从大二接触股票以来至今七年有余，有得有失，这两三年风格基本稳定下来，投资理念整体偏向于成长投资。一直想把心得总结一下，前些日子辞掉工作，落个清闲，于是梳理了一下。
一、我的投资理论
1、投资态度
我是做价值投资的，主要是成长投资风格。关于价值投资和成长投资的关系，我认为价值是包含了成长，成长只不过是一种不断增加的价值。我一般只做成长股。
对于那些研究价格图形变化、小道消息、甚至是占卜算卦的方法我并不感兴趣。我是一个喜欢研究辩证哲学的人，我喜欢从事物发展的内部去看问题，去研究决定其长期运动形态的内在原理。一切事物的发展都依靠其内部矛盾去推动，外部的东西只能其暂时和局部的影响作用。研究股票尤是。当你能看到股票背后暗藏的密码以后，成功便靠近了。至少，你知道你自己在做什么，你不是在赌运气，你的心态是淡定有底气的，你的业绩是靠实力可持续的，你的未来前途是可以面对大资金的操作的。
我认为投资水平有三个等级：低级的投资者只是一个赌客，玩股价的涨跌性；中级的投资者只是一个投资者，能看准企业的价值并利用它作参考，低价高价买卖操作；高级的投资者不仅是投资者，也是企业经营者。向着高等级奋斗，这也是我的目标。
2、问题的提起-----为什么是成长投资
1）基本原理
作为二级市场的投资者，我投资股票的目的很直接，要么是要求市值增长，要么要求分红增长，而这一切都靠内在价值推动，内在价值的增加来源业绩的增加。
虽然很多价值投资者会不以为然，无非是因为他们认为低买高卖才是硬道理，或者成长的价值不靠谱。其实对我来说价值投资和成长投资的方法其实是相互贯通的，成长投资中出现过度的高估和低估也会被我买卖，至于成长中的企业靠不靠谱的问题我将在后文论述。
2）优势要求
由于具有成长性，成长股往往能战胜行情：大盘上涨我涨，大盘不涨我也涨。具有超越于行情束缚的强烈的能动性。这是区别于其它类别股票（资产股、价值股）的优势所在。
3）主观要求
因为我个人也是在追求这样一种变化的思维——从小到大、从无到有、从贫到富、从弱到强。我喜欢研究事物发展变化的内部机理，我认为这是一个事物最美妙的地方。
4）成功人物
那些做成长股成功的投资家大多赚的盆满钵满，巴菲特、彼得林奇、费雪、欧奈尔、史莱特都很热衷于做成长股，而且在该领域书写着自己战绩。国内有许多基金经理也都是这种方法在做。
5）过去成功案例
成长股不仅在在空间上有效，在时间上也是永恒有效的。比如：a、国内方面，国内有许多超过20年不断增长股票，如果格力电器，贵州茅台，老板电器，三聚环保，大华股份，三安光电，腾讯控股等等，他们都是从上市开始上市不断增加内在价值，导致股价几十倍甚至几百倍地增加。中国的大部优质的大牛股都是由业绩推动的，他们是彻底的成长股。b、国外方面，美国的可口可乐，吉列刀片，沃尔玛，麦当劳，奥驰亚等他们都是跨越100年的成长典范。所以，成长股不仅是在空间上（世界每一个市场）是有效的，在时间上也永恒有效。
3、什么样的成长投资
1）对成长的理解
我所谓的成长，是一种广义上的成长，不仅仅是要求利润表的净利润增长率要大，同时伴随的是资产负债表的各要素的同比扩张、现金流量表的同比成长。也就是说我们要求这个业绩必须有很好的现金流支撑、稳定可持续的赚钱能力、持续增长的分红能力，不仅要有较大的增幅、还要能能保持稳定可持续的成长。净利润的增长只是一个最终的结果，我更看重的还是成长的质量。
做成长股并不等于简单的选取有业绩增速的股票，核心的问题是业绩增速的可持续性。所以，要想赚钱就必须在持有期间保证业绩基本稳定。要使得增速稳定，就必须通过要研究行业的商业模式、市场集中度、企业的管理人的品质企业的、业务的特性资产负债表的健康情况、利润的质量、企业的规划、企业的竞争优势等等。
2）成长的分类
Ⅰ、按照增速不同，个人把成长股分为低速股、中速股、高速股、超速股。低俗的业绩增幅为25%--40%；中速股业绩增幅为40%-70%；高速股70%以上；而超速股则侧重讲他的业绩拐点，业绩增速从低速到中速、中速到高速，都是超速，他贯穿于前面三类股票中。
Ⅱ、具体操作上，我喜欢把成长股归为四类：
a经营上暂时出现困难的，但质地优良，业绩在未来将回弹。b稳健中速或低速增长的。c超速增长的。d高增或超高速增长的。
就仓位配置时，我的主要精力是重点布局b、c两点。a项除非对企业理解的要求特别高，对企业的质地要有很深的理解，否则可能要等待很久才能复苏，甚至等不到。d项高增（业绩增速70%以上）往往不可持续，内在价值容易衰减，所以我们会避免或者少投资他。所以a和d两项我们应慎投。
c项是费雪和欧奈尔都提倡的，费雪更趋向于在项目投入后、业绩爆发前买入；而欧奈尔强调前几年业绩稳定低速增长，而后某年业绩爆发，拐点出现后买入。
Ⅲ、超速股。相对于业绩超速增长的，就是减速。一般来说稳定增速（不超速、不减速）的股票，其股价会在内在价值不断增长的过程中不断释放出来，较少有“积聚”过程。
但是对于超速和减速的股票，他们具有“积聚阶段”和“爆发阶段”。具体说来就是当一只股票，其增长的速度为低速和减速的时候则体现为内在价值的积聚（内在价值增加，股价不涨）。当一只股票处于超速（也包括中速，高速增长）的节奏的时候，会对市场情绪带来提振作用（这也是欧奈尔提出的），内在价值爆发，体现为股价和内在价值一起上涨。这种上涨，就相当于把积聚阶段的价值爆发出来。比如格力电器这样的股票，他便是在内在价值的“爆发”和“积聚”循环中不断上涨。当然，这里说的超速仅仅是积聚价值的爆发一种方式，市场的蓝筹股行情也是一种巨大爆发力，如2017年至今的情况。
