报告导读

近年来，以新美大为代表的互联网医美平台降低了机构获客成本，同时有效的消除了信息不对称性，医美行业引流渠道也将更加向互联网平台倾斜。

投资要点

医美行业痛点及发展趋势：1）机构鱼龙混杂，服务质量良莠不齐： 监管趋严，行业集中度提升，资质将成为医美机构的重要竞争力； 2）获客成本高企，营销同质化效率低下： 互联网平台大幅提升营销效率； 行业将由供给决定需求发展至需求决定供给，获客成本有望降低； 3）信息不对称，消费者决策用时较长： 医美线上平台消除信息不对称，缩短消费者决策周期。

医美广告市场： 从医美终端支出构成来看，广告成本约占 20% ，材料成本约占 20% 。 我们认为，医美广告市场空间或与医美耗材市场空间接近； 2024年医美广告费用市场空间约为600亿。新氧是国内垂直类医美平台龙头，受益于医美行业渗透率的持续提升。

新氧：1）“媒体+社区+电商”的商业模式助力新氧精细化运作。

媒体： 新氧建立了完整的线上平台系统（ APP、小程序、官网 ）和丰富的媒体矩阵（ 6个公众号、20个微博、15个视频专栏 ）。高品质原创内容+多样化的宣传模式提升客户转化率，截至2018年底新氧发布了超过 200万篇美丽日记 ，创下了媒体内容月均约2.4亿次的浏览记录。

社区： 16-19年新氧官网月均UV/移动端MAU复合增速高达60%/85%，新氧通过精细化运营打造用户闭环管理。同时，大批医疗机构及医师入驻，通过视频面诊等服务模式互动，助力新氧打造国内规模最大的医美社区。2019年新氧平台共拥有8700家医疗服务机构，其中包括6100家医美机构和2600家保健机构。

电商： 新氧预约服务收入占比约为30%。“一站式”线上预约服务不仅方便用户决策，提升消费者转化率，同时也能向机构提供更加全面、真实的市场信息，提升机构运营效率。2018年新氧预约促成的医美项目市场规模21亿元，占国内医美市场线上预约总规模的33.1%。同时， 新氧推出美次卡，变向实现机构“连锁化” 。

2）精准打击行业痛点，低成本消除信息不对称。 一方面，新氧对医美机构及医师资质严格把关，打造绿宝石榜单，保证平台公信力。 另一方面，新美大引流成本控制在 10%-40% 之间，有效降低了机构获客成本， 16 - 19 年付费机构复合增速为 5 0 % 。 同时，新氧消除了消费者端信息不对称，缩短用户决策时间并增强用户粘性。

3）享行业红利高增长趋势有望恢复，结构改善付费客户比例提升。 化妆品类社零增速与公司收入增速趋势呈现出较高的同步性。 随着居民消费的修复，公司收入增速也将有所反弹，盈利状况将回归正常水平。 同时，付费 MAU 及机构比例持续提升，收入结构有望改善。

风险提示： 疫情影响消费环境； 行业竞争加剧； 平台机构发生医疗事故。

报告正文

1. 公司概览：“媒体+社区+电商”模式打造垂直类医美领先平台

新氧是国内最大的线上垂直类医美平台。 公司成立于 2 013 年 1 1 月，并于 2 019 年 5 月在美国纳斯达克上市。 新氧建立了 “媒体 + 社区 + 电商”的商业模式： 通过原创内容的新媒体宣传方式，打造专业的线上医美社区； 通过用户的医美体验分享，帮助消费者进行消费决策； 通过便捷的线上诊前体验、预约，实现线上到线下的消费者引流。

2020年，新氧营业收入规模达到12.95亿元，同比增长12%，16-20年CAGR高达127%；公司在2017年即实现盈利，随后业绩进入爆发增长期，18、19连续两年净利润增速超过220%，2020年疫情影响下行业经营情况受到一定冲击，一季度出现明显亏损，公司全年实现净利润0.06亿元。

股权结构清晰，医美独角兽备受资金关注。 公司创始人兼 C EO 金星持有公司 1 5.83 % 的股份以及 8 4.1 % 的投票权， A TCG H olding s Limited 持有 1 9.14 % 的股份以及 3 .7 % 的投票权，经纬中国持有 1 4.57 % 的股份和 2 .8 % 的投票权，兰馨亚洲持有 1 2.12 % 的股份和 2 .2 % 的投票权，挚信资本持有 11.73 % 的股份和 2 .2 % 的投票权。

