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海通有色团队：施毅、钟奇、李姝醒、陈晓航、甘嘉尧、李骥
2017年，有色金属产量保持稳定，价格趋稳向好，企业效益显著提升；供给侧改革在很大程度
上调整了有色金属供应，所有金属产量增速减慢、库存下降，供求基本面不断改善。目前，供给收缩已经从主要金属向稀贵金属蔓延，更广泛的金属价格反弹已
经发生。安泰科认为，不同于2016-2017价格波动主要驱动力来自于供给端，目前市场定价逻辑核心是在需求预期，2018-2019有色金属市场的核心投资将呈现高成长、小市值、高弹性的逻辑。
铜价下跌的时候，废铜进口也下降。与2003-2011年由中国需求带动的牛市有所不同，铜价在2015-2016没有像其他金属一样跌破成本，主要靠供应端的收缩而带动。2017年中国铜产量中80%来自原生铜，20%来自再生铜（其中直接和间接各50%）。2017年底禁止废七类，但是废七类含铜量低，加上4月要求废六类进口的的夹杂物由2%下降到1%，2018年1月废铜进口总量下降，但废六类比重上涨，含铜比例上升，金属量同比不降反升。2017年进口废铜金属量约150万吨，2018年预计进口130万吨。2019年前后预计是下一次冶炼产能实际扩张的时期，2014-2017冶炼产能扩张速度放缓，两会期间提出控制冶炼产能盲目扩张。
电力仍是最大的消费引擎，十三五期间城乡配电网投资不低于2万亿，其中农村电网改造不低于7000亿。预计国家电网2018年投资增速为7%，2017年为6%。汽车工业协会预计2018年汽车产量增速为3%，汽车占铜消费比重为5-6%，尽管新能源汽车单位用铜量由燃油车的20kg到73kg，但基数小。房地产增速下滑。
2017年上半年虽然罢工威胁也较多，并对铜精矿产量带来较大影响，但由于铜精矿和粗铜库存较高，精铜生产没有受到影响。在原料库存消耗以后，如果2018年再有集中性罢工出现，则原料紧张的影响将大过2017年。
去年罢工超预期，消耗铜精矿库存，今年继续由40家+协议要谈（77%的智利矿山，53%的秘鲁矿山要谈判，占全球产量的28%），可能切实影响精铜生产。Escondida 2018年6月需重新谈判。
总体而言，安泰科认为铜价暂时还形不成单边的牛市行情，而是一个慢牛格局，大的趋势为震荡重心逐步上移，短期小单边走势更多依靠资金或其他因素带来的炒作话题。预计2018年铜价主要运行区间为6200-8200美元，均价在6900-7000美元。
2017年关停运行违规产能350万吨，关停建成违规产能150万吨。采暖季限产90万吨。2018年2月底，电解铝运行产能3570万吨，同降5%。2018年前2个月，产量570万吨，同降5%。2018年预计产量3800万吨，全年产量3.6%。消费量3760万吨，同增6%。
2018年4-12月，仍有约300万吨置换产能、200万吨合规产能投放、未来40天约有80%错峰关停产能复产。
内需动能减弱，出口为拉动消费的主要动力。型材订单偏弱，挤压材、铝箔出口同比下降。板带材订单可以，但主要是出口。2018年月铝合金轮毂出口10%以上的增速，出口板带40%以上增速，因为铝材出口退税丰厚。铝价外强内弱，有利于铝材出口，但双反有不确定性，预计贸易环境恶化，2018年铝材出口408万吨，同降3.3%。
预计2018年国内铝紧平衡，过剩减少，国外紧缺加剧，LME库存由500万吨下降到100万吨。成本仍有下降的可能，煤价、氧化铝、阳极均可能下降，氧化铝和阳极的上半年增量客观。铝价上半年有压力，下半年供需改善，预计铝价回升，下行空间小于上行空间。未来主要看出口政策、环保和电力政策。
如果4月美国对铝板带进行双反，中国全年向美国出口板带50万吨，如果政策执行，会影响30万吨出口量。型材没有政策影响，东南亚需求或上涨，出口预计同比上涨。
电解铝出口关税15%自2006年开始，正在向协会反馈取消，美国进口电解铝仅对俄罗斯和中国电解铝没有10%的税豁免。
总体而言，安泰科认为2018上半年高库存、需求不及预期以及成本下行等因素叠加，铝价面临较大下跌风险；随着市场供需向紧平衡格局趋近，下半年铝价有望逐步回暖。预计全年SHFE三月期铝大致运行区间为13000-16500元/吨，LME三月期铝大致运行区间为1850-2200美元/吨。
