【未名宏观】供需走弱，经济下行压力持续

文/北京大学国民经济研究中心  苏剑、孔帅

要点：

●  低基数效应，工业增加值同比增速小幅回升

●  需求分化，出口同比增速和投资同比增速回落，消费同比增速回升

●  通胀风险增加，总需求或将进一步收缩

●  信贷增幅放缓，M2增速回落

从已公布的数据来看，8月份供需两端走弱，经济下行压力持续。供给端来看，受低基数效应影响，工业增加值同比增速小幅回升。8月份，工业增加值同比增长6.1%，尽管较上月小幅回升0.1个百分点，但延续了6月份以来的低速增长态势。需求端来看，三架马车中，投资和净出口回落，消费虽有所回升但并不显著。消费方面，电商促销改变消费预期，叠加价格因素，支撑社会消费品零售总额同比增速小幅增长。8月份，社会消费品零售总额同比增长9.0%，增速较7月份上涨0.2个百分点。投资方面，去产能、环保限产、结构调整等因素导致固定资产投资同比增速小幅回落。1-8月份，全国固定资产投资同比增长5.3%，增速较1-7月份下滑0.2个百分点。净出口方面，出口和进口同比增速均回落，贸易顺差继续收缩。按照美元计算，8月份出口和进口分别同比增长9.8%和20.0%，分别较上月回落2.4和7.3个百分点。贸易顺差为279.1亿美元，较上月减少1.4亿美元。

低基数效应，工业增加值同比增速小幅回升

8月份，工业增加值同比增长6.1%，增速较7月份回升0.1个百分点。主要原因是低基数效应，2017年8月份工业增加值同比增长6.0%，为2017年月度最低值。此外，8月份中国制造业PMI为51.3%，较7月份回升0.1个百分点，仍处于扩张区间，表明工业活动仍有较大内生动能。但工业生产呈现持续走弱的趋势。主要体现在，首先，工业企业利润下降影响企业生产预期。7月份，工业企业利润总额同比增长16.2%，延续了4月份以来的回落态势。其次，环保限产影响企业工业生产。8月份高炉开工率同比增速为-14%，延续了负增长态势。再次，出口同比增速回落影响工业生产活动。按照美元计算，8月份，出口同比增长9.8%，增速较7月份回落2.4个百分点。

按照工业部门的三大类别分类，一方面，采矿业和电力、煤气和水的生产和供给业工业增加值同比增速回升支撑工业增加值同比增速。8月份，采矿业工业增加值同比增长2%，增速较7月回升0.7个百分点，拉动工业增加值增速约0.2个百分点。电力、煤气和水的生产和供给业工业增加值同比增长9.9%，较7月回升0.9个百分点，拉动工业增加值同比增速约1个百分点。另一方面，制造业工业增加值同比增速回落制约了工业增加值同比增速增长。8月份，制造业工业增加值同比增长6.1%，较6月份回落0.1个百分，拉动工业增加值同比增速约4.9个百分点。

需求分化，出口同比增速和投资同比增速回落，消费同比增速回升

电商促销改变消费预期，叠加价格因素，社会消费品零售总额同比增速小幅增长。8月份，社会消费品零售总额同比增长9.0%，较7月份上涨0.2个百分点。主要受两方面因素影响，其一，电商促销使得消费者的消费预期改变。一方面“618”促销透支了7月份的消费，另一方面“双十一”促销预支了9月份的消费，这使得消费者在8月份存在一个小的集中消费，拉高了本月的消费增速。其二，价格因素。8月份CPI同比增长2.3%，较7月份上涨0.2个百分点，对8月份的社会消费品零售总额同比增速起到拉升作用。

去产能，环保限产，结构调整，固定资产投资同比增速小幅回落。1-8月份，全国固定资产投资同比增长5.3%，较1-7月份下滑0.2个百分点。两方面因素导致0.2个百分点的下滑，一方面，去产能与环境保护态度的坚决，导致二产的部分行业投资继续同比负增长。例如，1-8月份，电力、热力、燃气及水生产和供应业投资同比下降11.4%。另一方面，调结构继续，不再靠基建投资带动经济。1-8月份，基础设施投资同比增长4.2%，较1-7月份下滑1.5个百分点。

出口方面，世界经济边际走弱，主要出口目的地同比增速分化，出口同比增速回落。按照美元计算，8月份出口额同比增速为9.8%，较7月份回落2.4个百分点。主要原因在于世界主要国家经济增长边际走弱影响外需。此外，人民币汇率贬值效应的存在一定程度上稳定了出口同比增速。美元兑人民币从8月2日的6.7942到最高的8月16日的6.8946，人民币贬值幅度达到1.5%。从国别数据看，中国对主要出口国家或地区的出口同比增速出现分化。在发达国家中，中国对美国出口同比增速回升，对欧盟和日本出口同比增速则有所回落。在新兴经济体中，中国对东盟的出口同比增速有所回升，而对韩国、香港和金砖国家的出口则有所回落。进口方面，内需持续走弱，扩大进口政策效果边际走弱，进口额同比增速回落。按照美元计算，8月份的进口额同比增速为20%，较7月回落7.3个百分点。主要原因在于内需继续走弱，影响进口增长；扩大进口政策效果边际走弱。贸易顺差方面，贸易顺差持续收缩，应继续关注中美贸易摩擦升级和全球经济复苏弱化风险。按照美元计算，8月份贸易差额为279.1亿美元，较7月份减少1.4亿美元。短期内，世界主要经济体的稳定增长带来相对稳定的外需，使得出口增长保持在较高水平。但从风险因素来看，存在中美贸易摩擦加剧和全球经济复苏弱化的风险。

