氧化铝：真假反转与真假需求？

氧化铝是今年期货市场上的明星品种，目前价格涨到高位，好多人都在等着做空，想做空的理由也是千奇百怪。

有的是从阴谋论角度出发，认为货并不缺，而是都被人囤起来了，所以要做空；有的是从需求预期出发，认为电解铝开始出现边际亏损了，需求会有走弱预期，所以做空；有的是从供应预期出发，认为铝土矿供应恢复，氧化铝开工率会提升，供应有增加预期，所以做空。

我并没有跟踪过氧化铝的具体情况，但即使是什么也不看，基于以往的交易经验+单纯看盘面，你也知道当前的情况是真跌还是假跌？

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真跌与假跌

首先，想讲一下氧化铝目前的下跌特征：近月非常强势，远月暴跌，走出了近远月反向的超级正套行情。

远月下跌的逻辑很简单，就是基于供需预期，供应端随着铝土矿发运恢复，氧化铝开工率提升，供应增加预期，以及随着的电解铝亏损，需求端有边际停产预期，所以有供增需减的预期，盘面提前交易这个预期，走出了强烈的下跌行情。

远月空头的逻辑暂时无法证伪，不能说它对，也不好说它错，只是远月合约持仓量比较小，只要多空双方任何一方增仓去干，都会走出相应的行情，目前是空头更加主动去干，所以远月空头一增仓，就出现了瀑布式下跌。空头提前在交易远月预期。

类似的情况，在鸡蛋期货是最常见，鸡蛋期货通常都是反季节性操作，淡季逢低买入旺季合约，旺季逢高卖出淡季合约。所以，你经常会看到，在7、8月份的时候，资金就开始提前增仓空来年的淡季合约了，由于远月持仓很小，需求淡季的逻辑又无法证伪，所以空头资金一增仓，远月就直接打下去了。

今年你就会发现鸡蛋期货有一个特别的现象，那就是鸡蛋在高存栏+高利润的情况下，现货非常强势，所以从下半年开始，几乎每个合约最后都是大幅上涨去修复基差，无论淡季合约还是旺季合约，都是如此。

当然，今年高存栏+高利润+强现货的原因在于，蛋鸡的生产效率下降了，简单来说就是鸡苗的质量问题，导致鸡的产能性能下降，所以弱性能抵消了高存栏的影响，高利润则是由于饲料价格下跌带来的，同样的价格不一样的利润。

所以，这种基于某种预期而提前去打远月的下跌，我认为它并不是真正的反转，而是阶段性下跌，甚至有可能是空头在犯错。

那什么是真正的下跌呢？那一定是近月崩盘！就像当时棕榈涨到15000时候的行情，05合约上涨修复基差，06合约继续上涨修复基差，07合约临近交割还有2000点的贴水，最终07合约不再上涨修复基差，而是带着盘面巨大的贴水开始下跌，这种下跌才是真正的下跌。

所以，对于氧化铝来说，真正的反转下跌一定是从近月某个合约不再上涨去修复基差，而是带着大贴水开始崩盘；假的下跌则是基于某种预期提前去打远月，走出一波暂时不可证伪的预期行情。

记住一条经验法则，近月崩盘带着下跌是真反转，远月崩盘带着下跌很有可能是假反转。

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假反转行情

对于所谓的假反转行情，其实最常见不过了，尤其是在以往的黑色系行情当中，它需要你去理解行情的节奏，否则你节奏跟不上，处处都做反了。

比如，现在远月的氧化铝合约开始提前基于预期走下跌逻辑，这个跌幅已经不小了，然后跌到某个程度之后，开始在低位震荡筑底，等着预期开始兑现，例如空头预期的供应端恢复或需求端减产，随着预期的兑现，现货会开始逐步降价。

但这个时候，你会发现，尽管现货各种降价，但是期货已经不怎么跌了，而是在低位震荡筑底，通过期货下跌的方式来修复高基差，随着现货在某个时刻来一次大跌，那可能意味着现货最后一次下跌的情绪释放，然后现货下跌的利空出尽。

这个时候，期货依然是贴水现货的，而期货已经提前经历过一波下跌，又经历过低位的震荡筑底，现货端供需利空兑现，现货下跌利空兑现，然后这个时候，期货又开始上涨去修复基差。

随着期货上涨，市场情绪得到改善，现货也开始慢慢企稳，逐渐跟随期货的步伐开始涨价，又开始新一轮的期现共振上涨。

是不是很熟悉的画面？假跌的行情都是这样的：提前下跌+利空落地+筑底完成→盘面上涨+期现共振。过去黑色系品种，主力移仓换月之后，新主力合约都是这么玩的。

所以，无论是上面提到的鸡蛋期货，远月先下跌，然后临期逐月上涨修复基差，还是过去黑色系期货的假反转行情特征，都说明一个道理：远月带着蹦下来的可能是假反转，只有近月带着崩盘的才是真反转。