3）超越市场
成长股在各种行情下成长股具有一定的优越性，下面就具体环境论述：
a.当大盘处于上扬的时候，所有的股票都会涨，阿猫阿狗都要涨。有业绩的没有业绩的全部都能涨。
b当大盘处于横盘调整状态的，比如说2015年末至2017年下半年的市场状态。此时就是两极分化了，垃圾股不动以及下跌，有业绩的股票就会上涨。有业绩的股票又分为三类: 低速股，中速股和高速股。对他们我做如下定义：低速股其业绩增速在25%至百分至50%之间；中速股在50%到70%之间；高速是增速70%以上。其中，低速股和中速股稳健增长，如2016股灾过后至2017年底的老板电器，格力电器，大华股份，伟星新材，济川药业、索菲亚。高速股的股价高速增长，如201606——201706亨通光电涨到三倍，还有三聚环保，利亚德等也不逊色。
c当大盘处于下跌状态，如2011年初至2012年底期间，几乎所有的股票都会下跌（高速股除外），但是其下跌的速度和程度又不一样: 垃圾股跌的最惨；低速股和大部分的中速股的股价走势基本上是横盘整理，体现出防御性，比较难有涨幅，如格力电器、老板电器、北新建材、长城汽车、碧水源、东方雨虹、索菲亚、瑞康药业等，但他们都基本不跌；最赚钱的股票是高速股，那个阶段的如康得新、蓝色光标、大华股份、金螳螂、歌尔股份都还算不错的涨幅。然而对于这些高速股来说有两个问题:一是股价难以追上内在价值的增长速度，第二是高速增长股的可持续性，往往较难把握，如果出现下跌状态，会引起市场的恐慌性抛售，这是一道风险，所以又不可重仓。
总而言之，成长股是具体行情下的成长股。在不同市场环境下，成长股的市场表现也不一样。以上所述的也仅是一个股票市场表现的一个大概情况，具体的情况，还应该依照企业、行业、宏观环境三个维度具体考虑。
4、成长股的操作问题
1）估值
对于成长股而言，个人以为估值是一个次要层面的话题。当一只股票长期稳定地以某个速度在快速发展，一定时段上的高估和低估对于他来说都是暂时的，问题的重点是考察企业能不能按照其自身优势不断地发展下去，不断提升自身的潜在价值。下面我简要说一下我的估值工具。
就成长股而言，以业绩为基础的估值工具有：PE、PEG、分红增长率、自由现金流折现法、债券等价法等。对我而言，我习惯使用前三者；现金流折现法或债券等价法都可以把股票看做是一只债券，按照其盈利能力和市场收益率折算估值，但他们比价复杂且包含较多主观因素，所以个人估值一般不用他们，他们用在收购层面可能会更好些。
A、市盈率。这个指标一般也不会单独使用，我会配合企业业绩的质量和稳定性、企业的经营情况、行业的景气度等。使用市盈率的时候会参照其所在行业的整体估值情况，然后取平均值。
B、PEG。PEG就是用公司的市盈率除以公司的盈利增长速度。在彼得林奇看来这个比值为1的时候比较合理，但是无论是peg还是pe，我给他们的估值上限只有50倍市盈率。因为全社会平均必要收益率是不能违背的，按照目前的债券市场收益率平均也在4%左右，最低即使按照银行一年定期存款收益率基本也得有2%，其倒数就是50倍市盈率。有人会说业绩增速可以迅速填补估值漏洞，能把市盈率倍数降到合理值。可是业绩增速的大小谁又能保证呢，何况是高增速持续。
C、十年后的分红收益率。如果企业按照目前增速可持续发展十年，那么十年后企业分红派现除以买入时的市场价值的比值能否大于30%。如果大于就值得买入，反之就不买入。使用这个指标的话，我们对企业的理解、对其行业格局的理解要十分清楚，才能较有把握地预测他的增长水平。假设自我入市时即2010年，当年就买入格力电器，彼时他市值只有150亿，但是到2017年的他派发的现金分红就超过100亿元。持有至今，则今年的分红是当时买入价的70%，这还不算七年里股价涨的十几倍。
2）仓位
在实战中，每只股票仓位最高不超过15%。而整个组合的配置中，每个行业的配置不超过30%。再有把握的股票也不要搞集中配置，毕竟黑天鹅是不可避免的。你看2008年的三鹿风波，2012年的禁酒令，乐视网、康美药业等。
3）买入
买入的条件比较复杂，总的来说一方面要求企业的经营情况良好，在行业具有较好的竞争优势，企业的成长可持续；另一方面要求企业的估值必须合理，过高的估值往往需要换来较长时间的等待，所以如果有又好又便宜的股票便是最好了。个人对一些指标有如下要求，
ROE>12%;
销售商品提供劳务收到的现金/销售收入>1;
经营性现金流量净额/净利润>1；
（应收账款+应收票据）/营业收入<30%;
营业收入增长速度>10%；
净利润增长率>25%；
毛利率>25%；
期间费用率<25%;
此外一些其他指标，比如应收
4）持有周期
我的持股周期一般为半年至1年，个别也会持有数年时间。
其实这个主要看情况，如果股票在我买入以后暴涨快速达到高估状态我也会提前卖出，所以持有几天的也有。另外因为我总是在减仓和加仓中，从这方面说持有时间也不大准。
5）卖出
完全卖出一般有2个指标：1、企业内在价值出现永久性衰减（或者我无法判断的）；2、高估。
6）心态
投资追求的是一种淡然从容、清心寡欲的心境。因为只有这样，你才能保持理智，客观看待问题，做出正确的决策。你要记住，一旦你利欲缠身、内心焦躁的时候，就说明你即将犯糊涂了，这对于投资决策是一种很大的危机。
所以，正确的投资行为来源于正确的投资心态，而正确的投资心态来源于正确的投资体系的支撑。心态，是连结投资行为和投资理论的纽带，是衡量一个投资者成熟与否的表达方式，也是衡量一个投资体系的成败的指标。故假使投资让你焦躁不安，说明你已经败了。
7）纪律
