记录思考：做股票要不要有宏观视角

三石观察 · 公众号 · · 2024-06-22 10:20

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先说观点，宏观波动不大的时候，做股票不怎么需要宏观视角，在宏观波动很大的时候，做股票需要有宏观视角。

CPI和GDP都是合成的指标，内部的组成部分异质性较高，而信贷与社融、居民的收入与支出、企业的营业收入与支出，政府的税收收入与支出，都是能够用货币直接计数的，同质性较高。因此，在我们看来，宏观视角的核心是信贷社融视角，然后是存款的循环流传，最后是居民、企业和政府的名义收入支出流转，其中居民、企业和政府的名义支出部分依赖于名义收入，部分依赖于债务。

做股票要不要有宏观视角的等同表述是，做股票要不要看信贷和社融，要不要看居民、企业、政府的名义收入与支出的循环流转。

先提出一个问题，苹果、微软、英伟达、特斯拉、谷歌、亚马逊、英特尔、AMD、台积电、阿斯麦、高通、博通，都是全球各自细分领域数一数二的科技公司，它们的股价到底更多是微观因素决定的，还是宏观因素决定的。完全由微观因素决定，就意味着美国国债零增速，政府支出零增速，对股价没有影响。若非如此，就意味着美国顶级科技公司的营业收入会受到宏观因素的影响。

过去四年，英伟达、微软、苹果、台积电的股价总体表现不错，主要得益于美国财政持续发力，尤其是是对半导体企业资本开支的直接补贴。如果在2020年3月20日至2024年5月30日，美国财政部没有增发10万亿美元的国债，那么这几家公司的营业收入不可能有如此显著的增长。这个逻辑是相对坚实的。

一些观点认为是英伟达技术进步快，引致英伟达股价快速上涨。英伟达跑赢微软、苹果、特斯拉的部分是它的技术进步相对快引致的，但是它的营业收入是受到美国财政部增发国债支撑的。反过来想，如果过去4年，美国财政部不是净增加10万亿美元，而是把联邦政府债务压缩10万亿美元至13万亿美元，那么英伟达的营业收入总量不可能达到现在的水平。

当前英伟达的营业收入已经高企，总市值已经超过3万亿美元，未来股价受美国财政部新增债务的影响将会比较显著。

美国上市公司如此，中国的上市公司也不例外，最典型是贵州茅台、泸州老窖、五粮液和汾酒四家公司。汾酒2023年的营业收入和净利润实现了20%左右的增长，但是最近几周，股价表现却非常差，主要是受茅台酒跌价的影响。

500块一瓶的白酒，是可以喝的，也是可以不喝的。过去喝茅台，多是请客吃饭，自己在家没事就喝瓶茅台的人并不是那么多。请客喝酒主要为了做项目，为了赚钱，现在社融收缩，信贷收缩，2024年前5个月地方政府债务扩张力度大幅弱于2023年同期，这就意味着地方政府主导的项目是少了很多的。项目少了很多，自然茅台酒也就喝的少了。量上不来，价格就得下来。

大家可以拿螺纹钢价格与贵州茅台股价做个对比图，然后拿房价指数与贵州茅台怪做个对比图，自己看下。

这就是范式革命，在政府部门债务和土地出让金收入主导的经济发展模式中，茅台酒自然很重要，项目没有那么大也得喝瓶五粮液、泸州老窖、汾酒。在技术创新主导经济发展模式下，真有技术的人不缺钱，不用请风投的老板喝茅台，A老板不给钱，B老板也会给钱；技术比钱稀缺。金融机构也是一样的，过去搞项目融资，项目都差不多，只有喝瓶茅台才能拿到金融机构的给的钱，现在不同了，项目少了。投资经理买卖10年期国债期货、铜、黄金、原油、CBOT大豆赚钱，这些东西都是全球定价的，请谁喝茅台都没用，只能靠自己，并且现在高收益率的产品很少，只要收益率高一点，收益曲线平稳一些，是不缺客户的；好的多资产投资经理比钱更为稀缺。2013年前后，随便买个底层资产是地产债务和城投债务的理财产品都是10%到15%的收益率，这种日子很难再有了。现在城投平台提供的债券收益率也就3%左右了。地产公司提供的债务，能不能兑现都是一个问题。

从这个角度来看，做股票，还是需要看一些宏观的，即限定在信贷与社融，居民、企业、政府的收入与支出这些同质性较高的宏观经济变量。

简单说，最近白酒股跌的多，不是白酒的质量和口感下降了，也不是供应出现了显著的增长，而是居民企业政府的债务扩张与支出变得更为谨慎了，没有那么多的项目需要喝茅台了，做光刻机搞鸿蒙系统不用喝茅台，搞出来，就有人买；做多资产的账户，不用请人喝茅台，收益率上去了，自然就会有客户购买。基于此，若未来居民企业政府的支出扩张了，即便没有那么多项目，大家干成了事，也有可能喝瓶茅台庆祝一下，这时候茅台酒的功能就不是为了拿项目，而是纯粹因为高兴，茅台酒就成了社会高兴程度的表征和指示器。

简言之，对于一些刚刚出现的新行业的公司，可能是不需要看信贷社融、居民企业政府收入与支出等宏观因素等，不需要有宏观视角；当新行业成长为大行业，上500亿人民币市值的公司，还是需要看宏观因素的；若是成熟行业的龙头公司，尤其是龙一、龙二，信贷与社融，利率与汇率因素就会起到非常重要的影响。

2024年6月22日