文：
凭栏欲言
央行数据，10月末，广义货币(M2)余额214.97万亿元，同比增长10.5%，增速比上月末
低0.4
个百分点；社会融资规模存量为281.28万亿元，同比增长13.7%。增速比上月末
高0.2
个百分点。
两者之间的裂口扩大0.6%。
自2020年4月开始，社融与M2之间的裂口（旁氏融资）飞速飙涨，从4月0.9%飞速飙涨至10月3.2%。
目前，这个数值已经超过2018年全年均值（2.73%）。
2018
年利用P2P暴雷缓解的债务风险，成果已完全丧失。
01
软着陆的代价
稳定内债（暂时）风险
有且只有旁氏债务指数级增长一条途径。
而内债
软着陆
有两条途径：
1）
暴雷违约，消灭债权。暴雷可以让债权凭空消灭，但风险容易传染扩散，容易诱发金融危机，
但具有定点操作的可能性
，定点爆破金融风险相对可控。但债权与消费关联紧密，暴雷会挤压居民消费，即算是定点爆破也会施压长期经济增长，而经济增速下降债务问题又会变的严重，操作具有相当难度。
2）
全民通胀化解。后果是挤压底层居民生存空间，货币竞争时代，法币信誉丧失会引起资金外流，容易诱发
全面性金融危机
。
高通胀化解债务需要
经济体封闭
才有机会实现软着陆（
比如1988和1993中国通过高通胀实现了软着陆
）。而当今世界是货币竞争时代，意图以全民高通胀让债务软着陆会导致货币竞争劣势，直接诱发全面性金融危机，变成硬着陆。比如土耳其。
开放经济体如果意图软着陆，
前提必须保持法币信誉基本稳定（否则会因货币竞争劣势诱发全面性金融危机），那么软着陆选择其实就只剩下了
定点爆破
。
2018
年之前，央行曾经试图软着陆。这需要维持货币信誉（内通胀来看，2018全年CPI均值2.13%；外汇率来看，2018年全年守在7以上，货币信誉比较稳定），还需要债务（定点）爆破。
2018年，P2P
暴雷、企业暴雷，暴雷冲击金融资产导致中国股市大跌，又导致股权质押风险。定点爆破差点演变为全面性金融风险，随后央行放松货币政策放松，全面性金融风险缓解。
整个过程虽然有风险，
但成果也相当明显，
相当一部分债权被消灭，（社融-M2）裂口由2018年初的4.8%下降至年末的2.1%，裂口缩小显示旁氏融资大幅压缩，中国
杠杆率下降，债务压力减轻。
但也有代价，
截至2020年6月末，全国在运营网贷机构由高峰时期约5000家压降至29家，压降比率99.6%。P2P暴雷消灭的债权大部分都是居民资产。
危险债务通过P2P被转移给居民，随后P2P定点爆破，宏观债务压力随之减轻。而居民债务风险的传染性较弱（居民债务极少存在债务间相互关联，从而传染性弱），诱发系统性金融危机风险小，
使得居民部门也最适合成为代价。
然而，至2020年10月，社融-M2裂口反超2018年均值，
以
居民为代价取得的成果
，已经完全丧失。
但居民债权（资产）被大量消灭，却成为消费低迷原因之一。
02
谁会是软着陆的代价？
防范系统性金融风险是央行的底线。
继续从软着陆的可能性进行分析，经过多年的促销费、（房产）加杠杆以及P2P定点爆破，居民部门作为代价的能力已经透支。再将债务风险转移给居民实行定点爆破（风险最小）已经成了一种奢望。
只要口袋里没有米，
巧妇也难为无米之炊！
而企业或政府部门（定点爆破）的风险传染性要比居民部门高的多（债务关联度高）。如果试图债务软着陆，那么定点爆破的风险性和操作难度陡然升高。
三大部门是谁会成为软着陆的代价？
防范系统性危机作为底线的条件下，谁成为代价似乎都很容易诱发系统性风险。
或者只有旁氏债务指数级增长这条途径才是最容易走的路？
03
抵押品的难题
然而想实现旁氏债务指数级增长需要抵押品！
对比疫情后
中美两国放水操作
来看：
1）
美国推出《冠状病毒援助、救济和经济保障法案》等四项法案，美国政府加杠杆融来的钱
（接近一半）是用于对居民发钱。
2）
中国央行制定应延尽延政策，鼓励银行放贷、刺激企业借贷，人民币
贷款大幅增长
是社融增长的主要来源，其次是政府债券大量增长，
但政府加杠杆融来的钱主要用于基建投资。
美国对等资金链末端
（家庭）定向发钱
，显然无需
顾虑资产抵押问题
；但中国以信贷为主的放水模式显然需要考虑资产抵押问题。