我有一条死规则：卖出时务必盈利，否则永远不得卖出（除非亏损时内在价值发生了永久性衰减）。
记得毛泽东说过，每一仗，务求必胜。每打一仗，增加自身补给，消耗一部分敌人有生力量，这样，每打一仗后我之军队强大一点，敌之军队弱小一点，通过无数的量变，最后在量上超越对手，实现战略力量的转变。我以为，价值投资也讲究每笔盈利叠加，通过无数的量变实现财富质的增长。在这里，务求每一笔都能赚钱，要求原则上非盈利状态不允许随意撤出，我对单笔投资亏损的态度零容忍。故有：财富总体增长 = 每笔盈利卖出X投资笔数
二、基本面的研究体系
1、问题的提起——基本面研究的必要性
至此总结一下我的投资逻辑：
1）投资要获利，方法就是要让价格实现（反映）内在价值。只要都做到这一点，我们就能够赚钱。这是最最基础的赚钱公式（原理）。在这里，内在价值是由稳定增速、超速所决定的。
2）价格要反映内在价值，需要的条件是给予长期的、充裕的时间。
3）这时候就存在一个问题了，如何避免在给予的长期充裕的时间里，我们的投资处于亏损状态（被套）且发现企业发展恶化，内在价值可能发生永久性衰减的情况发生一一即如何避免“被套时内在价值发生永久性衰减”。解决这一个巨大的问题就成为我们投资体系的战略要求了。
4）于是产生的对策是：要求买入的股票“必须保证内在价值的稳定”。对于成长股而言，就是要保证业绩的稳定增长，或者基本稳定增长。接下来我所有的工作就是为了这一点展开，它是整个体系的中间枢纽，是投资系统的关键环节。
这里所谓“基本稳定增长”，就是投资期间允许有个别时期业绩出现暂时的调整，但由于竞争优势的存在，业绩在未来又能够恢复可持续增长。
5）要保证业绩的稳定或者基本稳定，必须依靠三种力量来支撑。一是宏观景气度；二是行业的竞争格局和企业的竞争优势，三是企业良好的经营情况。
6）这三股力量便是天时（宏观景气度）、地利（行业优势）、人和（企业经营），三者互相作用，最终得到一个总的量化的信息，这就是财务报表。这些财务报表相互配合，就可以显示出一个企业比较全面的成长面貌了。
7）于是产生了我的研究任务：分析论证宏观、中观、微观的三个层面的优势，并通过财务报表的跟踪和测评，去大概率地获取企业长期成长性的数量和质量。
2、从财务报表说起
1）财务数据的意义。财务报表是企业经营的成绩单，是企业在行业竞争、宏观影响下的最终结果。他们也综合呈现了一个企业的运营水平、管理优势、产现能力、资产属性、扩张能力、获利能力等等。而这些数据中，可持续的、增幅较大的、有现金流做保证的净利润，是成长投资者所要追求的核心数据。在成长投资者看来，一切财务报表的数据都是为了支撑这个净利润的增量和质量服务的。
2）财务数据的支撑。支撑优秀财务数据的力量，一共有三种力量。第一股力量来自宏观环境的影响，包括国家政策产业动态经济周期性；第二股力量来自同行业的竞争，所以要在细分领域拥有可持续竞争优势，要有良好的商业模式，要处在市场有集中度的行业等等，以此来保证在竞争格局中处于强势地位。第三股力量来自于企业自身管理。包括企业领导人的素质:领导人有眼光有能力，管理团队团结，营销队伍和营销渠道的建设，产品技术的投入，等等。这三股力量（三大影响因素）就像古代的鼎一样，把上面的优质的财务数据鼎立起来。
3）利润表和资产负债表的关系。一张优质的资产负债表支撑是利润表取得优异成绩的保障。资产负债表和利润表的关系就好像是一个国家的综合国力和一支在外打仗的军队的关系一样，当利润表出现暂时的困难，只要资产负债表还是足够有实力的，那么利润表的失色也是暂时的。反之，如果资产负债表经营不好的话，对利润表是一个重大的打击。比如巨大的折旧摊销、巨大的减值准备、巨大的偿债压力、巨大的应收账款，并且不断恶性循环，如此则不能维持利润表的长期优异的，而且还要把利润表带入万劫不复的深渊。而如果资产负债表经营得好的话资产就有质量，运营就有效率，企业现金流合理，生产性资产能起大的效益，这样就不仅能给利润表提供一有助于产生利润的土壤，创造业绩。
4）财务报表和三大影响因素。资产负债表是受制于三大因素的。比如行业景气度可以增大生产资产，扩大存货，扩大负债率；竞争力的衰减，会导致企业应收账款的大幅增加、企业现金的减少、存货的堆积及减值、负债压力加大、原有生产性资产运用效率低；企业通过提升管理能力、通过领导者的营销才能和制度制定，改进渠道，使得应收账款减少、存货降低、现金流充裕。
同样利润表和这三种力量息息相关，比如竞争优势增大导致份额的增大；经济的景气带动收入的快速增加；企业管理者通过巨大的技术改进，质量的改进，品牌的宣传等，这些扩大的收入减少了成本，通过对公司内部管理整顿减少了费用。
5）一般来说，财务的量化分析，我把它分为两部分。一个是财务报表的数据（动态信息）和指标（静态信息）。所谓动态信息，说的是对企业短期的经营情况产生影响的数据和信息。所谓静态信息是指，能说明企业的长期竞争能力、企业的体质、长期的盈利能力、运营能力、资产效益等性质数据和信息。
财务数据的分析我喜欢把报表拉到EXCEL去分析，这样可以迅速出同比数据、占比数据，也可以迅速出图。以下是个人比较看重的有几个指标：
A 安全性分析
速动比率：（流动资产-存货）/流动负债
有息负债覆盖率：（货币现金+交易性金融资产+可供出售）/有息负债，这个数值不能少于1。
B 盈利能力
毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入
营业利润率=（营业收入-营业成本-期间费用）/营业收入
净利率=净利润/营业收入
