专栏名称: 广发证券研究

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广发研究 | 本周精选

广发证券研究 · 公众号 · · 2024-05-25 09:55

正文

05.18 -05.24

深度报告

宏观 | 5月经济初窥

策略 | 大变局6：高自由现金流如何指导投资？

地产 | “517新政”点评：重大转变，方向明确，力度空前

机械 | 半导体设备：当前需求在半导体周期中的位置

军工 | 新·视角：航空、燃机出海，内外需双驱动新一轮景气补库机遇

建筑 | 低空经济：区域篇：花开多处，由点及面

批零社服 | 旅游及景区：旅游政策频出、暑期旺季临近，供需两旺

传媒 | 山东出版：探寻出版龙头的确定性、超预期和创新点

建材

电新 | 安科瑞：消纳压力催化用电用能管理需求，企业微电网龙头蓄势待发

交运 | 中国外运：业务多元体量领先，股东回报引领价值实现

分析师线上路演

总量 | 4月经济数据解读及总量行业展望

策略 | 90年代日本地产b浪反弹的股市规律&近期市场观点更新

宏观 | 基于久期与凸性量化黄金空间

科技 | 很科技很广发 - 广发科技周日谈（第58期）

公用 | 电力的分歧时刻？ - 评估电改、煤价与发用电数据

通信 | 再提速系列：光模块观点重申

机械 | 周末30分：从政策环境观察内需资产的边际变化

机械 | 人形机器人33期：近期跟踪，产业化节奏渐明

交运 | 散货分析框架及航运市场更新

电新 | 2024年新能源汽车行情倒计时系列4：资产负债表框架如何研判拐点？

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深度报告

宏观

5月经济初窥

截至5月16日，六大发电集团耗煤量5月均值录得74.27万吨，同比增速1.1%，读数略高于3-4月。5月工业部门开工率、整车货运流量基本稳定。5月前两周全国石油沥青开工率均值录得26.4%，仍处于季节性低位区间。5月工地资金到位率环比由正转负，年内首次下降。5月居民生活半径略呈扩张之势。5月前18日地产销售弱势徘徊。截至5月前12日，国内港口完成货物、集装箱吞吐量均值较去年同期增长9.5%、11.5%，两个同比读数均高于4月。

前期我们曾把当前经济特征总结为“量基本稳定+价触底回升”，从5月高频数据看，仍符合“量基本稳定”的特征，发电、工业生产、货运、出口等领域展现出来的信号均比较稳定，居民部门可能会略好于4月。稍有不足的一是 基建实物工作量尚无强信号 （石油沥青开工率、非房建资金到位率），二是 地产销售仍明显偏低 。不过这两个领域均有较强的政策驱动，前者是增发国债6月底前要全部开工、专项债在加快下发；后者在5月17日迎来一系列地产政策调整组合拳，从政策传递时间来看，6-7月数据是重要的观察窗口。

作者：郭磊 S0260516070002；贺骁束 S0260517030003

报告日期： 2024-05-19

策略丨专题

大变局6：高自由现金流如何指导投资？

高自由现金流的行业、自由现金流改善的行业： 自由现金流比较高的行业集中在高股息和消费。自由现金流改善主要源自营运的收缩，这与我们从A股一季报看到的企业去库存、缩表等迹象能够吻合。

高自由现金流的下一步： （1）潜在走向高分红；（2）视为“期权”，也可以由“出清”走向新一轮“扩张”。

24年一季报基于自由现金流的行业比较结论：（1）整体看位置：“下行期” 行业减少，目前光伏、锂电、军工还存在供需压力；“困境反转”思路下关注 “出清末期” 和 “回升期” ，这次变化较大的是中游材料，尤其是化工，从去年三季报的下行期步入出清末期和回升期；“景气成长”下的 “扩张期” 行业，普遍依靠于结构性外需的拉动。 （2）行业优选：“出清末期” 是反转策略偏左侧的位置，优选收入预期改善且估值仍偏低：农药、钛白粉、聚氨酯、汽车附件及饰件、工程机械、厨房小家电等； “回升期” 是反转策略偏右侧的位置，兼顾供需变化，不仅观察收入改善，进一步观察是否能够在扩产或补库的背景下保住“毛利率”：化药、大宗纸、面板、品牌消费电子； “扩张期” 是景气投资阶段，兼顾收入改善、毛利率、周转率且ROE都不错来优选：出海链条/电子链条。

作者： 刘晨明 S0260524020001；郑恺 S0260515090004

报告日期： 2024-05-20

地产丨行业跟踪

“517新政”点评：重大转变，方向明确，力度空前

新政核心内容分为两方面，一是去库存， 政府可通过调规、换地、收购的方式，帮助企业化解“低效库存”，对于“现房库存”，支持地方国企以需定购后用作配售/配租保障房，央行按照按照贷款本金的60%发放再贷款3000亿元，可带动银行贷款5000亿元。 二是提升购买力， 在全国范围首套/二套首付比例下限下降5%至15%/25%，下调公积金利率25bp至2.85%、取消住房商贷利率下限。

需求端政策强度分析： 第一，“517新政”15%的首套首付为03年以来最低，25%的二套首付为07年以来的最低。第二，24M3首套按揭贷款利率为3.59%，约为LPR的91折，如果按照历史上最低7折计算，利率将下降82bp至2.77%。第三，本轮周期公积金利率累计2次下调（累计-40bp），低于14-16年周期的5次下调（累计-125bp）。

购房总负担率降至历史最低。 假设房屋总价不变（100万元），对于限购城市来说，首付+前5年/30年贷款还款金额的总负担下降至24年5月的38.2万元。考虑房价、收入的影响后，衡量购房总负担率降至3.0x，低于08年周期底部（3.2x）。

