1965年10月，法兰克·唐纳德森·布朗（Frank Donaldson Brown）去世了。他去世的消息在短短几小时内被刊登在几家主要报纸的主要版面上，但几十年后的今天，这个名字还是让人看上去感到非常陌生。Brown的出身很普通，而且单从职业生涯和成就来看，Brown绝对算不上鼎鼎大名，他对学术的成就，远不及那些诺贝尔奖的获得者，他一生所积累的财富，或许放到今天未必进得了胡润榜，但他仍然是一位了不起的富一代，起码他为自己一步步走上人生巅峰的故事，激励着我们不断努力，争取实现逆袭。
一、一个富一代的成长史
Brown毕业于弗吉尼亚理工大学，一家很不错的工科大学，学的是电气工程。更厉害的是，他是在康奈尔大学读的研究生——一家更不错的大学，学的是工程学。
1903年，Brown初入社会，他的第一份工作是加入美国史普拉格电子公司，并需要和巴尔的摩及俄亥俄铁路打交道，显然，他完成得非常出色，因为从1904年至1908年间，Brown始终是这家公司巴尔的摩地区的销售总监。1909年，不甘寂寞的他投身于杜邦公司商业帝国的建设事业中，彼时的他仅仅是杜邦的一位销售人员。1912年，在杜邦公司工作了三年后，被一个比他大6岁的上级看中了，他得到了杜邦当时的财务主管John J. Raskob的赏识，并开始跨专业参与公司的金融业务。
金融业务对于Brown来说无疑是陌生的，更何况Raskob鼓励他运用当时并不那么流行的会计学、统计学的知识和数据来评估公司的商业利益，Brown是真的遇到了巨大的挑战。但不管怎么说，Raskob的欣赏是十分重要的，一方面他是Brown在金融业务流线上直接上司，另一方面这个上司也实在不简单。
说到这个Raskob，细翻他的历史，会发现在1928年至1932年间，此人是美国共和党的主席，并全力支持当时的纽约州州长Al Smith当选美国总统，结果Al Smith在大选中败给了胡佛（Hoover），让后者成为了美国第31任总统。不知道如果Al Smith上台的话，美国是否仍需等到罗斯福时代才能够从大萧条的烂摊子中走出来。但可以看出，主人公Brown的上司Raskob，这位时任杜邦公司的财务主管，和政界是有千丝万缕的联系的。
Brown得到上司的青睐也不无道理，因为事实证明他在之后金融业务方面的工作非常成功，并在Raskob成为财务副总监后成功坐上了财务主管的位置。再后来，随着美国经济走出大萧条的泥潭，Brown也彻底释放了自我，在工作中顺风顺水，在1937年至1946年间，Brown成为了通用汽车的副董事长，实实在在得走在了升职加薪，当上总经理，出任CEO，迎娶白富美的道路上。
Brown家里的那位白富美，Greta du Pont，真是一看名字就不简单，毕竟，杜邦是个家族企业啊……
她的爷爷的弟弟（二爷）是杜邦公司的创始人。
Brown的宅邸是一间拥有41间房的，城堡，我估计他这套房名下是不会有按揭贷款的。
故事到这里已经结束了。有什么特别之处吗？仔细回想一下，我们会发现一件事情：Brown是在财务方面崭露头角的，可他学的都是工程啊！他一个学工程的为什么会去搞财务呢？因为Raskob。那Raskob为什么会看中这个学工程的小伙子呢？
故事回溯到1912年。
当时Brown的职位是一位销售人员，主要贩售一些爆炸性物品，可能是因为销售员这个工作过于辛苦，Brown在这一年写了一份报告，旨在向有关部门阐述公司的运营效率的问题。当时，现代会计学的发展才刚刚起步，很多的公式和会计分析都还未成形，Brown在报告中提出要分析一项叫做“用自己的钱所赢得的利润”的比率，会计学术语叫净资产收益率。他并不单纯分析这个比率，而是将这个比率进行拆解，认为拆解后这个比率可以解释三个问题：
