【CAS干货】商业保理ABS中应收账款资产选择&入池资产形式确定

保理资产证券化与一般的企业应收账款资产证券化相比，两者存在诸多相同之处，也存在明显的差异。相同之处是主要表现在基础资产方面，穿透了看，两者最底层的资产都是企业应收账款债权。不同之处则主要表现在交易结构及法律关系方面，保理资产证券化中，除了基础交易法律关系外，还嵌套了一层保理法律关系，保理公司同时享有对债务人的“应收账款债权”和对保理申请人的“保理合同债权”;而企业应收账款资产证券化中，只存在基础交易法律关系，即债权人仅对债务人享有“应收账款债权”。

保理资产证券化与企业应收账款资产证券化的上述区别，使保理公司在开展保理资产证券化业务时，会产生二个疑问：1、是不是所有保理公司的应收账款都适合做资产证券化呢？2、应以“保理合同债权”作为入池资产，还是以“应收账款债权”作为入池资产？

应收账款必须是客观存在的，保理业务的最大风险是虚假贸易。因此保理公司作为资产证券化中的“原始权益人”，必须对应收账款的真实性和合法性负责，证券公司必须对基础资产的真实性和合法性进行审查，资产证券化的律师事务所必须对基础资产的合法性进行尽职调查，并出具独立法律意见。

该资产必须得能够转让给特殊目的载体(SPV)。在保理业务实践中，首先必须确保保理公司受让的应收账款是可以转让的，而且保理公司在受让应收账款之后，必须再转让给SPV，使SPV成为新的债权人，享有到期向债务人进行追偿的合法权利。因此，所谓的“暗保理”业务是无法做资产证券化的。

通常来讲，应收账款账期较长的基础资产是比较适合做资产证券化的，如果是账期较短，则可以选择循环购买的应收账款，通常是基于特定的交易双方循环交易而形成应收账款，通过保理资产池(池保理)做资产证券化。这种情况下，保理公司及SPV必须对每笔新形成的应收账款以及回款进行跟踪管理。

因此，有必要对保理业务的行业进行选择，对保理业务的基础交易合同的法律风险进行评估，对具体保理业务交易双方的历史交易记录进行调查。

SPV从其法律地位来看，其在受让了保理公司的应收账款之后，享有了应收账款这种基础资产的所有权。保理的基础资产有别于其他资产，保理资产是应收账款，而应收账款的第一还款来源为债务人的到期付款。因此，SPV必须关注债务人的偿还能力与付款信用。

保理公司可以将其优质资产打包做资产证券化，这种资产可以是特定的交易双方连续发生的应收账款，也可以是多个交易主体形成的应收账款。但是，考虑到资产证券化过程中需要证券公司(基子公司)、会计师事务所、律师事务所、评级公司等机构的配合，中间成本也不低，因此资产规模少的也应该在一两亿元以上才有操作价值。

保理资产证券化业务中，不管是以“保理合同债权”还是以“应收账款债权”作为入池资产，在法律上都是可行的，但具体到每一个项目时需要根据具体保理业务的情况进行综合判断。计划管理人应根据不同的保理业务类型，判断保理公司对保理申请人是否享有追索权、债权转让是否已有效通知债务人、保理公司确定的主要还款主体、应收账款的金额及账期是否确定、应收账款到期日与保理融资期限何者先到期、债务人的合作程度等情况，并根据不同的情况作出不同的选择。

• 保理公司对保理申请人是否享有追索权?

根据保理公司对保理申请人是否享有追索权，可以将保理业务分为有追索保理业务和无追索权保理业务。有追索权保理业务项下，若应收账款到期，债务人未能按期足额清偿应收账款，则保理公司可根据《保理业务合同》的约定，要求保理申请人履行应收账款回购义务，并清偿剩余未清偿的保理融资本金、融资利息及相关保理费用。无追索权保理业务项下，保理公司将承担债务人的信用风险，保理公司对保理申请人不享有任何追索权或仅保留了部分追索权。

若保理公司开展的是无追索权的保理业务，则其对保理申请人的追索权利是非常有限的，保理业务的还款主要依赖于债务人支付的应收账款回款，因此无追索权保理业务下，应以“应收账款债权”作为入池的资产。若保理公司开展的是有追索权的保理业务，则保理公司对债务人和保理申请人均享有债权，管理人需要结合其他保理业务情况判断以何种债权作为入池资产。

• 债权转让是否已经有效通知债务人?

根据保理申请人是否将应收账款转让事实通知债务人，可将保理业务分为明保理业务和暗保理业务。根据《合同法》第八十条的规定：“债权人转让权利的，应当通知债务人。未经通知，该转让对债务人不发生效力。”明保理业务中，保理申请人已将应收账款转让事实通知债务人，应收账款转让已对债务人发生法律效力。暗保理业务中，保理申请人未将应收账款转让事实通知债务人，该应收账款转让仅在保理申请人与保理公司之间生效，对债务人不发生法律效力。

实践中，在很多情况下，保理申请人为了不破坏或影响其与债务人之间合作关系，保理申请人要求办理暗保理业务。暗保理业务下，保理公司作为债权的受让人不能直接向债务人直接主张债权，亦无法向债务人核实应收账款的真实情况，业务风险相对比较高。在回款控制上，往往采用保理申请人转付模式或回款账户共管模式。在暗保理项下，由于保理公司受让应收账款未通知债务人，应收账款权利存在瑕疵，业务风险较高。因此应选择以“保理合同债权”作为入池资产为宜。

