我们提到，分级A的总份额数出现了回升的交易日（6月8日）。更进一步地看，虽然指数在上涨，但一些分级B体现出抄底工具的属性，阶段性恢复“杠杆基金”本色，因而在指数上涨时并未退让。分级A也因此没能随着标的指数而走高。从分级A指数表现上看，近期分级A已经形成了阴跌走势，我们的担忧成真。

值得注意的是，在上周，一些比较主流的分级A，出现了份额下滑，但价格下跌的情况。例如券商A，当周份额下滑2.28亿份，但价格下跌0.49%。一般来说，分级基金的份额下滑是伴随着折价套利出现的，因此一般份额下滑、分级A上涨更为常见。而从上周的情况来看，虽然随着指数上涨，券商A整体折价率有所拉大，但总体幅度仍然偏小，持续的时间比较短。同时，在周四上午的第一波拉升中，折价率还有所下滑（分级B阶段性追涨）。结合成交量的数据来看，整体折价没有吸引到足以拉升分级A价格的资金量。

因此，从配对转换价值的角度看，由于多数指数还处于低位，分级B仍不够“弱”，因而分级A表现得也略显无力。未来一段时间，这一格局可能仍将延续。转机可能在于，当指数离开底部后，开始走平或温和上行时，分级B退出无门的问题可能再度凸显，分级A可能再度迎来交易性机会。此外，从类看跌期权价值的角度看，券商A已经跌出少许的正期权价值，随着时间的推移，如果更多分级A回到这样的位置，其边际吸引力也将回升。

总体上看，虽股、债都在企稳回升，但分级A市场上涨的驱动力不足，“门票价值”仍未完全兑现但暂时缺乏触发剂，短期市场可能迎来较为乏味的行情。我们在5月下旬开始建议投资者关注市场流动性的变化，6月初建议部分兑现收益的机会（尤其对流动性要求较高的投资者），目前保持这样的判断，后续关注类看跌期权价值恢复（形成分级A的安全边际）以及季末资金冲击带来的低吸机会。

【应合规要求，此处有删减，请参见正式报告】

本文所引因合规要求有部分内容删减，报告原文请见2017年6月18日中金固定收益研究发表的研究报告《中金公司*张继强, 杨冰:分级A策略周报*触发剂不足，行情乏味》。

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