1、企业的这个生意是否赚钱
2、企业的运营效率如何
3、企业的债务风险是否可承受
当然小宇老师在这里合理怀疑Brown主要是想解决第二个问题，因为他做的是一份运营效率的报告，而且，作为销售人员，销售额与总资产的比值这项指标显然还是能反映一些问题。当时这份报告中神奇的拆借方式和分拆分析的方法轻松地博得了所有审阅者的目光，并彻底改变了Brown的一生。
Brown在运用自己出色的发散思维完成了自我价值的实现，也为现代会计学的财务管理提供了一个重要的方法。这种方法在1920年后被杜邦公司广泛运用到公司的财务分析中，当其发扬光大后，世人给其命名为——杜邦分析法。
杜邦分析法在面向世人之初就引起了很高的关注度，这个将一个财务比率拆解为三个财务比率相乘的方法很好地诠释了企业在生产经营活动中的优势和劣势。本文将带大家一起回顾一下这个经典的财务比率并以A股的同行业上市公司为例做一个简单的分析。
杜邦分析法玩的是一个财务比率：净资产收益率（ROE）。
净资产收益率公式如下：
首先简单解释一下为什么分母需要用一个平均数。
这主要是由于利润表和资产负债表的性质不同所导致的。资产负债表所反映的是一个时点数，是截止某一个时刻企业资产及负债情况的客观描述，而净利润则是一个期间数，是在某一段时间之内，企业通过其控制的资产所获得的利润。用一个期间数去除以一个时点数并不是那么说得通，所以要将分母的净资产进行平均。事实上，在实务中，很少运用期初+期末除以二这种做法，而选用按照时间加权平均的净资产，这样更加客观公平，之后我们会举例说明。
他并没有改变这个比率的意义和公式，而是将这个比率进行拆分，分解为三个可进行深入分析的乘数，如下所示：（在下图公式中，为便于理解，我们简单地用净资产代替上式中的分母）
Brown做的事情很简单，即把原公式中的一个比率分解为三个分式的相乘，这个分解为后人带来了无数的启(kao)发(dian)。
在理解拆解公式之前，首先要对ROE，即净资产收益率本身的含义要有充分的理解。净资产收益率，顾名思义，即净资产所带来的收益是多少，而净资产本身的含义为属于企业股东自身的资产，收益即利用企业可控制的资源所获得的利润，这样，这个比率的深层次的含义就是股东的投资回报率。
一个很好理解的例子如下：
小明炒股。自有资金50万，但他觉得不太够。
于是他向他的小伙伴们开口借50万，小伙伴虽然很为难但还是借给他了，鉴于小明以前那些欠钱不还的记录，他们决定向小明收取年化40%的利息。
于是小明用自有资金及小伙伴借来的钱买入某股票，成本价为10元，买入10万股（不考虑交易费用）。
一年后该股票涨至20元，小明手中的10万股升值为200万，小伙伴们得知小明赚钱了，一个个都过来收本金和利息，一共收走70万（一年后还本付息）。
剩余130万为小明的自有资金。这个例子中，如果你是小明，你怎么计算自己的收益率？
显然，从小明的角度而言，自己投入了50万，一年后滚成了130万，收益率显然应该为160%。如果你也是这么算的，说明你们都用到了ROE这个概念，即用自己的钱所创造的利润，同理，运用到企业经营中，这个比率应该为企业股东的投资回报率。
那么问题来了，拆解的公式有什么好处呢？因为他从财务的角度剖析了企业可能存在的问题，下面我们来分别看一下拆解公式的每个乘数分别的含义。
用企业的整年的净利润去除以企业整年的销售收入，这是第一个乘数，会计学给了他一个特别专业的名字，叫做销售净利率。这个比率的意义很简单，就是衡量你每卖出去一块钱的产品，真正属于自己的净利润有多少。