因此，对于目前空头集中力量狙击远月合约，我觉得如果把远月合约盘面利润干没了，空头就有可能是在犯错，提前在预演过去黑色系的假反转行情。

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真假需求

行情的上涨有投机需求拉动的，也有真实需求拉动的，一般情况下，back 结构下的上涨多为真实需求拉动的，contango 结构下的大行情往往是由投机性需求拉动的，小行情往往是真实需求拉动的。

道理很简单，back 结构的维持一般是供需偏紧导致的，平衡表有缺口，所以是真实需求下现货带着期货上涨。

contango 结构下的大行情往往都是由于事件驱动导致的投机需求激增，然后升水锁库，从而触发厂家去库提价，走出一波期现正反馈行情，这种行情往往不墨迹，又快又猛。

contango 结构下的小行情则是正常状态下的下游刚需补库走一波，但由于 contango 结构本身说明供需过剩，所以刚需补库走一波之后，又会回到下跌趋势，这种行情规模一般较小。

对于 contango 结构下，投机需求拉动的上涨，往往会伴随交割库库存增加或者交易所注册仓单大幅增加，如果你看平衡表的话，产业链总库存可能是在增加的，但是产业链上游库存是在下降的，这种的行情并不是平衡表有缺口导致的，所以通常怎么涨上去的，最终怎么跌下来，上涨过程中货并没有被消化掉，而是被锁住了流动性。

但如果上涨过程中，你发现无论是交易所仓单还是交割库库存都没有怎么增加，甚至整个产业链各环节的总库存还在不断下降，那你不能说是纯投机需求搞上去的行情，它就是平衡表有缺口，所以产业链总库存才会不断去化。

contango 结构下升水锁库拉涨，涨到高位变成 back 结构，这之后有两种情况，一种是平衡表有缺口，一种是平衡表没有缺口，有无缺口可以看产业链总库存的变化。

平衡表无缺口+上涨过程中变结构→上涨走反套，然后见顶下跌，这种下跌在产能过剩周期当中经常会见到，平衡表明明是过剩的，结果发生了某个事件驱动短期大涨，拉动上游去库涨价，最后现货升水期货，盘面变 back，随后远月合约走一波补涨，体现为 back 结构下高位上涨走反套，然后行情见顶，直接下跌，跌到最后又低位变成 contango 结构，体现平衡表原本无缺口的真实过剩状态。

平衡表有缺口+上涨过程中变结构→带着结构下跌，远月假跌行情，这种下跌往往是在产能紧缺周期过程中，即使短期因为大幅上涨形成高利润，侵蚀了下游利润，导致下游的抵制，从而高位回落一下，但是整体结构不变，真实需求很好，所以下跌过程中，下游很快就点价接货，把交割库或者仓单给节奏了，在下跌过程中 back 结构不变。

所以，contango 结构上涨到高位变成 back 结构之后，拉动之前上涨行情的核心驱动投机需求消失了，接下来考验的是真实需求的情况了，平衡表没有缺口的情况下，真实需求是无法承接的住那么高的价格的，平衡表有缺口的情况下，真实需求往往在下跌过程中会逐步刚需拿货，下跌过程中取决于需求端接货的情况，这个情况最终会反映在交割库库存的去化或仓单的溢出。

因此，contango 结构下的上涨行情，核心驱动是投机需求，contango 变 back 结构之后，上涨的核心驱动是真实需求。平衡表过剩的时候，真实需求弱，所以变结构之后，基本上行情见顶，怎么涨上去就怎么跌回来；平衡表缺口的时候，真实需求强，所以变结构之后，行情跌一波后，会维持 back 结构，然后现货带着期货涨。

从氧化铝的仓单情况来看，今年 4 月底到 6 月中旬有过一波巨量仓单生成的过程，那个阶段应该是 contango 结构下的升水锁库拉涨行情，锁住了不少现货流动性，随后氧化铝在下跌过程中，仓单不断溢出，那个过程是真实需求去接住了现货的过程。那个时候氧化铝已经变成了 back 结构了。所以，后面这波上涨过程中并没有大量仓单生成，应该是当期平衡表有缺口，带着 back 结构不断上涨。

总体来说，对于氧化铝的下跌，市场的观点认为，远月有供增需减的预期，所以去空远月，但我认为这不是真正的反转，对于远月暂时无法证伪，也不建议去追空远月，很有可能远月空头在犯错，在给自己挖坑。因为真正的见顶反转一定是从近月崩盘开始！