1.政策缓和确认，反弹需看三大风险改善
（1）政策边际缓和确认。本周政治局会议指出，外部环境发生明显变化，要坚持稳中求进工作总基调，保持经济运行在合理区间；做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作。在财政上“扩大内需和结构调整，聚焦减税降费”，在金融上“保持流动性合理充裕”。我们认为，监管部门依然坚定“去杠杆”的大方向不动摇，但去杠杆和严监管的节奏将适当放缓，流动性有望保持相对充裕的水平且重点疏通此前“堵塞”的货币传导机制。
（2）券商股反弹关注三大风险能否改善。近期召开的会议和发布的政策措施有助于改善市场信用风险预期，但实际效果仍需观察。我们认为股权质押、直投和自营风险是造成券商股屡屡破净的重要原因，券商股反弹的动力和空间仍需重点关注这三大风险能否持续改善。
2.中美贸易摩擦升级，市场避险交易新低
（1）本周券商股下跌6%，贸易摩擦成诱因。本周WIND券商指数下跌6%，略大于上证综指跌幅（-4.6%），跌幅相对较小的个股包括：国投资本、广发证券和光大证券，大中型券商股相对抗跌。我们认为券商股下跌的主要原因是市场悲观情绪再起和券商股权质押风险再次暴露，诱因包括：对于中美贸易摩擦升级的担忧、对政策执行效果的观望等。
（2）交易量和两融余额新低，增量资金不足。受中美贸易摩擦升级的影响，市场避险情绪再度升温，导致市场交易量大幅下降。本周日均股基交易量仅3601亿元，环比下降18%，其中7月31日两市股票交易额仅为2731亿元，创近年来新低；8月2日融资融券余额8878亿元，创近一年来新低。同时市场增量资金不足，从资金流入情况来看，8月1日到3日，沪深港通“北上资金”净流入合计仅18亿元，明显低于7月最后三个交易日（日均净流入27亿元）；从新增投资者数量来看，7月周均新增投资者数量仅为24.6万人
（3）质押风险仍存隐患。券商经营股权质押业务的风险包括两个方面：平仓交易损失、质押人违约风险，我们认为前者影响相对较小，因为券商可要求质押人补充质押或提前还款，亦可以通过合理手段（集中竞价、司法拍卖）减持，损失相对有限；但后者则存在较大不确定性（事前难以防范）且对券商业绩产生重大影响，例如2017年西部证券因乐视网质押业务而计提金融资产减值准备4.4亿元，占当年营业支出的20%，相当于公司净利润的58%。
3.券商业绩预期仍弱，龙头集中明显。
（1）中报预期不佳，龙头集中明显。据月度数据统计，可比券商6月归母净利润合计39亿元（YoY-60%，MoM-27%），上半年累计归母净利润合计309亿元（YoY-23%），年化ROE降至5.2%。龙头券商优势明显，截至2018年6月末CR5（前5券商利润合计占比）较年初上升8个百分点；大券商年化ROE高于行业平均且净利润同比降幅小于行业中位数。
（2）7月券商利润预计小幅下降。
预计7月券商利润环比小幅下降，主要原因是券商通常在季末确认部分业务收入带来高基数效应。具体业务方面，经纪业务收入预计持平，自营预计将环比改善但全年仍存浮亏压力，投行业务喜忧参半而股权质押压力仍存。
①经纪业务环比持平。7月日均股基交易量3908亿元，环比下降1%且同比下降21%。
②两融余额回落，质押压力仍存。7月末两融余额8952亿元，环比和同比分别下降3%和1%；在股权质押业务风险暴露的环境下，券商仍存计提资产减值的压力。
③自营环比改善但仍存浮亏压力。7月沪深300上涨0.19%，好于6月（-7.7%）但弱于去年同期（+1.9%）；中债总全价指数单月上涨0.5%，好于去年同期（-0.2%）。预计7月券商自营业绩环比改善的可能性较高，但全年股票投资浮亏压力仍存。
④IPO环比下降，再融资债券发行好于预期。7月IPO发行规模为48亿元，剔除富士康后环比下降64%；再融资发行规模1623亿元环比提升3倍；7月债券发行规模3497亿元，环比回升9%而同比下降17%，债券发行规模略好于预期，预计增量来自地方政府债和ABS。