众所周知，卖出去一份产品所获得的收入通常会经历原材料成本、租金及员工工资、设备折旧、利息费用（如果有贷款）、以及税费之后最后剩下的会流入企业自己的腰包，所以用企业出售产品的所赚的的净利润与企业出售产品所获得的收入之比，往往可以衡量企业业务的盈利能力。
销售净利率这个指标，就是用来衡量企业业务的盈利能力的。
上市公司的销售净利率一般处于什么水平？
这个问题根本没有正确答案，企业的盈利能力与企业自身的治理结构、以及企业的品牌效应等固然有密不可分的关系，但企业所处的行业往往会锚定企业销售净利率的区间，再好的传统行业的企业在这项指标上也很难与暴力行业的普通企业相比较。
小宇老师选取了两个行业，银行业和食品调味品业，并在这两个行业内分别选取7家上市公司作为研究样本，由于年报尚未全部披露，所以用2016年三季报的数据做参考。这14家上市公司截止2016年三季度末销售净利率如下：
看图更直观：
我估计现在大家更加不明白银行这么暴利居然还这么强势……而且，好像是离宇宙越近的银行越强势……（不说了都是泪）
反观调味品行业的7家公司，除了霸主海天味业和拖后腿的莲花健康之外，其他的调味品公司销售净利率还是比较接近的，平均水平大约在12-13%之间。即便是调味品行业的翘楚海天味业，其22.76%的销售净利率也比招商银行少了近10个百分点，这个差距是永远无法抹平的，毕竟行业的特征很大程度上决定了该行业的销售净利率，换言之，银行所做的业务，比调味品要赚钱的多，毕竟钱生钱比经历生产销售等若干环节之后生钱看起来方便得多。
在销售净利率上，调味品行业是无法与银行业竞争了，毕竟决定销售净利率的乘数有三个，我们再来看下一个。
这个比率，会计学又给了他一个特别专业的名字，叫做总资产周转率。上文和大家说过期间数据和时点数据的差别，需要注意的是，这个比率的分子来自利润表，是一个期间数据；分母来自资产负债表，是一个时点数据，所以在实际处理时往往也运用按时间加权平均的方法来得出这项比率。
总资产周转率是什么意思呢？先贴一个百度百科的解释。
总资产周转率是指企业在一定时期业务收入净额同平均资产总额的比率，是综合评价企业全部资产的经营质量和利用效率的重要指标。
解释的还是比较清楚的。换个说法，总资产是一个企业能够控制的资源，用这个资源所创造的销售额就是这个比率的含义，这个比率充分反映了企业的对总资产的利用效率，同时也是企业运营效率的体现。我们往往能听到一个耳熟能详的词，叫“薄利多销”，所谓薄利多销，就是通过降低售价格从而提升企业的销售额，事实上在杜邦分析中，一个成功的薄利多销就是削减“净资产收益率”，增加“总资产周转率”从而提升股东投资回报率的方式。
上市公司的总资产周转率一般处于什么水平？和刚才相同，企业所处的行业同样会锚定企业总资产周转率的区间，我们再用数据来说话。
刚才选取的14家上市公司截止2016年三季度末总资产周转率如下：
上图：
结果已经十分明显了。图片中公司的排序是和上图中相同的。可以看出，调味品行业的销售速度简直是碾压银行业。这再正常不过了，你指望放贷款的速度超过人们吃柴米油盐的速度显然不现实。
另外值得关注的是，招商银行不愧为银行中零售业的翘楚，总资产周转率冠绝这些大银行，但即便和调味品销售水平最差的佳隆股份相比，这个结果也是没法看的。仅从调味品行业的数据来看，安记食品和佳隆股份的销售水平实在有待提升，考虑到刚才这两家企业在销售净利率这个指标中排名靠前，可以做一个简单推测，这两家企业在销售费用（也就是打广告、搞代销）是比较节省的，但与之相对的代价就是，产品销路一般，卖的慢——从这个比率中已经能看出端倪了。
最后，还有一个比率能决定股东回报率。