作为中国医美行业独角兽，新氧自成立以来备受资金关注。 从 1 3 年成立到 1 9 年上市，短短的 6 年时间里，新氧受到了资本市场资金的青睐。 公司在 2 018 年 9 月完成了 E 轮融资，累计融资超过 1 5 亿人民币，资金主要用于服务提升、业务拓展、供应链效率提升以及团队人员扩充。

2. 医美行业：发展进入快车道，行业痛点中下游集中

当前医美行业痛点主要集中在中、下游。 从产业链的发展进度来看，上游生产商进入门槛较高且研发认证周期较长，利润较为丰厚。 中游市场高度分散导致机构质量良莠不齐，存在大量的黑诊所，行业亟待规范。 下游营销同质化较强，信息不对称导致消费者决策时间较长。

2.1. 痛点一：医美机构鱼龙混杂，服务质量良莠不齐

需求端：安全性>效用性，消费者青睐合规化、资质佳的医美品牌机构。 从需求端看，随医美行业的不断规范，合规化程度高、资质佳、品牌知名度高的医美终端机构将成为消费者 的头号选择。 据艾瑞咨询调查，安全性已超过医美整体效果、花费、维持时间等考量，成为 2 020 年医美消费者最为关注的信息； 机构资质和品牌知名度 / 口碑也已成为消费者选择医美终端机构时最重要的考虑因素。

供给端：监管持续收紧，未来随着小微型不良医美诊所出清，行业集中度将有所提升。

1）市场高度分散、中小型机构为主力运营形态： 根据艾瑞咨询数据，2019年中国具备医疗美容资质的机构约13000家，仅占全国经营医美项目店铺的14% ，其中医院/门诊部/诊所占比分别达29%/33%/38%；从机构结构来看，行业集中度较低，大体量医美机构仅占市场的6-12%，代表机构包括美莱、艺星、伊美尔、朗姿、丽都、华韩等；中小型机构是目前的主力形态，占到机构数量的70%-75%，另外还有16%-22%的小微型诊所。

2）合规执业医生队伍仍待壮大： 按照13000家医美机构的需求计算，行业医师需求超过10万名，而根据艾瑞咨询统计2019年中国医美行业实际从业医师数量为38343名，行业医师缺口巨大。然而医生培养周期较长，正规整形美容医师从毕业到独立执业一般需要5年以上。根据中整协统计，非法从业者人数至少在10万人以上，市场存在大量非合规医师展业情况，也为医疗美容安全埋下隐患。

3）医美行业管理政策不断收紧： 1）明确管理规范，多地开展多项打击不合法、不合规经营的专项行动，2017-2018年共查处非法开展医疗美容案件2772件，责令743条医疗美容广告予以改正，51家机构停业整顿，吊销医疗机构诊疗科目或《医疗机构执业许可证》28家。2）重视主诊医师的考核和备案工作；3）不断完善机构评级标准，包括三级专科医院认证/中整协A级认证/JCL认证等，树立行业标杆。 随着行业不断规范化，资质优秀、品牌声量积累到位的连锁集团迎来更好的发展环境，行业集中度有望走向提升。

未来发展趋势： 当前医美合法合规机构供需不平衡，随着监管趋严，行业集中度或将持续提升； 同时行业壁垒增厚，资质将成为医美机构的主要竞争力。

2.2. 痛点二：获客成本高企，营销同质化较强且效率低下

机构获客成本较高，线上渠道呈高增长趋势。 根据Frost&Sullivan数据，2018年中国医美行业获客成本高达310亿元， 占比约为医美行业总收入规模的25% ，同比增速高达19%。根据预测，未来3年获客成本复合增速仍将维持在19%左右。分渠道来看，近年来医美机构线上获客支出占比持续提升，2018年占比58%，较14年提升了4个百分点。同时，线上获客支出维持了较高增速，2018年增速高达29%，根据预测， 未来3年线上获客成本复合增速仍将维持在21%左右，占比有望提升至62%。

