事件：水井坊公布2017年三季报，报告期末公司实现营业收入14.71亿元，同比增长85.18%；归属于上市公司股东的净利润2.43亿元，同比增长63.22%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.48亿元，同比增长71.89%，基本每股收益0.50元，同比增长63.20%。
Q3收入增速再超预期，利润端开始释放。17Q3公司实现收入6.31亿元，同比增长108.93%，在去年高基数下实现翻倍增长超出市场预期，主要得益于次高端酒的高景气度和今年双节旺季叠加拉动经销商备货显著增长。分产品来看，前三季度高档酒收入13.69亿元，同比增长89.28%，其中典藏低基数背景下增速最快，井台和八号增速相近；中档酒收入0.52亿元，同比增长27.59%，低档酒收入0.48亿元，同比增长66.11%。分市场来看，我们认为前三季度5个核心市场增速均在50%以上，5个次核心市场增速接近100%，“5+5+5”市场收入占比约81%，三季度末公司完成全年销售目标的92%左右。17Q3公司实现净利润1.29亿元，同比增长122.25%，环比提高47.81pct，剔除资产减值0.13亿元，利润增速则更快，我们认为利润增速慢于收入增速主要得益于毛利率的大幅提升。17Q3资产减值损失中有0.12亿元是处置非核心业务停车场资产产生，而未销售的低端酒已按照成本价值在中报里一次性计提完了资产减值损失，我们预计未来该项科目对利润的影响将会充分消除。
毛利率持续提升，期间费用率小幅下行。17Q3公司毛利率为80.03%，同比提高4.67pct，主要原因在于高端酒典藏开始推广和井台增速逐步提升。17Q3公司期间费用率为35.51%，同比下降0.58pct；其中销售费用率为24.93%，同比提高0.28pct，主要是加大市场投入以支持渠道扩张及提升品牌形象；管理费用率为10.96%，同比下降0.91pct，主要是收入快速增长拉升整体费用率；财务费用率为-0.38%，同比提高0.05pct。17Q3公司净利率为20.43%，同比提高1.23pct，主要是产品结构继续上移提升了整体盈利能力。17Q3公司经营活动产生的现金流量净额为2.62亿元，同比增长49.71%，现金流表现优秀。
纯正的次高端酒，继续看好核心产品具备的充足增长潜力。高端酒茅五泸提价后次高端品牌最先受益，且该价位带大单品数量有限，整体竞争格局相对良性，产品跟随提价的成功性较高，如二季度水井坊和洋河梦之蓝均进行了提价，且渠道接受度良好。我们认为公司核心产品井台和臻酿八号性价比突出，高增长持续得到验证，高端酒典藏的成功推出亦在逐步拉升品牌力，随着新总代模式持续推进和核心门店数量的不断增加，我们看好公司未来在次高端市场的高增长潜力。
我们上调盈利预测，预计公司2017-19年营业收入分别为20.22/29.32/39.59亿元，同比增长71.92%/45.00%/35.00%，2017-19年净利润分别为3.87/7.04/9.87亿元，同比增长72.06%/81.91%/40.32%，对应EPS分别为0.79/1.44/2.02元。
风险提示：限制三公消费力度加大、次高端酒竞争加剧、食品品质事故。
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