ROE=净利润/平均净资产，这个值可以不仅看出一个企业的盈利能力、运营能力、资产放大能力，同时也能体现出他的竞争能力。长期稳定或稳中向上的ROE多数有牛股潜质。
C 成长性分析
净利润增长率=（本期净利润-上期净利润）/上期净利润
营业利润增长率=（本期营业利润-上期营业利润）/上期营业利润
营业收入增长率=（本期营业收入-上期营业收入）/上期营业收入
D 运营能力
应收账款周转率=营业收入/平均应收账款
存货周转率=营业成本/存货平均余额
固定资产周转率=营业收入/固定资产净值
总资产周转率=营业收入/平均总资产
3、宏观环境
1）影响。宏观环境的景气度对企业财务数据的影响很大。当一个行业、一个企业，处于一种经济十分景气的大环境里，不仅其自身，链接其上下游的各行各业都生机勃勃，社会整体消费需求高涨，在这样的环境里，企业赚钱就会容易了。反之，在一个如1929年美国的大萧条时代，多数企业破产，大量工人失业，社会整体需求大幅衰减，全社会供大于求，以至于还有通过“倒牛奶”来稳定价格的，这种条件下任何一个企业都很难有好的发展。
2）强周期与弱周期
每个行业都具有周期性，问题是强弱不同罢了。
强周期的行业主要有汽车、钢铁、房地产、有色金属、石油化工、电力、煤炭、机械、水泥等。这些行业的发展前途与国家政策，乃至于全球经济景气度息息相关。他们中的大多数都处在产业链的上游，对于整个经济环境最敏感。经济环境的景气和衰退对他们的生死存亡都起着很大的关联。他们不在我的投资领域范畴。
弱（非）周期性。我的投资策略要求我应该买入那些发展稳定、内在价值可持续的企业，所以对我而言，我会选择那些避开周期性较强的行业、把命运掌握在企业自己的手中，而不是被强大的宏观环境所支配的。比如食品，医药，烟酒类，家电，通信等。
3）随机性
不管是强周期行业还是弱周期行业，宏观环境的变化，对企业发展都起了促进作用或阻碍作用。我个人会选择那些弱周期或者处于产业链末端的行业，更稳定一些。因为宏观景气度往往是不可预测的，没人知道他何时将起变化。彼得林奇曾表示“作经济预测徒劳无益”，“我非常希望自己能正确预测市场和经济衰退,然而这是不可能的,所以只要投资于像巴菲特这样的高回报的公司就满意”。
当然有一些例外企业比较例外，宏观景气不好但企业仍发展不错，因为他们有自己的竞争优势。如华夏幸福，值此经济增速放缓、行业投资不景气的环境下，该企业2011年至2016年，能以年复合增长率47.19%是营收增速快速发展，远超一般房企。华夏幸福业务很简单，就是与地方政府合作，进行基础设施建设，然后给新城或园区招商引入企业，帮助企业成长，形成产业集群效应。其实新城建设，大部分房企都能做，但房子好建，想让企业入驻就难了，华夏幸福依靠了其绝大多数地产商不具备的产业发展能力而能在该领域继续独领风骚，这是华夏幸福能够克服宏观不景气的特殊优势。
4、行业格局及竞争优势
行业研究是我比较花时间关注的地方，因为一个行业的格局和企业在该行业的竞争优势，决定了一个企业的未来发展前途和长期盈利能力。关于行业研究，主要研究以下方面：
1）研究行业的特点
A 门槛性。
我不大喜欢那种门槛低的行业，因为当一个行业谁都可以做的话，那么先进入的企业就要时时面临着被包围、被占领的危险。这样即使企业好不容易形成了有利于自己的行业格局，最终也可能会被冲垮。正所谓“长江后浪推前浪，前浪死在沙滩上”，各路诸侯不断“篡位”，江山随时改姓，这样谁也做不久，谁也无法形成自己稳定的盈利能力。
记得当年有个光伏产业，光伏产业的门槛不高，而且又有政府的大力扶持（政府的扶持其实在客观上往往会加剧行业的无序竞争，弄到最后天天打价格战），各路资金纷纷圈地上马，最后出现全国范围的大面积破产。又如当下的新能源汽车行业，这也是个资金密集型的行业，有钱谁都可以上项目分一杯羹，但行业的技术门槛不高，行业整体现金流较差，目前基本靠政府养着。
B 集中度。
蒙古当年横扫亚欧板块，吞并南宋，不可一世，是基于铁木真“团结部落”的条件的，在此之前他们各自分散在自己的领地，相互分离并斗争着，如果一直这样，那么敌人再软弱蒙古也打不赢。一个行业也是一样，要让行业活的好，只有提高行业的集中度，才能减少竞争带来的无序和恶性循环，不至天天打价格战、消耗战。
行业的发展一般需要经历几个过程：①行业需求，有企业进入并赚到钱；②财富效应，吸引更多企业进入；③价格战、恶性竞争；④一些企业竞争中被淘汰，市场向消费者偏爱的具有某些特质的产品的企业集中；
寻找优秀的行业，首先要看一下这个行业是处于发展的哪个阶段，竞争现状是怎么样的，是“小、散、多”的“军阀混战”时代，还是多强并存的“军阀割据”时代。不管这个行业的蛋糕有多大，这个行业增长有多快，只要你行业的格局很散乱，那么免不了全面的竞争，就免不了价格战，而一个没有定价权的企业，其实是一个不能掌握自己命运的企业，在随波逐流中最终只能是被撞得血肉模糊，投资这样行业的投资者是不能赚到钱的。
所以，我希望看到的行业，是那种已经分出胜负的企业，行业中的老大老二老三是非常清晰的了，每个企业都因为各自的差异化竞争优势，都有自己存在的理由，差异化产品定价权基本能够被掌握。比如格力电器，董明珠说，希望全世界空调最后都使用格力的。当然这句话虽然只是一个梦想，但相信这也是格力的奋斗目标和目前正在做的事情，不断提升自身竞争优势，不断提升行业集中度，格力会越来越好。
C 商业模式。
商业模式往往更能说明一个行业的特点：你是缺钱的行业还是现金流富裕的行业，是需要不断更新资产还是投资后一劳永逸，是侧重于领导人能力还是企业业务优势，等等。