医美机构营销费用较高，广告费用市场空间较大。 从医美终端上市公司财务数据来看，医美机构的销售费用率约为20%-40%，占期间费用比例约为60%-70%。从医美终端支出构成来看，广告成本约占20%，材料成本同样约占20%。且非上市中小医美机构的广告费用率普遍高于上市公司费用率水平，由此我们认为， 医美广告市场空间或与医美耗材市场空间接近；2024年广告费用市场空间约为600亿（3000亿市场+20%占比）。

医美机构营销策略同质化较强，广告投入粗放效率偏低。 医美机构传统的营销投放方式包括美容院宣传、户外广告（公交车、公交站点、地铁站）、互联网搜索引擎等。 “广撒网”的营销策略同质化较强，广告投入粗放客户转化率偏低。

国内医美行业仍处于供给决定需求的成长期，被动提升机构获客成本。 根据 Fro st&Sullivan 统计，中国每千人接受医美疗程数仅为 1 4.8 次，对比韩国 / 美国 / 巴西 / 日本海外成熟市场的 8 6.2/51.9/46.2/27.1 次，存在较大差距。 国内医美机构供给仍然集中在一线以及新一线城市，医美行业呈现出 “供给寻找需求”的局面。 随着市场教育的进行以及医美机构向下线城市的连锁 & 并购扩张，中国二三线城市年轻人群有望成为未来主要的增量市场。 未来或将出现需求决定供给的医美行业格局，届时机构获客成本有望大幅降低。

未来发展趋势： 一方面，互联网平台大幅提升了营销效率； 另一方面，随着渗透率的不断提升，行业将由供给决定需求发展至需求决定供给，获客成本有望降低。

2.3. 痛点三：信息不对称，消费者决策用时较长

信息不对称导致消费者决策周期较长。 医美行业发展初期，消费者更多的是从线 下媒体、广告渠道获得相关行业信息，行业信息不对称性较高。 近年来，以新美大为代表的互联网平台成为了消费者获取医美信息的新渠道，但由于医美行业专业性较强，消费者在进行消费决策前仍然需要进行大量相关信息积累，从导致消费者决策周期较长。 根据新氧发布的《 2 018 年医美行业白皮书》，消费者第一单平均决策周期为 3 3.25 天，后续的复购决策时间有所缩短，第二次、第三次下单时间周期分别为 2 1.69 天和 1 7.89 天。

消费者的信息不对性主要体现在三个方面：机构、医生、产品。

1） 机构： 我国医美市场黑市机构数量超过10万家，是正规机构的10倍以上。从市场规模来看，2018年我国医美正规市场规模878亿，对比黑市规模1367亿元。消费者在进行消费决策前，首先要对可选机构进行深入了解及对比。目前，消费者对于医美机构的合法合规性越来越看重，正规市场增速远超黑市增速。

2） 医生： 我国医美市场非法从业者超过10万人，合法合规医师仅占24%。医美行业医师供需不匹配，即使在合法医美机构中，也存在着非合规医生。同时，由于医美治疗的操作性相对复杂，合法合规的医生间水平也不完全相同，消费者往往愿意通过了解医生的过去案例及患者分享，来建立对医美医师的信任。

3） 产品： 医美市场针剂正品率仅占三分之一，非法机构九成设备为假货。随着医美行业的快速发展，市场上也出现了大批的水货、假货针剂。同时，医美市场也充斥着假货医疗美容设备。消费者在消费决策前也需要对所选择产品进行充分的了解和对比。

未来发展趋势： 随着医美线上垂直类平台及线上大众类平台的出现，消费者与机构、消费者与消费者的沟通更加流畅，将极大程度的减轻信息不对称 ，缩短消费者决策周期。

3. 新氧：垂直类医美平台龙头，精准打击行业痛点

3.1. 商业模式：“媒体+社区+电商”助力新氧精细化运作

作为国内做大的线上垂直类医美平台，医新氧的商业模式主要由三部分的交互构成： 1）原创、专业、可信的媒体内容。2）以用户创作为特色的高参与度社区。3）便捷的线上医美预约服务。 在新氧的线上平台上，消费者通过海量的原创、专业、可信内容以及丰富的社交功能，提升对于医美项目、服务、产品的认识，并对医美机构进行了解、对比以及服务预约。根据弗若斯特沙利文数据，2018年新氧在媒体内容、社区、电商预约都做到了国内线上医美行业的第一名。