让我们回到刚才小明炒股的那个例子。在刚才那个例子中，小明自己自有资金为50万，又问狐朋狗友借了50万，那么对于小明而言，他可控制资金为100万，属于自己的资金为50万，那么这个比率应该为2。因为宇宙真理，总资产=总负债+净资产。所以这个比率显而易见是用来衡量企业的负债水平的，会计学又给它起了个特别专业的名字——权益乘数。
权益乘数一般处于什么水平？在这项比率下，行业对于企业的锚定效应会减少，各个企业的融资状况会随企业实际情况出现差异，我们还是来看一下数据。
刚才选取的14家上市公司截止2016年三季度末权益乘数如下：
上图：
上图所示，银行业的权益乘数简直高的吓人，注意，权益乘数是用总资产除以净资产，当比率为1时，说明企业能够控制的资产均为企业自有，当比率开始升高，负债比例就开始上升，那么，银行业的权益乘数都高于12意味着……难道银行要倒闭了？
银行业权益乘数超高的原因是由于，其资产负债表的科目和传统企业是相反的。对银行而言，负债为储户和企业的存款，也就是说，企业的银行存款对于企业而言是资产，而对于银行而言是负债，那么权益乘数很高事实上意味着银行放贷和吸收存款的数额很高，对银行而言，高于10以上的权益乘数是能够接受的。所以某些行业对于企业的权益乘数也会有锚定效应。反观调味品行业，权益乘数普遍不高于1.5，当然莲花健康这个资不抵债的除外，注意，资不抵债的企业由于其权益乘数为负，是没有意义的，所以不作计算。小于2的权益乘数通常意味着企业资不抵债的风险还是可接受的。
以上，我们选取了两个行业的各7家上市公司进行对比，在净资产收益率和权益乘数上，银行业远胜调味品行业，而在总资产周转率这个指标上，调味品行业爆了银行不知多少条街。最后，我们还是来看一下，投资这些企业，他们的净资产收益率——也就是股东的投资回报率如何。
考虑到图片的美观，在图片中我就不加入莲花健康了。
从上图中我们可以看出，银行业的净资产收益率相对比较平均，最低值为交通银行的12.84%而最高是招商银行18.36%，而调味品行业则出现了较为明显的分化。在盈利的企业中，净资产收益率最少的佳隆股份仅为2.73%，而海天味业可以达到22.70%。要了解行业内两家企业净资产收益率的差距，杜邦分析法能够给我们很好的解释。
比如，我们选取千禾味业、恒顺醋业以及安记食品做分析。
在上表中，净资产收益率这项指标上，千禾味业是这三家公司中的翘楚。
可是从业务盈利能力（销售净利率）来看，安记食品是最高的，但安记食品受制于产品销售速度太慢（总资产周转率惨不忍睹），同时又没有大规模举债增加收益，导致最终净资产收益率在这三家企业中最低。
恒顺醋业的业务盈利能力和销售速度都不及千禾味业，但相比千禾味业更加敢于举债，为其净资产收益率的数值挽回了一丝颜面。
不得不佩服上篇文章的主人公Brown，在那个万恶的旧社会能够想到如此奇妙的杜邦分析法，将企业的优势和短板能够更加清楚地展现出来，为后人提供了很好的借鉴。后来，人们觉得这个公式还不够细致，居然又把Brown的三分解进一步拆解为五步分解。
这个更详细的拆解公式将企业的销售净利率进行拆解，第一项比率净利润比税前利润，可以反映企业的税务负担是否沉重；第二项比率税前利润比息税前利润，可以反映企业财务费用的负担（利息负担）是否沉重；第三项息税前利润比销售收入，依然是衡量企业所从事的业务是否赚钱。由于我们国家在计算营业利润的时候会将利息包括进去，所以这种方式在我国不太适用，就不细讲了。
简单做个总结：
杜邦分析法是将净资产收益率进行拆解，得到三项比率。
第一项为销售净利率，这个比率衡量企业的业务是否赚钱；
第二项为总资产周转率，衡量企业的资产运营效率是否得当；
