钟正生
投资咨询资格编号：S1060520090001
范城恺
投资咨询资格编号：S1060523010001
美国时间
2024
年
2
月
21
日，美联储公布
1
月议息会议纪要。
市场降息预期继续降温，
10
年美债收益率上升
5BP
至
4.32%
，刷新年内新高；
美股纳斯达克指数小幅收跌；
美元指数震荡下跌，收于
104
下方。
会议纪要基本维
持
2
月以来的政策基调，谨慎对待降息，仍较关注通胀风险。
具体来看：
1
）利率方面，
参会者判断政策利率可能已经达峰；
参会者强调限制性货币政策利率需要维持多久具有不确定性；
在对通胀持续回落到
2%
更有信心之前，不合适降息。
2
）经济方面，
参会者认为实现充分就业和降低通胀两大目标的风险趋于平衡，但仍高度关注通胀风险；
参会者指出，价格稳定的进展可能会停滞，过快放松政策立场有风险；
也有几名参会者指出，长期维持限制性立场或带来经济下行风险。
3
）缩表方面，
参会者指出，缩表是美联储实现目标的重要组成，适合在下一次会议上深入讨论相关问题；
放慢缩表可能有助于平稳过渡到充裕的准备金水平，或者可以将缩表持续得更久；
即使开始降息后，缩表也可能会持续一段时间。
4
）其他风险方面，
参会者提到金融环境限制性不足可能导致通胀进展停滞、资产估值相比基本面偏高、地缘政治等经济金融风险。
一问：没有太多增量的纪要，为何打击降息预期？
2月21日会议纪要公布后，市场降息预期仍受打击，CME数据显示，3月降息概率仍然维持在6.5%，而5月和6月降息预期分别下降7.5和8.2个百分点，全年降息超过3次的概率由60.1%下降至50.1%。当日，2年和10年美债收益率均上升5BP，分别至4.64%和4.32%，均持平或刷新年内新高。
回顾三周前（1月31日）美联储会议声明公布后，市场的“鹰派”感受并不强烈，当日，CME显示的全年降息预期甚至小幅升温，10年美债收益率日内大跌12BP至3.92%。
在降息方面，鲍威尔此前在记者会中已经明确表示
3
月降息非基准情形；
其在
2
月
4
日的采访中进一步表示，通胀未必像前六个月那般快速回落，过早降息的风险在于通胀难以回归
2%
。
我们认为，在传递谨慎降息的信号上，
美联储之前已经做得比较充分了，本次会议纪要并没有明显的增量信息。
那么，为何市场降息预期仍在降温？我们理解，
在最新通胀数据超预期后，当前市场维持“紧缩交易”惯性，投资者容易放大鹰派信号。
二问：降息预期还会调整多久？
目前，CME利率期货市场的主流预期是全年降息3-4次，已经基本接近我们的基准预期。不过，市场对利率走向的分歧也在加大。譬如，美国前财长萨默斯以及部分华尔街机构，
开始评估美联储年内不降息、甚至再加息的风险。我们认为这一风险无需过忧。
我们在报告《
“类紧缩交易”何时休？
》中指出，目前市场担忧的需求过热风险和供应链扰动，可能都不足以令通胀明显反弹，而且稳定的通胀预期也有利于通胀切实回归2%。
我们观察到，近期市场主要博弈的是年中乃至全年的降息决策，但仅仅根据单次通胀数据以及议息会议，很难保证“远眺”的准确率。往近看一些，
美联储3月会议前后是比较关键的观察窗口，
如果新一期的就业和通胀数据有所降温，加上美联储最新经济预测将进一步明确降息路径，
市场风格有可能再度回到“宽松交易”。
三问：除降息预期波动，近期还有哪些因素或影响资产价格？
美股方面，
标普500指数年内（截至2月21日）已累涨4.4%，但2月中旬开始涨势减弱、波动加大。由于美国经济增长势头更足，但降息预期也在修正，
投资者更需在乐观的盈利前景与上升的估值压力中寻求平衡。
盈利方面，据FactSet数据，截至2月16日，市场预计2024年标普500公司盈利增长11%，且盈利增速呈现逐季上升。估值方面，截至2月21日，标普500指数市盈率为25.5倍，历史分位水平处于近十年的82%、1928年以来的93%。
此外，随着视频生成模型Sora问世，英伟达业绩“不负众望”地大超预期等，目前“人工智能”主题投资热情仍高，这也意味着投资者在判断相关股票的“合理估值”时很可能陷入主观。
然而，美股集中度过高引发市场波动的风险，在未来一段时间值得警惕。
我们认为，
在估值压力与“科技泡沫”风险下，美股短期或出现波动调整
；
待美联储确认开启降息后，或具备更好的上涨环境。
美债方面，