清晰、简单、稳定。这是我希望看到的商业模式的标准格式，下面主要说业务方面。
一个好的行业，他的赚钱模式应该是很清晰的，能够让人看得懂的，让人能够理解可以把握得住的。毕竟只有看透了才好投资嘛。
第二点是要简单（单一），如果业务太多，就得分散精力去经营，也就难以做到最好。所以我对业务的观念是聚焦聚焦再聚焦。这样在产品上才能做到最好最近让人无法超越；在运营管理上也比较可控。
对于行业的商业模式重要的还是要研究他的经营业务是否稳定。看他卖的东西（商品或服务），是稳定的还是一个变化不可把握的。如果业务模式更新换代太快，那么行业地位则可能会不稳固。比如说手机行业，当年诺基亚的失败，固然有他管理层的判断失误，但也侧面反映出该行业的颠覆革新力度很大。
我认为，起码以上三个方面（门槛性、集中度、商业模式）兼具优势的行业，才能成为现在投资市场上流行的所谓的“好生意”。
2）竞争优势
竞争优势要达到的目标就是：保证只有自己能赚钱，别人都只能看着你赚，参与不进来。具备可持续竞争优势企业，能绕过宏观环境的影响，强大自己的行业地位，能支撑企业长期良好经营。
护城河主要分为四种：
一是品牌优势，品牌优势代表着产品的质量和精神诉求。质量靠技术和管理去保证，精神诉求靠产品的定位和营销宣传去获取。相同的产品，别人为什么要我的不要你的，他总有一些内在的东西，这就是品牌的力量。比如惠泉啤酒和百威，在自己的领域惠泉还没百威卖得好。看看他们公司外面的宣传语“天蓝蓝，海蓝蓝，福建人民喝惠泉”，你就知道这种企业不能买了。
二是转换成本，这是通过先入为主的策略，让客户使用具有差异化的产品，并使之习惯化。这样当被人想进来抢客户都难，以为已经“思维定式”了。如果换产品，消费者的转换成本很大。
三是网络优势，主要是销售渠道问题。企业建立了坚固而有效的渠道以后，产品就能与消费者“零距离接触”，迅速占领市场。
四是先发优势。比如一些知识密集型企业，他们的前期积累，是后来竞争者很难超越的。越早进，底子越厚。比如华夏幸福的“产业发展能力”，越做越精，越做关系网络越好，后来者很难超越。
竞争优势具有空间性和时间性。空间上，每个行业都有每个行业各自的竞争优势。时间上，每个行业的每个不同的发展阶段也是有不同的竞争优势，也就是说竞争优势可能也不是一成不变的东西。
只有具备可持续竞争优势，企业才能具备长期的“静态优势”，从内部立于不败之地；才能使得外在的“动态优势”长期稳定地发挥，不断获取定价权和市场份额比例，从而就能够不断的扩展营业收入了。
5、企业管理
1）人的因素
毛主席说战争的决定性因素不是武器而是人。我们是否也可以说，决定一个企业经营成败的关键因素是人。买企业很大一部分是在买人。
老总的能力。研究公司的老总，你要看他有没有“三力”，即眼力（看的远不远），魄力（胆子大不大，做事强不强硬），能力（事情能不能做的起来）。要重视财务建设，不仅要有财务扩张目标，还要有提升财务质量的目标。
和高管的关系。一把手致力于企业的长期增长，周围的团队又能得到相当的授权，各自负责执行自己的部门任务。企业内部没有争权夺利，没有相互歧视。企业文化有没有提倡团结和赏罚分明。
制度。有没有建立一套致力于企业长期发展的制度，并认真执行。比如董明珠对格力制定的制度，在执行上非常明确和坚决。
对员工的态度。是不是赏罚分明，是不是人格被尊重，待遇被看重。
内部提拔。企业一般会在自己企业无能为力地时候才去请外人进来管理，一个管理层基本从基层慢慢提拔上来的企业，是比较稳定和有长期前途的。
2）研发
投入。企业在研发上要有稳定的投入来使自己的产品保持竞争优势，像一些比较优秀的企业，比如格力电器、北新建材，其研发费用都长期稳定在收入的3%
企业自身应塑造创新文化氛围。管理层对于研发的态度应足够重视，对于研发环境要足够宽松，因为研发充满了随机性，应该顺其自然，不能下“政治命令”。
3）产品
竞争优势。企业的产品必须要有其自身的竞争优势，有差异化优势。
致力长期增长。企业不仅要有现有产品去保证企业的成长。还应当居安思危，不断培育新的有竞争力和增长力的产品，做好业绩增长的“接力赛”。比如腾讯，每年都会给开发新游戏尝试新游戏，并不断试点，一旦成功快速推广。这是他常年维持高增长的地方。
4）销售
销售队伍的素质。从某种意义上讲，成功的营销可以催生一个成功的企业。当年李嘉诚就是从做销售一步一步上来的，因为销售能力强大，他的企业的产品总能争取到更多的客户，那种在被人看来已经无法占领的市场他也有方法拿下。这点与董明珠做销售部长是一样的，所以，销售能力有时候是能够支撑起整个企业的发展的，销售人员的能力有时候是企业前进的最重要的推力。
销售渠道。渠道网络的建设前面已经提到过了，这点上企业不仅要重视，还要有用心耕耘和应对变化，尤其是在当前电子商务渠道如火如荼的现在。
关于企业管理信息的获取，费雪建议通过“闲聊法”去实现和验证，我觉得这是有必要的。
6、总结
静态为道，动态为术。
企业要有静态优势和动态优势。
静态层面说的是一个企业的核心竞争力和他的实力的综合反应。动态层面说的是一个企业目前暂时的发展情况。
我们投资的总要求，是追求一个基本稳定的业绩增速。也就是说要坚持两点:第一是长期都能够达到一个业绩增速。第二是这个增速要是掉下去还能再回来的。如果过度追求企业的动态，追求短暂的成长，而忽略的其静态，那么这个企业可能就现在增长一下，以后就不能增长了。
动态是赚快钱，而不能保证稳赚，具有诸多不确定性，亦即具有赌性在里面；静态偏向追求一种不败的能力，主要来自于行业的竞争格局的号召力、商业模式的天然底蕴、企业的竞争优势和经营能力，我觉得这个才是企业发展最内在和最长久的东西。