第三项为权益乘数，衡量企业的杠杆水平是否存在风险；
同时，根据上面的分析，我们发现不同行业之间的三个乘数比率会有非常明显的不同，所以在使用杜邦分析法时，有几个非常重要的条件：
1. 杜邦分析法必须对比分析。没有比较就没有伤害，没有莲花健康的衬托就看不出海天味业的鲜艳。同样的，单纯将海天味业的三个指标拿出来拍脑袋想是高是低也是不合逻辑的。
2. 研究对象的三个乘数指标必须和其同行业相比！如果拿海天味业的数据去和招商银行的数据进行对比，那将是无尽的深渊。
所以说，杜邦分析法是一个相对分析的方法。有了杜邦分析法，好像我们就可以分析出每个行业内的企业，其竞争优势和短板，我们就可以挑选行业龙头了！
看起来，如果我把行业内所有的企业的净资产收益率计算一下，并进行杜邦分解，这样就可以轻松对比出这个行业内的龙头了！如果选出了行业龙头，岂不是拿住行业龙头的股票就可以稳稳赚钱了吗？
影响一个公司股票价格的因素错综复杂，仔细回想杜邦分析法，你会发现杜邦分析法中没有任何一个指标是和公司的股票价格有关的。
杜邦分析法拆解的是净资产收益率，分子是净利润，分母是净资产。要知道，一个上市公司的净资产和其股票价格完全不是一回事，这当中差了一个非常重要的变量参数：市净率。这当中的关系为：
所以，你指望用一个完全不考虑股票价格的净资产收益率去分析这家公司的股票价格是否低估？
小明：老师！也不是不可能啊，从上面的公式来看，你只要把市净率认为是个固定不变的常数不就可以了吗！
请不要犯形而上学的错误。
可是我上次不是说过，净资产收益率的另外意义就是衡量企业股东的投资回报率吗，怎么又和买股票没关系了？
净资产收益率确实是股东的投资回报率。但是，这个回报率是有个假设条件的——你投入多少资金，就占了多少实收资本！如果不理解，大约就记住，净资产收益率中理解的投资回报率是更偏重实业投资的。由于股票价格与公司净资产之间通过市净率放大过，所以不适用。而且，由于市净率是变量，杜邦分析法这种单纯停留在企业财务报表上的分析无法解释股票涨跌。
现在不考虑股票价格因素，单就该比率在公司的基本情况分析时，有什么局限性呢？
杜邦分析法所拆解出的三个比率虽然能够从数字上剖析企业在行业内的地位，但该所有的数字都离不开企业的两张财务报表——利润表和资产负债表。都说数字不会说谎，是因为数字足够客观，可惜，会计学这么科学本来就是人为设计出来的，绝不是客观存在的自然科学，利润表和资产负债表也是人为设计出来的。既然是人设计出来的，就参杂了一定的风险。拥有相关会计实务经验的同学可能了解，在企业进行会计核算和会计处理时，利润表是四张财务报表中相对比较好操纵的一张。
举一个例子。老黄在外地做买卖，过年的时候回家，以前每年过年都带着一年的积蓄。今年，老黄的生意风生水起，这人一有了钱吧，就不干什么好事，所以这一年，临近过年了，钱都挥霍光了。
怎么办？老黄就联系了隔壁老王，写了一张借条，说钱都借给同伙老王了，但老王今年还不上钱，打算这么搪塞过去。
在这个例子中，如果最终真的搪塞过去了，那么对于老黄而言，这笔钱还在账上，只不过是借出去了，所以老黄的资产就成功的虚增了出来。
同样，老黄的钱是挥霍光的，但由于有了那张借条，挥霍的事实就被隐瞒了，对老黄而言，之前那些费用都暂时被隐藏了起来，这一年生意的风生水起也在形式上被“保留”了下来。
所以，如果将老黄比作一个企业，那么这一个简单的谎言，就会同时影响企业的资产负债表和它的利润表，可别忘了，净资产收益率的分子和分母分别来自于这两张报表，报表被操纵了，比率还靠谱吗？
纸包不住火，这件事后来还是穿帮了，之后老黄妻离子散，十分郁闷，从此终日吸烟，不到50岁就挂墙上了。