媒体内容：

新氧建立了完整的线上平台系统和丰富的媒体矩阵。 新氧打造了包括 新氧APP、新氧微信小程序、公司网站 在内的全面线上平台。同时，新氧的新媒体矩阵包括 6个微信公众号、20个微博账号以及15个视频专栏 。丰富的媒体平台有效的保证了媒体内容的宣传推广，根据披露，新氧在2018年四季度创下了媒体内容月均约2.4亿次的浏览记录。

高品质原创内容提升客户转化率。 新氧致力于通过高质量、广覆盖的原创医美媒体内容，为消费者消除信息不对称，提升线上用户向医美服务行业的转化率。 新氧内部拥有大批的专业编辑人员，负责孵化、创造媒体内容，并通过医美机构、专业医师的指导，不断提升媒体内容的专业性。

宣传模式多样化，美丽日记打破行业传统信息推广模式。 新氧推出了美丽日记、评分&点评系统、短视频、直播、精选文章等多种形式的媒体宣传形式，通过自己的线上平台系统以及媒体矩阵进行广泛推广宣传。其中，创新性的推出了美丽日记，打破了行业传统的宣传模式。美丽日记鼓励用户进行医美后在线分享所选机构、服务价格、治疗体验、以及术前术后对比照片等具体内容，把患者医美前后的真实体验展现在线上平台，其他用户也可以在日记中进行留言提问，与患者互动。同时，新氧通过大数据整合，为用户提供各种医美项目的恢复日历和准备资料，极大程度上为用户消除了信息不对称。根据统计， 截至2018年底新氧总共发布了超过200万篇美丽日记。

医美社区：

新氧打造国内规模最大医美社区，官网及移动端客户数呈现高增长趋势。 根据弗若斯特沙利文数据，新氧在 2 018 年中国线上医美服务行业中客户每日使用时间占比排名第一 。 近年来，随着医美关注度的提升，新氧用户数也呈现出飞速的增长趋势。 2 019 年新氧网站月均 U V 为 1 190 万人， 1 6 - 19 年复合增速高达 6 0 % 。 2020 Q 4 新氧移动端 M AU 高达 890 万人，较 1 9Q4 同比提升了 1 42.3 % 。 2 020 年受疫情影响，一方面人均手机使用时间增加，另一方面出行减少时期也比较适合医美术后恢复，刺激潜在需求，新氧客户端 M AU 爆发式增长，前三季度均呈现翻倍的增长趋势。

大批医疗机构及医师入驻，社区资源丰富。 新氧深耕医美社区，大量引入用户的同时，加强与医美机构和医生的合作。 根据披露， 2019 年新氧平台共拥有 8 700 家医疗服务机构，其中包括 6 100 家医美机构和 2 600 家保健机构。 医疗机构的入驻也带来了大量的医师资源，新氧推出医生现在面诊功能，用户在线即可预约进行初诊咨询。

精细化运营，打造用户闭环管理。 为了实现用户闭环管理，新氧推出了亿元补贴变美计划。 一方面，为了留存住医美术后用户，新氧对用户术后通过美丽日记分享进行返现奖励。 另一方面，为了识别线上引流客户，新氧对线上到店客户发放优惠买单补贴。 新氧还推出黑卡会员服务，给予黑卡会员更多的优惠和权益，绑定深度用户。 同时，针对消费者分层，新氧还推出了管家式定制服务 —尺颜。

电商预约：

“一站式”预约服务提升消费者转化率。 为了方便消费者决策，新氧为用户提供 “一站式”线上预约服务。 消费者提前支付定金，剩余的项目尾款可以到院后线下支付； 新氧也会向线下机构收取约为 1 0 % 的中介费。 同时，预约服务功能也能向机构提供更加全面、真实的市场风向信息，帮助机构提升运营效率。 根据披露， 2 018 年通过新氧预约促成的医美项目整体市场规模高达 2 1 亿元，占国内医美市场线上预约总规模的 3 3.1 % 。 从收入结构来看，近年来，预约服务费占比总收入为 25 % 左右。

