【申万公用环保】华能水电（600025）2019年三季报点评：三季度来水整体回落 上游来水较好助力业绩超预期

公司发布2019年三季报。 前三季度公司实现营业收入163.15亿元，同比增长44.21%，归母净利润48.65亿元，同比增长116.71%，超过申万宏源预期的43亿元。

投资要点：澜沧江上游电站机组投产扩大发电规模，上网电价较高提升盈利中枢。 公司澜沧江上游5座电站最后一台机组于2019年7月投产，今年新增装机容量近200万千瓦。公司于今年7月签订《2019年澜沧江上游水电站送电广东购售电合同》，明确协议内计划电量为200亿千瓦时，电价为0.3元/千瓦时；超出部分认定为市场化电量。当前广东省市场化价差约3分/千瓦时，扣除后预计超出部分上网电价为0.27元/千瓦时。上游新投产机组上网电价大幅高于下游机组，显著提升盈利中枢。

三季度来水略有回落，但上游来水相对较好，助力业绩快速释放。 今年上半年澜沧江流域来水偏丰，叠加新机组投产，公司上半年实现发电量同比增长57.13%。澜沧江流域三季度汛期来水转差，公司前三季度累计发电量同比增长35.5%，增速较上半年大幅回落。但是相比下游，澜沧江上游来水相对较好，电价较高的上游5座电站三季度发电量整体实现正增长，带动公司业绩超预期。

参股国投大朝山电站三季度业绩大幅下滑，投资收益确认有一定滞后。 大朝山电站上半年受来水充足及上游电站去库容影响，1-6月发电量同比增加40.15%。由于汛期来水大幅回落，大朝山电站三季度发电量同比减少38.98%，前三季度累计发电量增速降至6.02%。同时由于汛期市场化交易电价显著下滑，大朝山电站前三季度平均上网电价同比下滑0.13%，三季度基本吞噬上半年业绩增量。但是公司对国投大朝山股权按公允价值计量，仅在分红时确认投资收益，业绩确认有一定滞后，预计大朝山全年业绩基本持平。此外，公司公告拟以19.98亿元收购紫石资本持有的金沙江中游公司11%股权，收购价格合理，公司看好标的资产长期价值，未来有望增厚投资收益。