如果企业并没有坏心眼，所有上市公司的财务报表的数据都充分客观，是不是就可以放心大胆地用杜邦分析法了？
是的，但不完全是，因为你的结果仍然有可能有失偏颇。为什么？因为不是所有的情况都可以被资产负债表反映出来。随便举个例子：领导人智慧！
这个企业有一个十分牛逼的领导人，思路开阔，聪明绝顶，家财万贯，颜值极高，八块腹肌……
一个超级牛逼的领导，他手下的企业看起来并不那么出色，但大家都感觉，在八块腹肌的带领下，这个企业未来肯定能做大做强！可是，上图红框部分适合进入财务报表吗？
同样无法反映在资产负债表里的包括：别家没有的技术专利、销售渠道、和政府机关的资源、企业治理结构、员工鸡血般的热情等等等等。
综上，即使财务报表不会作假，他也未必反映了企业的实际情况。
另外，财务报表是静态的，他无法预测未来，你也没有理由根据过去去预测未来，因为其他变化的因素太多，用过去去预测未来也不靠谱。所以，我可能比你想象的更美！（当然也可能更丑）
回顾上一篇文章，我曾将两个行业内的公司分别做横向和纵向对比，后来发现，每个财务指标都被公司所属行业锚定在一个相对固定的区间之内，所以必须要在同行业之间做比较。
那么，假如一个上市横跨多个行业经营怎么办？举个例子。长春的同学应该知道，亚泰集团（600881）。我们看看这家公司2015年年报的主营业务分行业情况。
四个行业，最坑爹的是还有个“其他”，居然还占了15%，我拿着你的杜邦分析拆解比率，去和谁比？！
有同学可能会说，把跨行业企业的资产负债表和利润表的所有数字乘以相关的占比，得出好多个分行业的财务报表，这样就能去分别和不同行业的上市公司作对比了。
这个想法很不错，可惜，通过公开信息，是无法完成这个蛋疼的事情的。放弃吧骚年！
另外，还有一些企业所从事的行业实在过于新潮，没有可对比的其他参照物，失去了对比的杜邦分解当然也毫无意义，他毕竟还是个相对分析的方法。
关于杜邦分析方法的到这里就全部结束了。现在来总结一下。
杜邦分析法是由高材生Brown，在1912年的一篇运营效率报告上提出的。当时他供职于杜邦公司，突发奇想，将一个当时备受关注的财务比率——净资产收益率进行拆解。
Brown将净资产收益率拆解为销售净利率、总资产周转率和权益乘数的乘积，通过与同行业公司的对比，可以发现企业的主要问题及其在行业内的竞争优势。
这个方法在1920年后被杜邦公司官方正式使用，并在随后广为人知。Brown由此住上了没有按揭贷款的大城堡，娶了管杜邦商业帝国创始人叫“二爷爷”的老婆，彻底走上人生巅峰，留下100年间的无数学子一张张苦逼脸。
杜邦分解法的三项比率分别解释了如下问题：
杜邦分析法必须和同行业上市公司做对比，跨行业做对比将让自己十分痛苦。
股票的价格的回报率与企业的净资产收益率不是一个概念，股票价格于企业净资产也不是一个概念，杜邦分析法是对企业进行分析，而非企业的股票！
杜邦分析法的数字均来自于财务报表，财务报表有人为操纵的可能，请谨慎驾驶；即使财务报表不被操纵，财务数据也仅仅能反映企业的财务情况，却无法包括企业的一些软实力因素，比如八块腹肌的领导人；另外，有些企业没事非要把自己搞成一个商业帝国，给别人增添了好多麻烦，杜邦分析法就此失效，相信Brown在天之灵也一定很难过。
从现代会计学的角度来看，杜邦分析虽好，但不能贪杯，单纯用杜邦分析法去实践可能会死得很惨。但在1912年那个万恶的旧社会，这个比率的发明博得了所有人的眼球，他的精妙，从105年后的今天，该比率依然是一个重要的考点就能够看得出来，时至今日，杜邦分析法的对比分析仍然是分析企业投资价值的一个考量。
即便你已经过了105年，但你仍很美，仍倍受青睐！