• 保理公司确定的主要还款主体

保理公司在开展保理业务时，通常会根据债务人和债权人的偿债能力不同，确定一个主要的还款来源，并围绕这一还款来源，确定相应的增信及风控措施。例如，若债务人是一个大型核心企业，保理申请人是中小企业，则保理公司往往会将还款的主要来源确定为核心企业，相对应的风险控制的重点则是审核应收账款债权的真实合法性、审核应收账款金额和期限是否确定、应收账款是否存在质押或重复转让等权利瑕疵、确保应收账款转让已进行了有效的转让通知和转让登记等。相反，若保理申请人是核心企业，债务人是其下游的中小企业，则保理公司往往会以保理申请人作为主要的还款来源，相应的风控措施则是确保保理公司对保理申请人享有完全且充分的追索权。

基于上述分析，保理公司围绕其确定的不同还款来源，所采取的风控及增信措施都是不一样。保理公司在开展保理资产证券化时，应充分考虑这一情况，资产证券化项目所采取的交易结构和风险控制措施，应与前端保理业务保持延续性和一致性。若保理业务中确定的主要还款来源是债务人，则保理资产证券化以“应收账款债权”入池较为适宜;若保理业务确定的主要还款来源是保理申请人，则以“保理合同债权”作为入池资产较为适宜。

• 应收账款的金额及账期是否确定?

实践中，保理公司在某些类型的保理业务项下，所受让应收账款的金额与账期是不能完全确定的。例如在开展《煤炭供应合同》项下的保理业务时，保理公司受让应收账款时，应收账款的金额是《煤炭供应合同》约定的合同金额，而交易双方最终实际结算的金额，需要根据煤炭样本化验结果进行相应调整。这种情况下，保理公司受让的应收账款金额与最终付款金额之间存在一定的出入，但出入的比例根据历史交易情况是可以合理预测和控制的。

应收账款金额及账期不能完全确定，并不是开展资产证券化业务的实质性障碍。这一问题，可以通过交易结构的设计与安排得以解决。计划管理人可以采取如下措施，来解决应收账款金额及账期不能完全确定的问题：

1. 不以“应收账款债权”入池，而以“保理合同债权”作为入池资产，来确定资产池规模及进行现金流测算；

2. 风险敞口超额覆盖机制，入池的基础资产金额超额覆盖融资金额；

3. 产品分级机制，对产品进行分级，保理公司自持劣后级资产支持证券份额；

4. 外部增信，由第三方提供外部担保。根据上述分析，在应收账款金额及期限不能完全确定的保理业务中，保理公司以“保理合同债权”作为入池资产，通过结构化的安排和外部增信措施，可以有效化解因应收账款金额及期限不确定带来的风险；

5. 应收账款到期日与保理融资期限何者先到期?实践中，在有些保理业务中，应收账款的到期日晚于保理融资期限。在该类保理业务中，应收账款仅仅作为保理融资的一种增信措施，保理业务的第一还款来源是保理申请人的到期还款，而非债务人支付的应收账款回款。在该类型保理业务项下，以“保理合同债权”作为入池资产更为适宜；

6. 债务人的合作程度：保理业务中债务人的合作程度，很大程度上决定了保理业务的风险。若债务人能够积极配合，对保理公司所受让应收账款的真实性进行核实，并承诺按期足额支付应收账款，则保理业务的风险较低。相反，若债务人的合作程度较低，甚至与保理申请人恶意串通，骗取保理融资，则保理业务的风险就比较大。债务人合作程度高且付款能力强时，以“应收账款债权”入池较为适宜;债务人合作程度低，或付款能力较弱时，以“保理合同债权”作为入池资产对投资人更为有利。

前文探论的以“应收账款债权”还是以“保理合同债权”入池的问题，对保理资产证券化有如下几个方面的影响和作用。

首先，为基础资产规模的确定提供了依据。以“应收账款债权”入池和以“保理合同债权”入池，其所对应的入池基础资产的规模是不一样的。

其次，为计划管理人及评级公司做现金流预测提供了依据。“保理合同债权”的笔数相对较少，且融资金额和融资期限都是完全确定的，以“保理合同债权”为基础资产，其现金流测算会相对便捷。相反，“应收账款债权”的笔数往往比较多，且应收账款金额与账期在很多情况下是不完全确定的，给现金流预测工作带来了诸多不利。

最后，为计划管理人设计增信措施和确定风控重点提供了依据。如前文所述，不同类型的保理业务其风控重点是有所差异的，保理资产证券化业务中，计划管理人需根据不同的保理业务类型和基础资产类型，确定不同的增信措施和风控重点。

计划管理人选择以“应收账款债权”或以“保理合同债权”作为入池的基础资产，并不意味着计划管理人选择了其中一种债权而放弃了另外一种债权。

在保理法律关系中，“应收账款债权”与“保理合同债权”之间存在密切的联系，两者是相互依存的关系。为保障资产支持证券产品投资人的利益，专项计划应当同时受让“应收账款债权”和“保理合同债权”这两种权利，但在确定“基础资产规模”和做现金流预测时，可以选择以其中一种债权作为依据。具体而言，计划管理人可以从前文所述的六个维度进行综合判断，确定以“应收账款债权”或“保理合同债权”中的一种债权作为入池基础资产，而将另一种债权作为实现基础资产债权的重要保障。