YY | “高息”发债民企观察：亨通集团

YY评级 · 公众号 · · 2024-08-15 18:34

正文

请到「今天看啥」查看全文

摘要

24 年来，亨通集团共发行4只短融，票面在4.8%~5.3%区间，在资产荒、债券收益率持续下行、民企退缩的背景下已属相对罕见的资产。此外，同行业、同为民企的富通集团旗下的“21富通01”在24年4月宣布展期，那么亨通所在行业景气度如何？亨通经营近况如何？作为民企的亨通，在经营和财务上是否存在疑点？本文也是继2021年9月报告《亨通集团：预付和应收财技叠加行业下行的困顿》的跟踪。

经营端， 不同于富通集团业务相对单一，除从事光通信（主要下游通信运营商）、智能电网业务（主要下游电力电网企业）外，亨通还涉及海洋电力通信、工业智能产品、新能源电池材料及商品贸易等业务。其中亨通在光通信和海洋电力通信领域还保持着强势的市场地位。从各板块所属行业景气度来看，光通信、智能电网、新能源电池材料领域均面临一定程度的过剩或者产品价格下跌压力，海洋板块发展前景较好，但板块毛利率存在一定波动。

盈利表现来看， 受多板块竞争加剧，近年公司整体呈增收不增利的状态，近年利润总额在20亿元波动，非经常性损益占比在20%-40%波动，期间费用率对利润侵蚀加重。同时因对核心子公司亨通光电持股比例低（23.77%），导致少股权益和损益占比持续较高，均达到80%以上。

资产端的观察。集团本部资产 主要集中在其他应收款（19.2%）和长期股权投资（51.1%），其他应收款59亿元透明度低，约14亿投向关联方；长期股权投资主要投向亨通光电、瀚叶股份（亨通股份）、亨通永旭（瀚叶股份股东）等子公司。 集团并表资产 23年末970亿，主要集中在货币资金（176亿）、应收账款（168亿）、存货（118亿）、固定资产（132亿）、预付款项（23亿）、其他应收款（57亿）、商誉（23亿），关注重点资产：

01 货币资金 近年虽持续扩张，但受限比例高，尤其是刨除上市公司亨通光电后，约60亿的货币资金基本全部受限。

02 应收账款 从2018年以来增量近百亿，但从23Q1披露的明细来看，前五大仅42亿，占比近21%。其中大客户（国家电网、三大运营商）云集的光通信和电网板块的收入占比接近60%，但前述四家客户应收账款占比不到20%，剩余的客户透明度低，质量存疑。

03 其他应收款 虽以拆借款的形式存在，实则大多服务于亨通自己的实业外拓、资本操作以及金融版图布局，收回情况很大程度会和投资效果挂钩。

04 预付款项 多为贸易业务形成，经历之前预付款供应商暴雷事件后，近年预付款稳定在20亿左右的水平；预付对象/贸易合作方主要包括有色金属贸易商以及部分地方国企或城投平台，一是关注部分贸易业务的真实性，二是关注部分民营预付对象的风险。

05 商誉方面 ，23年末主要为瀚叶股份11.65亿及其子公司炎龙科技11.85亿，炎龙科技商誉存在极大水分，24年拟将以120万元出售炎龙科技100%股权；瀚叶股份本以兽药饲料为主业，但近年利润呈下滑态势，同时还将转型与主业完全不协同的铜箔业务，而铜箔在行业产能过剩的情况下，显然也不是个很好的生意，归属于瀚叶股份的11.65亿商誉同样较大减值风险。

债务压力及测算。 无论是并表还是本部层面，近年债务规模均呈上升态势，其中本部23年负债率和短债占比分别为73.9%和91.0%，杠杆率高，短债压力大。我们对母公司可偿债资源进行测算，不考虑受限、具备一定可变现性的资产价值约239亿，对短期债务约202亿覆盖有限。若考虑资产受限情况，具备可变性的资产价值缩减至约145亿，虽不明纯信用类债务规模，但资产受限比例高，仍需关注短期风险。

整体来看，亨通在业务上仍满足经营可持续性的假设，但因民企背景且实控人的确在曾多次骚操作（如凯乐科技预付款事件、高溢价收购瀚叶股份以及对明显存在水分的炎龙科技商誉不予计提、规划瀚叶股份转型至前景并不明朗的铜箔领域发展、亨通光电在大存大贷、在外部高息融资却低息将资金拆借给财务公司等），公司之货币资金、应收账款、商誉等资产质量存疑，且公司短债压顶，而资产受限程度高，经测算的可变现资产规模并不能充分覆盖到期压力，以上事项将明显影响投资人对公司稳健经营的信心。