推出美次卡，变向实现机构“连锁化”。 针对消费者存在消费 1- 2 次后，由于满意度或 便利性等原因更换医美机构的需求，新氧推出了美次卡，消费者可以在全城范围内跨店按次消费，变向实现机构 “连锁化”。 美次卡精选平台 T OP10 护肤项目，仪器、药品价格透明，无隐形消费。 新氧严格监督机构药品、仪器，通过用户反馈或神秘人探店机制推进正品保障，并结合口碑、规模、品质等多项指标选择机构，统一培训和流程监督，确保服务质量。 同时，消费者享受平台闪电退、过期退、余额退等保障政策。 当前已经实现全国头部 1 1 城 2 00 + 优质机构的覆盖，城市包括北京、上海、重庆、南京、杭州、长沙、广州、深圳、成都等。

我们将新氧、美团、更美、百度、阿里健康等线上平台的情况进行对比。 垂直平台的特征及优势明显。

MAU及医美业务侧重： 新氧在垂直领域线上平台月活数优势明显； 美团、阿里健康等综合性流量平台更侧重轻医美业务，新氧、更美等垂直领域线上平台及传统玩家百度更侧重整形业务。

获客成本： 传统广告平台获客成本较高，百度进店成本高达 4 000 - 6000 元 / 人； 新氧、更美相对较低，其中新氧获客成本 3 00 - 500 元 / 人。

获客方式： 新氧、更美等垂直领域平台侧重专业性，通过整形业务建立口碑， 自上而下 的辐射轻医美业务； 大众点评、阿里健康侧重导流，从下沉的美甲、美发市场 自下而上 的延伸至整形业务； 传统广告平台百度主要靠客户主动搜索及线上客服。

项目标准化： 天猫医美推出了若干标准化产品，培养消费者先选标准产品再选门店； 新氧推出了美次卡 ，消费者购买对应项目的美次卡，可在所在城市的不同医美机构享受同质量、同标准的医美服务， 变向连锁化的同时，有利于预约服务业务的增长。

医生评级体系： 新氧、更美等垂直领域平台都推出了医生评级体系，有助于消除医生端的信息不对称； 综合性平台及传统平台缺少对医生的评级体系。

内容： 新氧、更美等垂直领域平台都推出了日记产品，详细的展示术前术后情况，对比美团等点评式反馈，互动的持续性、参考性更强； 传统平台机构宣传内容同质化严重。

服务方式： 新氧、美团、更美等新兴平台均引入了视频面诊、 A I 面诊等多样化服务方式，传统平台仍采用搜索、在线客服费的服务方式。

监管合规： 新氧、更美等垂直领域平台均对机构及医师资质要求严格且透明，监管强度要大于综合性平台及传统平台。

3.2. 成功之匙：精准打击行业痛点，低成本消除信息不对称

医美机构及医师资质严格把关，绿宝石榜单医师权威推荐。 新氧对入驻机构资质证件、法人信息进行严格的把关、审核； 对医师认证要求医生提供医师资格证以及医生执业证； 对护肤、美妆、药械品牌厂家进行认证，需要厂家提供营业执照、商标证、医疗器械注册证、生产许可证、授权书等有效证件信息。 用户可以随时通过新氧 A PP 查询医美机构以及医师的执业许可信息。 同时，新氧推出了 “绿宝石医生榜单”，榜单将对医生进行技术、审美和服务三大维度、 101 项细则进行严苛筛选，为消费者推荐权威、放心医生。

有效降低医美终端机构获客成本，付费机构及付费MAU高速增长。 近年来， 以新美大为代表的互联网医美平台成为了医美机构更加青睐的 引流渠道。 根据艾瑞咨询数据，传统广告（户外、梯媒、地铁广告、搜索引擎）以及渠道获客（美容院或其他异业方式引流）引流成本在 60%-90%/30%-70% 不等，新美大引流成本则在 10%-40% 之间，且 ROI 更高。 从新氧的付费机构 / 付费 M AU 数量变化来看，近年来均呈现稳步提升的趋势， 16 - 19 年复合增速为 5 0 %/ 105 % ， 2 020Q4 付费机构高到 4 746 家，同比增长 4 0.5 % ，付费 M AU 为 1 9.48 万人。