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应镓娴
S0850521080001
贺媛
S0850123030080
梁中华
S0850520120001
·概 要 ·
中国人民银行
2024
年
5
月
10
日发布《
2024
年第一季度中国货币政策执行报告》，我们的解读如下：
专栏四中，央行继续关注长期国债利率的走势。
对于经济基本面，央行表示，经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，未来较长时期仍将保持合理增速。对于债券市场供求，央行表示，今年积极财政政策的力度比较大，计划发行的政府债券规模也不小，发行节奏还会加快。债券市场供求有望进一步趋于均衡，长期国债收益率与未来经济向好的态势将更加匹配。
货币政策有望保持稳健宽松基调，总量和结构性政策可以期待。而且政策对价格的关注度明显提升（新增表述“把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量”），可能从供给侧和需求侧同步发力来推动价格温和回升。
我们认为，
中期来看，政策利率、包括存款利率均有继续调整空间。但考虑到中美利差有所走阔，汇率也是需要考虑的重要变量
（报告强调“坚决对顺周期行为予以纠偏，防止市场形成单边预期并自我强化”），需要政策权衡。
金融支持实体方面，房地产表述上新增“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，
我们认为，
对于消化存量、优化增量的地产政策效果，财政资金的支持力度是关键。加上近期多地房地产优化政策的落地效果，都需要进一步跟踪观察。
风险提示：海外经济政策超预期
新发放个人房贷利率再创新低。
央行公布
2024
年
3
月金融机构新发放贷款加权平均利率为
3.99%
，较
2023
年
12
月环比小幅回升
16bp
，主要受票据利率上行影响。从分项看，一般贷款、个人住房贷款利率继续创有统计以来的新低。一般贷款利率环比
2023
年
12
月继续下降
8bp
至
4.27%
；新发放个人住房贷款利率回落
28bp
，已降至
3.69%
。另外，票据利率上行
79bp
至
2.26%
。
专栏四中，央行继续关注长期国债收益率的问题。
根据央行解释，长期国债收益率主要反映长期经济增长和通胀的预期，同时也受到安全资产缺乏等因素的扰动。
对于经济基本面，央行表示，“经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大，未来较长时期仍将保持合理增速”、“近期
PMI
、投资、出口等经济指标和社会预期还在改善”。
对于债券市场供求，央行表示，今年积极财政政策的力度比较大，计划发行的政府债券规模也不小，发行节奏还会加快。
债券市场供求有望进一步趋于均衡，长期国债收益率与未来经济向好的态势将更加匹配。
我们认为，短期地产利好政策密集出台，如果再叠加特别国债供给的冲击，短时间内，长期无风险利率的波动或加大。但中期角度，整体资产荒逻辑仍待解决。
专栏一中，央行详细解释了当前信贷增长与经济增长关系已趋于弱化。
具体来说，我国信贷总量已从过去两位数以上的较高增速放缓至个位数，但这不意味着金融支持实体经济力度减弱。而主要有三方面原因：一是经济结构调整、转型升级在加快推进，过去靠房地产、地方融资平台等债务驱动的经济增长模式难以持续；二是当信贷存量规模比较大时，继续增加信贷投放的边际效果递减；三是直接融资的良性替代效应。
结合专栏二提到的“当前货币存量已经不少了”、“当前我国经济结构调整、转型升级在加快推进，经济更为轻型化，信贷结构也在优化升级。”
我们认为，接下来相比于融资的“量”，要更加关注融资的“质”和“效”。今年以来，央行信贷投放在一定程度上已经体现了“均衡投放”的要求，往后看，政策或继续引导信贷投放的合理和均衡性。
结构上，有望继续发挥结构性货币政策工具的作用，提高对重点领域的金融支持力度，实现资金使用效率的提升和金融支持质效的增强。同时，政策仍会大力发展直接融资，比如继续推动公司信用类债券和金融债券市场发展。
对于当前的经济环境，
报告指出“经济延续回升向好态势的有利条件较多”、“开局良好、回升向好”，不过“有效需求仍然不足”、“重点领域风险隐患较多”。
因此我们认为，货币政策仍将保持稳健宽松基调，总量和结构性政策仍可以期待。
本次报告中新加入表述“把维护价格稳定、推动价格温和回升作为把握货币政策的重要考量”。这意味着
政策对价格的关注度明显提升，可能从供给侧和需求侧同步发力来推动价格温和回升。
不过央行也表示“当前物价处于低位的根本原因在于实体经济需求不足、供求失衡，而不是货币供给不够”，这意味着融资供给方面仍将遵循“合理增长、均衡投放”的原则。
对于具体政策，报告继续强调“发挥贷款市场报价利率改革和存款利率市场化调整机制作用，推动企业融资和居民信贷成本稳中有降”，结合
4
月政治局会议提到的“要灵活运用利率和存款准备金率等政策工具”。我们预计，
中期来看，政策利率、包括存款利率均有继续调整空间。但考虑到中美利差有所走阔，汇率也是需要考虑的重要变量
（报告强调“坚决对顺周期行为予以纠偏，防止市场形成单边预期并自我强化”），
需要政策权衡
。
金融支持实体方面，房地产表述上新增“统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施”，我们认为，
对于消化存量、优化增量的地产政策效果，财政资金的支持力度是关键。加上近期多地房地产优化政策的落地效果，都需要进一步跟踪观察。
同时，对于做好金融“五篇大文章”，央行提到“推动科技创新和技术改造再贷款落地生效”、“提高养老金融普惠性”、“统筹好对绿色发展和传统能源转型的金融支持”等，结构性货币工具仍将继续发挥作用，提升融资的“质”和“效”。
风险提示：海外经济政策超预期。