做基本面研究，我会把80%精力放在研究企业的静态上，动态方面占20%。在不败的基础上追求速胜，如果二者相矛盾时，应首要追求静态。不要只关注企业动态信息，静态的企业品质应该更是我们的追求。动态，是在追求这个终极目标过程中顺带的一个东西。
还是说华夏幸福，假设你在2011年9月买入（按收盘价算）了，但之后一年基本不涨，因为动态信息方面没有特别让人惊喜的地方。然而直到今年，今年的分红派现相对于2010年买入价有30%以上（分红率）了，而且股价方面也涨了15倍。所以追求静态可能是输短期而赢长期。
综上所述，我希望选择的股票能够天时、地利、人和兼具。当一个企业所处的格局是寡头的，宏观是景气的，企业的管理得很好，财务报表很健康，那么我相信这样的企业股价上涨就只是时间问题了。
延伸阅读:邱国鹭:价值投资者如何止损？
保罗·琼斯是我最尊敬的对冲基金经理之一，照片中，墙上贴着他的座右铭，Loser save rage losers（傻冒才在亏损股上摊低成本）。对于趋势投资者而言，止损不止赢是短线交易的第一法则，自不必多说。那么，对于价值投资者而言，应该如何对待亏损股呢？止损，死扛，还是越跌越买？
要回答这个问题，先回顾一下卖股票的三个理由：1、基本面恶化；2、价格达到目标价；3、有更好的其他投资。换句话说，价值投资买的就是便宜的好公司，所以卖出的原因就是：1、公司没有想象的好，2、不再便宜；3、还有其他更好更便宜的公司。这三个理由均与是否亏损无关。
许多人潜意识中把买入成本当作决策依据之一，常见的两种极端行为：1）成本线上，一有风吹草动就锁定收益；成本线下，打死也不卖。2）成本线上无比激进，因为赚来的钱输了不心疼；成本线下无比保守，因为本钱亏一分也肉痛。这两种极端都是人性中的“心理帐户”在作祟。
忘掉你的成本是成功投资的第一步。全市场除了你之外，没有人知道或关心你的买入成本，因此你的成本高低、是否亏损对股票的未来走势没有丝毫影响。保罗琼斯在判断哪些股票是Loser的时候，他并不是从自己的成本起算的，他是从股价的近期高点起算的----那才是人人都看得见的参照点。
忘掉成本，也就不存在亏损股和盈利股的区别，也就不会总希望在哪里跌倒就从哪里爬起来。许多人在某个股票上亏了钱，总想从这只股票上赚回来，结果是在哪跌倒就在哪趴着，反而错过了很多其他机会。投资就是个不断比较不同股票的过程，与成本无关。
熊市末期，价格已经显着低于价值了，常常吸引价值投资者买在底部的左侧，这时候止损就容易倒在黎明前的黑暗里了。然而，不止损，就有潜在的RuinRisk（毁灭性风险）的问题，不可不慎。所以，不止损是有很严格的前提条件的：1、必须是避开了各种价值陷阱；2、所买的股票有足够安全边际；3、所承担的只是价格波动的风险而非本金永久性丧失的风险。之前写的三篇博客《价值陷阱》、《成长陷阱》、《安全边际》和《真假风险》其实就是试图回答这样一个问题：什么条件下可以死扛，而什么条件下必须止损。对投资者而言，这是个生死攸关的问题。比尔米勒在辉煌了15年之后晚节不保，在第16年把前15年的超额收益悉数退还给市场的前车之鉴，值得每个投资者深思。
价值陷阱
价值投资最需要的是坚守,最害怕的是坚守了不该坚守的。金融危机时花旗从55元跌至1元的过程中就深度套牢了无数盲目坚守的投资者。关键是要避开价值陷阱。所谓价值陷阱，指的是那些再便宜也不该买的股票，因为其持续恶化的基本面会使股票越跌越贵而不是越跌越便宜。
有几类股票容易是价值陷阱
第一类是被技术进步淘汰的。这类股票未来利润很可能逐年走低甚至消失，即使PE再低也要警惕。例如数码相机发明之后，主业是胶卷的柯达的股价从14年前的90元一路跌到现在的3元多，就是标准的价值陷阱。所以价值投资者一般对技术变化快的行业特别谨慎。
第二类是赢家通吃行业里的小公司。所谓赢家通吃，顾名思义就是行业老大老二抢了老五老六的饭碗。在全球化和互联网的时代，很多行业的集中度提高是大势所趋，行业龙头在品牌、渠道、客户黏度、成本等方面的优势只会越来越明显，这时，业内的小股票即使再便宜也可能是价值陷阱。
第三类是分散的、重资产的夕阳产业。夕阳产业，意味着行业需求没增长了；重资产，意味着需求不增长的情况下产能无法退出（如退出，投入的资产就作废了）；分散，意味着供过于求时行业可能无序竞争甚至价格战。因此，这类股票的便宜是假象，因为其利润可能将每况愈下。
第四类是景气顶点的周期股。在经济扩张晚期，低PE的周期股也常是价值陷阱，因为此时的顶峰利润是不可持续的。所以周期股有时可以参考PB和PS等估值指标，在高PE时（谷底利润）买入，在低PE时（顶峰利润）卖出。另外，买卖周期股必须结合自上而下的宏观分析，不能只靠自下而上选股。
第五类是那些有会计欺诈的公司。但是这类陷阱并不是价值股所特有，成长股中的欺诈行为更为普遍。
这几类价值陷阱有个共性，那就是利润的不可持续性，因此，目前的便宜只是表象，基本面进一步恶化后就不便宜了。
只要能够避开价值陷阱，投资可以很轻松：找到便宜的好公司，买入并持有，直到股价不再便宜时、或者发现公司品质没你想象的好时，卖出。这是一个蠢办法，但正如《美国士兵守则》所说，若一个蠢办法有效，那它就不蠢。
成长陷阱
许多人认为，买股票就是买未来，因此，成长是硬道理，要买就买成长股。的确，最牛的牛股一般都是成长股；然而，最熊的熊股也往往是“成长股”。许多国家（包括A股）的历史数据表明，高估值成长股的平均回报远不及低估值价值股。原因就在于成长陷阱（Growth Trap）比价值陷阱更常见。
