没错！净利率提升，三一又要开始赚大钱了|方正机械吕娟团队

三一重工：业绩超预期 净利率进入上升通道

核心投资逻辑

※ 事件描述 ：三一重工公告2016年年报，全年实现营业收入232.80亿元，同比减0.81%；实现归母净利润2.03亿元，同比增4001.13%。公司同时公告2017年一季度报告，Q1实现营业收入93.77亿元，同比增79.38%；实现归母净利7.46亿元，同比增727.06%。

※   事件点评 ：业绩超预期，净利率进入上升通道，业绩弹性巨大。

1）2017年Q1行业高增长回落后，未来还能有多少稳态增长？ 行业总需求来自国内新机需求+国内更新换代需求+海外需求，其中后两者绝对量和占比都在持续攀升。2016年公司实现国际销售收入92.86亿元，占总营收比重39.9%，领跑行业，随着“一带一路”持续推进，预计公司在2020年之前可以实现国际收入占比过半。判断随着2017年上半年【低基数+拖机对新机销售挤出效应消失】造成的高增速回落后，保守估计未来3年行业依然能保持10%左右的稳态增速。

2）行业集中度提升，公司竞争优势凸显。 行业在经历2012-16年持续5年低迷后，竞争格局不断优化，2017年Q1销量前五挖掘机厂商市占率合计61.59%，较2012年升18.21%；公司作为龙头2017年Q1市占率22.61%，同比提升3.72%。判断未来3年公司销量增速持续大于行业，份额进一步提升。

3）出清风险，经营改善。 公司在过去5年做了最为关键的一件事就是出清应收账款、存货和产能过剩的风险，三表从2016年4季度开始明显修复。

4）结论 ：公司净利润进入3年左右的快速增长期。结合1）2）3），最终体现在利润表上就是毛利率上行，期间费用率和资产减值损失/营业收入下行，2017年Q1毛利率32.55%，同比提升6.6个百分点；期间费用率19.93%，同比下降9.9个百分点；资产减值损失/营收比率2.63%，同比下降0.1个百分点。 我们判断未来3年公司净利润增速显著＞公司收入或者销量增速＞行业收入或者销量增速。

※   盈利预测及评级 ：预计公司2017-2019年归母净利润分别为27.15、37.19和47.47亿，对应EPS为0.35、0.49、0.62元，对应PE分别为19.86、14.50、11.36倍。公司作为工程机械龙头，优先受益行业回暖。首次覆盖，给予强烈推荐评级。

风险提示 ：经济断崖式下跌，海外业务拓展受挫。