地产行情展望： 本轮周期（22-26年）预计将有3个阶段，“517新政”有望实现从政策博弈到量价齐升的过渡，预计行业量价齐升前估值修复空间为1xNAV（1.4xPB）。优质房企积极优化货值结构，新货占比提升，盈利底或先于价格底出现。

作者： 郭镇 S0260514080003；乐加栋 S0260513090001；邢莘 S0260520070009

报告日期： 2024-05-19

机械丨行业深度

半导体设备：当前需求在半导体周期中的位置

半导体行业为具备周期性的成长性行业。 半导体由于下游分布广泛，与各行各业息息相关，因此与宏观经济的表现较为密切，随着国内外逐步步入降息周期，半导体行业有望受益；科学技术的发展离不开半导体行业，每次科技行业的爆发都会带来半导体行业的爆发，诸如之前的智能机以及近期的人工智能等，因此半导体行业具备成长性，但是由于技术成熟以后存在库存周期、换机周期等，因此半导体行业也具备一定的周期性。

晶圆代工厂方面，泛3C引领行业复苏，AI驱动先进制程。封测厂端，行业在23Q1触底开始环比回升，行业资本开支已经连续3年下滑。 以A股上市的封测厂为例，行业从23Q1开始触底回升，复苏强度较为温和；同时值得注意的是，行业的资本开支自从2021年达到高峰以后已经连续3年下滑，24年第一季度的资本开支仍然维持了下滑，我们认为随着下游景气度的逐步复苏，封测端的资本开支有望先行恢复。

作者： 代川 S0260517080007；孙柏阳 S0260520080002；王宁 S0260523070004

报告日期： 2024-05-20

军工丨行业专题

新·视角：航空、燃机出海，内外需双驱动新一轮景气补库机遇

海外民航飞机及发动机龙头近期股价表现亮眼，23年以来国内航空航发产业链个股出口业务景气度高。 全球民航市场正逐步进入新一轮补库周期，预计民航EPS将逐步贡献至相关企业的财报，并可预期持续性较高增速。预计伴随国内装备采购订单下达，叠加批产型号逐步进入维修期、新型号加速定型批产，受出口及国产化需求共振的燃机需求，重视国内商业航空、燃气轮机产业链相关优质龙头的投资机遇。

（1）全球民航有望开启新一轮补库周期， 体现在订单创新高、产能爬坡迅速。 （2）全球商业航空产能与需求相对错配， 体现为俄罗斯产能“被动收缩”与欧美产能“主动挤占”。 （3）国产民航大飞机接力， 国内航空产业链有望迎来全球民航复苏与国产民机需求双击。 （4）燃机出口+国产化进程贡献新增长点。（ 5）装备建设现代化景气不减， 老型号迈入维修期、新型号加速定型，均能进一步延长中长期的成长中枢。

作者： 孟祥杰 S0260521040002；吴坤其 S0260522120001；邱净博 S0260522120005

报告日期： 2024-05-21

建筑丨行业专题

低空经济：区域篇：花开多处，由点及面

深圳：低空经济领跑者，产业链布局完备。 2023年深圳低空经济年产值已超过900亿元。到2025年，深圳将网格化布设600个以上低空飞行器起降平台，开通220条以上市内无人机航线，链上企业突破1700家，产值规模突破1000亿元大关。

江苏：南京、苏州、无锡竞逐低空，共绘低空蓝图。①南京： 构建南京聘用无人驾驶航空运行管理中心，低空服务管理平台、低空智联网平台。 ②苏州： 到2026年，构建形成低空地面基础设施骨干网络，统筹引导企业开展垂直起降点建设。 ③无锡： 布局无锡航空航天产业园等4个行业领域专业园区。

合肥：基础设施建设跟进，“低空之城”建成指日可待。 具备安徽省规模最大、保障设施最完备的A1类通用机场肥东白龙机场。1月22日《合肥市低空经济发展行动计划》明确合肥2024年目标为获批中国民航局第三批民用无人驾驶航空试验基地（试验区），2025年力争基本建成具有国际影响力的“低空之城”。

重庆：制造业优势产业支撑，助力低空经济发展。 2023年重庆提出构建“33618”现代制造业集群体系，现集聚40家通用航空、无人机制造企业，2023年完成产值80.3亿元，同比增长4.3%。4月30日至5月5日，重庆市举行首届重庆低空飞行消费周活动，总计拉动低空飞行消费225.78万元。

作者： 耿鹏智 S0260524010001；谢璐 S0260514080004；尉凯旋 S0260520070006

报告日期： 2024-05-20

批零社服丨行业专题

旅游及景区：旅游政策频出、暑期旺季临近，供需两旺

国家层面、地方文旅局层面均重视旅游板块发展。 据国家移民管理局，自5月15日，由境内旅行社组织接待的游轮来华旅游团可从13个城市游轮口岸免签整团入境不超过15天；据新华社报道，5月17日，习近平对旅游工作作出重要指示“着力完善现代旅游业体系，加快建设旅游强国，推动旅游业高质量发展行稳致远”；5月19日，文旅部公示22家国家级旅游度假区名单。

2024五一假期旅游成绩亮眼，国内旅游出游人数和收入均超19年同期水平。 经文化和旅游部数据中心测算，2024五一假期全国国内旅游出游合计2.95亿人次，同比增长7.6%，按可比口径较2019年同期增长28.2%；国内游客出游总花费1668.9亿元，同比增长12.7%，按可比口径较2019年同期增长13.5%。

推荐持续关注旅游板块政策出台情况和各景区客流量变化、重要节假日的天气情况。

作者： 嵇文欣 S0260520050001；包晗 S0260522070001

报告日期： 2024-05-20