成功的成长投资需要能预测新技术走向的专业知识，需要能预判新企业成败的商业眼光，以及能预知未来行业格局的远见卓识。没有多年摸爬滚打的细分子行业研究经验和强大的专业团队支持，投资者就很容易陷入各种成长陷阱。
1、【估值过高】最常见的成长陷阱是过高估值（Overpay)--高估值的背后是高预期。对未来预期过高是人之本性，然而期望越高，失望越大。统计表明，高估值股票业绩不达预期的比率远高于低估值股票（中小板/创业板就是例证）。一旦成长故事不能实现，估值和盈利预期的双杀往往十分惨烈。
2、【技术路径踏空】成长股经常处于新兴产业中，而这些产业（例如太阳能、汽车电池、手机支付等）常有不同技术路径之争。即使是业内专家，也很难事前预见最终哪一种标准会胜出。这种技术路径之争往往是你死我活、赢家通吃的，一旦落败，之前的投入也许就全打了水漂，这是最残酷的成长陷阱。
3、【无利润增长】上一轮互联网泡沫，ProfitlessGrowth大行其道，烧钱、送钱为手段来赚眼球。如果是客户黏度和转换成本高的行业（例如C2C、QQ），在发展初期通过牺牲利润实现赢家通吃，则为高明战略；如果是客户黏度和转换成本低的行业（例如B2C电商），让利所带来的无利润增长往往不可持续。
4、【成长性破产】即使是有利可图的业务，快速扩张时在固定资产、人员、存货、广告等多方面需要大量现金投入，因此现金流往往为负。增长的越快，现金流的窟窿就越大，极端情况导致资金链断裂，引发成长性破产（GrowingBroke），例如拿地过多的地产商和开店过快的直营连锁（特别是未上市的）。
5、【盲目多元化】有些成长股为了达到资本市场预期的高增长率，什么赚钱做什么，随意进入新领域而陷入盲目多元化的陷阱。因此成长投资要警惕主业不清晰、为了短期业绩偏离长期目标的公司。当然互补多元化（例如长江实业/和记黄埔）和相关多元化（横向完善产品线和纵向整合产业链）另当别论。
6、【树大招风】要区别两种行业，一种是有门槛、有先发优势的，Successbegetsmoresuccess（成功导致更大的成功）；另一种是没门槛、后浪总把前浪打死在沙滩上的，Successbegetsmorecompetition（成功招致更多的竞争）。在后一种行业，成长企业失败的原因往往就是因为太成功了，树大招风，招来太多竞争，蜂拥而至的新进入者使创新者刚开始享受成功就必须面对无尽跟风和山寨。例如团购，稍有一两家成功，由于门槛低，一年内中国就有3000家团购网站出现，谁也赚不到钱。即使是有门槛的行业，一旦动了行业老大的奶酪引来反击，一样死无葬身之地，例如网景浏览器（Netscape）的巨大成功，树大招风，引来微软的反击，最后下场凄凉。
7、【新产品风险】成长股要成长，就必须不断推陈出新，然而新产品的投入成本是巨大的，相应的风险也是巨大的，而收益却是不确定的。强大如可口可乐，也在推新品上栽过大跟头。稳健的消费股尚且如此，科技股和医药股在新产品上吃的苦头更是不胜枚举。科技股的悲哀是费了九牛二虎之力开发出来的新产品常常不被市场认可，医药股的悲哀则是新药的开发周期无比漫长、投入巨大而最后的成败即使是业内专家也难以事前预。
8、【寄生式增长】有些小企业的快速增长靠的是“傍大款”，例如，有的是为苹果间接提供零部件，有的是为中移动提供服务，在2010年的“中小盘结构性行情”中都鸡犬升天，在2011又跌回原形。其实，寄生式增长往往不具持续性，因为其命脉掌握在“大款”手中，自身缺乏核心竞争力和议价权。有些核心零部件生产商在自己的领域内达到寡头垄断地位让下游非买不可，提高自己产品的转换成本让下游难以替换，或者成为终端产品的“卖点”（如英特尔），事实上自己已经具备核心竞争力和议价权、成为“大款”的，另当别论。
9、【强弩之末】许多所谓的成长股其实已经过了其成长的黄金时期，却依然享有高估值，因为人们往往犯了过度外推（Over-extrapolation）的错误，误以为过去的高成长在未来仍可持续。因此，买成长股时，对行业成长空间把握不当、对渗透率和饱和率跟踪不紧就容易陷入成长陷阱而支付过高估值。
10、【会计造假】价值股也有这个陷阱，但是成长股中这个问题更普遍。一个是市场期望50%增长的成长股，另一个是市场期望10%增长的价值股，哪个更难做到？做不到时，为避免戴维斯双杀，50倍PE的成长股和10倍PE的价值股，哪一个更有动力去“动用一切手段”来达到市场的预期？
各类价值陷阱的共性是利润的不可持续性，各类成长陷阱的共性是成长的不可持续性。成长是个好东西，好东西人人想要，想要的人太多了，就把价格抬高了，而人性又总把未来想象得太美，预期太高，再好的东西被过度拔高后就容易失望，失望之后就变成陷阱了。成长本身并不是陷阱，但人性的弱点中对未来成长习惯性的过高预期和过高估值却是不折不扣的陷阱。
安全边际
有安全边际的公司通常具有如下特点：
1、东方不亮西方亮，给点阳光就灿烂
有个段子说做豆腐最安全：做硬了是豆腐干，做稀了是豆腐脑，做薄了是豆腐皮，做没了是豆浆，放臭了是臭豆腐。未来N种情景，只要1条实现就赚钱，东方不亮西方亮，这就是安全边际。对未来要求太高的股票是没有安全边际的，正如《美国士兵守则》所说，必须组合使用的武器一般都不会一块运来。去年买工程机械时，心想：机械替代人工、保障房、城镇化、产业升级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、进口替代、国际化、走出去战略，哪一条能实现对工程机械都是利好，这就是东方不亮西方亮的安全边际。
