中国云计算巨头资本支出：环比显著提升，Q4起将重拾增势| 英博前瞻

市场现状： BAT资本支出Q3环比改善显著，呈现触底企稳迹象。 阿里巴巴、腾讯、百度2019Q3资本支出分别为 92、66、12亿元，合计170亿元（同比-14%，环比+47%），同比降幅较Q2（同比-15%）小幅收窄，同时除百度（三季度同比-45%）之外，阿里（-21%）、腾讯（+11%）较二季度均出现明显改善迹象。北美四大云厂商Q3资本支出同比+16%，较Q2（同比+13%）进一步改善，产业已进入复苏通道。随着三季度BAT资本支出同比降幅边际企稳，以及北美云厂商资本支出率先回暖，市场当前较为关注国内IT硬件、IDC等云计算上游板块投资机会，而国内云厂商资本支出内在规律以及短期、中长期走势的分析判断，则是投资决策的核心关注变量。

产业规律：全球云厂商资本支出长期趋势向上，但短期呈现明显周期性波动。 1）据Synergy数据，2018年，全球TOP 10云计算&科技企业在IT硬件领域采购支出超过1000亿美元，市场占比超过50%。欧美市场经验数据亦显示，云厂商资本支出增速长期基本和云市场需求正相关，符合常识规律。中期来看，我们预计全球云厂商资本支出复合增速将维持在20%~30%之间，整体增速和云市场增速相近；2）云计算上游资源具有一定交货周期约束（IDC 1~2年，IT硬件3~6个月），其采购行为和传统制造业较为相似，云计算产能构建产能消化产能再构建具有典型周期性特征，并最终带来上游供应链的周期性波动。

趋势判断： 国内云厂商资本支出短期触底，激烈市场竞争、产品更新&升级、云市场需求增长等构成中长期支撑：

短期： 本轮下行周期基本触底，周期复苏料将贯穿2020年。 三季度BAT资本支出同比降幅较二季度小幅收窄，结构层面亦主要受到百度的拖累，腾讯、阿里巴巴环比改善明显。同时从海外市场经验来看，每一轮云计算巨头资本支出下行、上行周期一般分别持续4~9个季度，国内云厂商本轮资本支出下行周期自2018Q1开始，目前已经历7个季度，基本接近周期的尾声。

中期： 激烈市场竞争、产品更新升级提供进一步支撑。 展望未来1~2年，预计产品更新&升级、市场竞争加剧亦将显著刺激国内云厂商资本支出表现：1）三季度腾讯云体量已达到阿里云的51%，百度、华为等全力追赶，运营商伺机进入，激烈市场竞争料将导致云厂商间“军备竞赛”不断升级；2）未来2年，英特尔服务器CPU新品将进入密集发布期，料将显著拉动云厂商服务器更新&升级需求。

长期： 和云计算市场需求增速相一致，有望维持在30%附近。 相较于成熟的欧美市场，目前国内云计算市场仍处于早期高速增长阶段，国内云厂商资本支出增速亦将显著高于全球市场，综合考虑技术进步、产品更新升级等因素，我们保守预计中长期复合增速仍将维持在30%附近，和云市场需求增速相近。

风险因素： 国内云计算市场需求增长不及预期风险，行业竞争持续加剧风险，核心芯片&器件价格大幅波动风险，宏观经济增速下行超预期风险等