通胀风险增加，总需求或将进一步收缩

CPI方面，居民消费价格增速全面上涨，通胀风险增加。2018年8月份，CPI同比增长2.3%，较前月上涨0.2个百分点。本月居民消费价格数据表现出，居民消费价格全面上涨，后期“通胀”风险进一步增加。与7月份相比，本月食品、非食品、消费品、服务价格同比增速均出现了不同程度的上涨。PPI方面，工业品价格上涨，存在总需求收缩的迹象。虽然8月份PPI同比增长4.1%，增速较前月下滑0.5个百分点，但这主要是由于基数效应所致，实际上工业品价格仍然在上涨，尤其是上游原材料价格。8月份，工业生产者购进价格环比增长0.5%，较7月份涨幅扩大0.4个百分点，可见原材料价格依然处在上涨区间内。这主要是由去产能的大背景所决定的。从具体数据来看，和建材有关的工业品价格增速，在近两个月开始出现下滑的迹象，这间接的反映了总需求的收缩。

信贷增幅放缓，M2增速回落

信贷增幅放缓，票据融资成信贷主力。8月新增人民币贷款1.28万亿元，环比少增1700亿元，同比多增1900亿元。从结构上看，新增人民币贷款中规模较大的为票据融资，本月新增票据融资4099亿元，环比增长1711亿元，同比增长3781亿元。银行风险偏好未见明显改善，用票据融资支撑信贷规模，信贷结构仍有待调整。

财政存款逆季节性增长，M2同比增速回落。8月末广义货币（M2）余额同比增长8.2%，增速比上月末下降0.3个百分点。虽然本月信贷同比多增1900亿元，企业债券融资同比多增2239亿元，两者对M2同比增速有拉升作用，但本月M2增速较上月末下降0.3个百分点，其主要原因是本月新增财政存款850亿元，同比多增4750亿元，财政存款呈现了非季节性的特征。此外，截至8月末，中国外汇储备为31097亿美元，较7月末下降82.3亿美元，结束了连续两个月上涨的走势。随着美联储议息会议的临近，8月人民币汇率面临贬值压力，预计外汇占款一项也会有所减少，影响M2同比增速。

北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组简介：

北京大学国民经济研究中心成立于2004年。依托北京大学，重点研究领域包括中国经济波动和经济增长、宏观调控理论与实践、经济学理论、中国经济改革实践、转轨经济理论和实践前沿课题、政治经济学、西方经济学教学研究等。同时，本中心密切跟踪宏观经济与政策的重大变化，将短期波动和长期增长纳入一个综合性的理论研究框架，以独特的观察视角去解读，把握宏观趋势、剖析数据变化、理解政策初衷、预判政策效果。

中心的研究取得了显著的成果，对中国的宏观经济政策产生了较大影响。其中最具有代表性的成果有：（1）推动了中国人口政策的调整。中心主任苏剑教授从2006年开始就呼吁中国应该立即彻底放弃计划生育政策，并转而鼓励生育。（2）关于宏观调控体系的研究：中心提出了包括市场化改革、供给管理和需求管理政策的三维宏观调控体系。（3）关于宏观调控力度的研究：2017年7月，本中心指出中国的宏观调控应该严防用力过猛，这一建议得到了国务院主要领导的批示，也与三个月后十九大报告中提出的“宏观调控有度”的观点完全一致。（4）关于中国经济目标增速的成果。2013年，刘伟、苏剑经过缜密分析和测算，认为中国每年只要有6.5%的经济增速就可以确保就业。此后不久，这一增速就成为中国政府经济增长速度的基准目标。最近几年中国经济的实践也证明了他们的这一测算结果的精确性。（5）供给侧研究。刘伟和苏剑教授是国内最早研究供给侧的学者，他们在2007年就开始在《经济研究》等杂志上发表关于供给管理的学术论文。（6）新常态研究。刘伟和苏剑合作的论文“新常态下的中国宏观调控”（《经济科学》2014年第4期）是研究中国经济新常态的第一篇学术论文。苏剑和林卫斌还研究了发达国家的新常态。（7）刘伟和苏剑主编的《寻求突破的中国经济》被译成英文、韩文、俄文、日文、印地文5种文字出版。（8）北京地铁补贴机制研究。2008年，本课题组受北京市财政局委托设计了北京市地铁运营的补贴机制。该机制从2009年1月1日开始被使用，直到现在。

中心出版物有：（1）《原富》杂志。《原富》是一个月度电子刊物，由北京大学国民经济研究中心主办，目的是以最及时、最专业、最全面的方式呈现本月国内外主要宏观经济大事并对重点事件进行专业解读。（2）《中国经济增长报告》（年度报告）。该报告主要分析中国经济运行中存在的中长期问题，从2003年开始已经连续出版14期，是相关年度报告中连续出版年限最长的一本，被教育部列入其年度报告资助计划。（3）系列宏观经济运行分析和预测报告。本中心定期发布关于中国宏观经济运行的系列分析和预测报告，尤其是本中心的预测报告在预测精度上在全国处于领先地位。