2、估值低到足以反应大多数可能的坏情况
低估值是安全边际的重要来源。未来总是不确定的，希望越高，失望越多。低估值本身反应的就是对未来的低预期。只要估值低到足以反应大多数可能的坏情况，未来低于预期的可能性就小了。很多人说，高风险高回报，低风险低回报。其实，低估值所带来的安全边际是获得低风险高回报的最佳路径。价值1块钱的公司，5毛钱买入，即使后来发现主观上对公司的估值出了30%偏差，或者客观上公司出了意外导致价值受损30%，两种情况该公司仍值7毛钱，投资者仍不吃亏，这就是低估值带来的安全边际。
3、有“冗余设计”，有“备用系统”来限制下跌空间
安全边际好比工程施工中的冗余设计，平日看似冗余，灾难时才发现不可或缺，例如核电站仅有备用发电系统是不够的，最好还有备用的备用。现实生活中百年一遇的灾害可能十年发生一次，股市更是如此。铤而走险虽然能在许多时候增加收益，但是某天你会发现，“出来混，迟早是要还的”。零乘以任何数都是零，所以特别要警惕RuinRisk（毁灭性风险）。垃圾股如果没有更大的傻瓜接下一棒，股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了，骗子越来越多，傻瓜就不够用了，还不如在低估值和基本面的双重保险中寻找安全边际。
4、价值易估，不具反身性，可越跌越买
有安全边际的公司通常业务简单，价值易估，不具有反身性。索罗斯所说的反身性：股价下跌本身对公司基本面有负面作用，易形成自我强化的恶性循环。例，贝尔斯登股价跳水会导致交易对手“挤兑”，有反身性，故不能越跌越买；可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料，无反身性，故可越跌越买。
真假风险
一、感受到的风险和真实的风险
风险有两种，一种是感受到的风险（Perceived Risk），另一种是真实的风险（Real Risk）。股票暴涨后，真实的风险上升，感受到的风险却在下降，在6000点股市最危险的时候大家感受到的都是歌舞升平；股票暴跌后，真实的风险下降，感受到的风险上升，在2000点股市相对低谷时人们感受到的却都是凄风苦雨。
乘飞机和乘汽车相比，旅行相同的距离，乘汽车的死亡率是乘飞机的60多倍，但是有飞行恐惧症的人很多而害怕乘汽车的人却很少。乘飞机的PerceivedRisk大，但是真实风险小（出事的概率只有6百万分之一），所以卖航空保险是一门很好的生意。
二、暴露的风险和隐藏的风险
从另一个角度看，风险可以分为暴露的风险和隐藏的风险。我们要承担暴露的风险，因为人们已经避之惟恐不及，危险性已经反映在价格里了，承担这样的风险会有相应的高回报。相反，我们要避开隐藏的风险，因为人们还没有意识到它的存在，承担这样的风险没有相应回报。
911事件发生后，人们都不敢坐飞机了，其实9月12日与9月10日相比，暴露的风险大了但是隐藏的风险反而小了--之后的10年是美国航空史上最安全的10年。911之后数月，许多人以驾车代替乘飞机，反而在高速公路的车祸中比往年多死了1500人。
能否区分真假风险往往也体现了一家机构的文化和水平。1987年10月，美国股市一天狂泻23%，高盛的风险套利部门损失惨重，鲁宾微笑着对团队说，公司对你们充满信心，如果你们想加仓的话，那就去做吧。形成鲜明对比的是，其竞争对手SmithBarney在黑色星期一之后解雇了套利部门的所有员工。
其实，黑色星期一之后，暴露的风险很大，但是隐藏的风险不大；感受到的风险很大，但是真实的风险不大。能区分并利用这两种风险的不同，是成功投资的必要条件。
三、价格波动的风险和本金永久性丧失的风险
再换个角度看，风险还可分为价格波动的风险和本金永久性丧失的风险。当市场在5000多点时，股价天天向上，风平浪静，价格波动的风险貌似不大，但本金永久性丧失的风险却巨大；当市场在2000点时，股价跌跌不休，波涛汹涌，价格波动的风险好像很大，其实本金永久性丧失的风险却已急剧缩小。
美国的VIX指数，衡量的就是市场的波动性，每次市场的底部伴随着的都是VIX的高点，也就是市场波动性最大的时候。为什么人们常常会在底部斩仓呢？就是因为市场底部往往也是市场波动最剧烈的时候，而大多数投资者承担股价波动风险的能力是很弱的，并且常常在市场底部把波动性风险混同为本金永久性丧失的风险。
有个故事说一个失恋的人找到一个老和尚，他说师父啊，这个事情我怎么都放不下，老和尚就让他拿着一茶杯，给他倒热水，水满了烫到他的手，他就把杯子放下来，老和尚说，这个事情就跟这杯茶是一样的，痛了就放下了。很多人做股票也是一样的，涨了，爽了，就满仓；跌了，痛了，就清仓。低点低仓位、高点高仓位就是这么来的。其实，对于逆向投资者来说，最痛的时候，往往是最不该放手的时候。正如索罗斯所说，如果你承受不了失败的痛苦，就不要入市，因为没有人能够百战百胜。
然而，对于管理他人资产的职业投资者来说，市场波动的风险却是实实在在的风险，并且在客户赎回或者风控强制止损时，就会转化为本金永久性丧失的风险。所以，对于每一个基金经理来说，成功的前提是管理适合其投资风格的产品和找到适合其投资风格的客户群。
四、真假风险
人们常说高风险高回报，低风险低回报。其实，风险和回报常常不成正比。投资不可能不承担风险，成功的投资就是要承担那些已经暴露的、大家都感受到的、有相应风险折价但是真实危险性却很小的“假”风险。
来源：一只大鹏@雪球
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