国际市场：预计2018年矿产因产量将逆转前两年的跌势，出现1-2%的增长；再生银的价格将进一步升高，连续下跌两年的全球白银现货供应量将有1.8%的增长到32034吨。由于前期勘探及开发支出的萎缩，预计2019年及此后几年，矿产银产量将下滑，而缓慢爬升的银价将对再生银产量形成支撑。消费方面，促进全球经济持续复苏的积极因素正在积累。主要发到经济体失业率下降，消费需求开始增加。大宗商品价格企稳对全球经济回暖行程有利的支撑。经济的健康发展，将对白银的工业需求形成良好支撑。预计2018奶奶全球现货白银消费增速为2.5%，增长到31531吨。
安泰科认为，2018年将维持供应过剩的格局，但是消费增幅超过供应增幅，市场过剩量下降；2019年供应下降更甚，市场再度逆转为供应短缺。
国内白银生产现状。国内银矿山来自于铜、铅锌伴生，没有独立银矿，铅银58%，铜银31%，锌银8%，黄金3%。2017年国内白银消费结构：光伏31%，触头行业27%，电子12%，饰品/制品12%，钎焊10%，币章条4%，其他3%，EO 1%。
2003-2013上一轮商品牛市是金融和需求共振，流动性大增，商品作为套利工具。2011年后中国经济拉动需求动能丧失。2014年消费峰值，2017年工业消费增速13%，光伏增速最高，53gwh，电池片产量80gwh，2020吨，光伏用银国产率达35%。2017年金价上涨，银价下降，因为避险因素主要在于黄金，再加上工业需求一般，comex库存高。2018年主要看加息、美元、美国股市（大跌后资金流向金银）；全球通胀仍是良性。2018均价17.8盎司，区间15.6-21美元/盎司，2019走出底部。国内沪银主力均价：4100元/公斤，区间3750-4500元/公斤。安泰科预计，2018年产量增速为3.5%，增长到23345吨。
2018年国内铅供应过剩量将会扩大，2017年供应紧张所产生的价格支撑将减弱。首先从铅精矿供应来看，无论国内还是国际市场2018年均有增量，原生铅产量将恢复增长。再生铅生产不稳定的情况在2018年有望扭转，一方面2017和2018两年国内有超过180万吨的再生铅产能投产，另一方面根据铅酸电池的年度生产情况和报废周期推算，2018和2019年将进入报废高峰期。在新增产能和原料增加的情况下，预计2018年再生铅产量仍将保持较大幅度增长。2018年环保政策仍是铅供应不确定的重要来源，环保检查可能会影响到阶段性的供应，但相信总供应将增加。
需求缺乏亮点。2018年国内铅消费的主要支撑在于电动三轮车和低速电动车，总的预计2018年我国
铅消费增速在1%-1.5%。
2017发达国家汽车行业表现良好，铅需求好于预期，精矿供应紧张，伦铅表现较强。2018年，全球矿山供应趋于好转，供应改善将对铅价形成压制。安泰科认为，2018年铅基本面将转弱，铅价下行压力加大，预计均价在17000元/吨。另外，季节性波动明显：一季度处于高位，二季度受消费淡季影响，铅价向下调整，三季度需求好转将会出现一波上涨行情，四季度再度转入弱势。
显性因素：全年国外锌精矿供应显著恢复，国内二季度去库存预期，全球显性库存70万吨仍处低位，锌锭供需缺口仍有，趋于收窄。环保：大气特别排放限值，水和土壤涉重金属。
全球2015-2016产能减少150万吨。2017年产能增量67，2018年产能增量70万吨。受精矿紧张推动，锌价从2016年年初开始强劲回升，LME锌价最高在今年2月份达到3500美元以上，国内锌价最高在同期逼近28000元。受价格刺激，国外矿山已经显著恢复，但国内受环保安全督查影响，1000吨日处理能力以下小矿山关闭，产能损失较大，国内精矿紧缺，对进口精矿依赖度提升。2018年全球矿山产量可恢复至减产前的水平，2020年之前全球精矿维持紧平衡，预计2018年国内外精矿加工费难以显著抬升。
目前，对锌价格形成打压的主要是需求疲弱，近期国内外库存显著增加凸显需求不足。随着天气转暖和两会结束，预计二季度消费好转，国内去库存预期下，价格存在反弹机会，但能否再返27000元/吨以上的高位，风险较大。
安泰科认为，一方面，国内矿山关闭产能较多，原料偏紧和历史性的低库存将继续支持锌价高位运行。另一方面，精矿供应紧张的状况呈缓解趋势，供给端对价格支撑力度将减弱。在需求增速下滑的预期下，矿及锭供应趋于缓解，缺口双双收窄，未来锌价压力增加。
