事件：恺英网络发布2017年半年报，报告期内实现营收12.99亿，同比增长0.72%，归母净利润4.14亿，同比增长68.77%，扣非后归母净利润3.8亿，同比增长72.34%，EPS为0.58元/股。Q2单季度，实现营收6.41亿，同比下滑3.93%，环比下滑2.73%，实现归母净利润2.07亿，同比增长45.18%，环比增长0.1%。公司预计1-9月份实现归母净利润区间为（9.14亿，11.14亿），同比增长区间为（111.62%，157.93%），Q3单季度净利润区间（5亿，7亿），同比增长区间（167.91%，275.08%）。

上半年业绩符合预期。公司上半年实现营收12.99亿，其中网页游戏收入为5.65亿，同比增长32%，毛利率为69.12%，较去年同期下滑1.66百分点，移动游戏收入为4.43亿，同比下滑30.67%，毛利率为62.1%，较去年同期增长近5个百分点，游戏分发收入和其他应用产品分发收入分别为1.65亿和1.27亿，同比增长20.44%和49.41%，毛利率为59.02%和59.28%，较去年同期均提升12个百分点以上。

移动游戏业务：受到《全民奇迹》流水自然回落影响，移动游戏收入有所下滑，《全民奇迹》上半年平均单月流水为1.4亿左右，作为运营超过两年半以上的手游，目前流水情况仍十分可观，累计流水收入超过70亿，成为全球为数不多的10亿美金手游俱乐部的一员。同时盛和研发恺英运营发行的新手游目前流水情况良好（已经超过1亿），有望大幅增厚公司下半年业绩。

页游业务：公司独家代理运营《蓝月传奇》、《梁山传奇》、《传奇盛世》等网页游戏，《蓝月传奇》已持续一周年以上占据开服数榜首，月流水最高突破2亿，目前维持在1.3-1.5亿左右，是市场上最成功的网页游戏产品之一。

游戏平台业务：主要为XY.COM网页游戏平台、移动应用平台XY苹果助手。XY.COM平台累计活跃用户数已近1.1亿，累计充值额突破17亿元。XY苹果助手为移动应用分发平台，报告期末累计活跃用户数接近2亿人次，累计充值额突破10亿元。

费用控制得当。上半年销售费用达到3.73亿，同比下滑6.98%，销售费用率为28.69%，较同期下降近3个百分点，管理费用为1.2亿，同比下滑15.5%，管理费用率为9.2%，较同期下降近2个百分点。财务费用由于利息收入增加，为-0.11亿元。

公司7月收购浙江盛和，股权占比达到71%，增强研发端实力。盛和承诺2017年（2.5亿）、2018年（3.1亿）、2019年（3.8亿），三年预估净利润总和为9.4亿，上半年贡献公司投资收益达到2582.1万元，我们预计下半年随着新游戏上线，盛和业绩将持续提升。

前三季度预告业绩大幅提升，我们预计其中包含收购盛和后（占71%股份）研发端、产品端补强带来的利润增量，以及此前公司持有20%盛和股份增值带来的投资收益——核心假设（盛和估值31.5亿，公司此前以10亿估值投资2亿占比20%股权，此20%股权增值额为4.3亿，考虑此前增加的3445.38万投资损益，再考虑15%的所得税，因此Q3单季度增厚投资收益3.4亿左右）。

盈利预测及估值：公司当前游戏开发、运营情况良好，收购浙江盛和增强研发端实力，暂不考虑股权激励摊薄和10转10转增股本情况下，我们预计公司2017-2019年实现的收入分别为29.64亿元、37.03亿元、41.59亿元，分别同比增长8.9%、25%、12.3%；实现归属母公司的净利润分别为12.46亿元、12.35亿元、13.38亿元，分别同比增长82.76%、-0.88%、8.32%，对应EPS分别为1.74元、1.72元、1.86元。

风险提示：1）新游戏上线进度低于预期风险；2）“传奇”游戏版权官司风险；3）人才流失风险。