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概述：
潘明先生素有TMT猎手之称，凭借计算机行业的一个科学科背景以及丰富的资本市场投资经历，对
TMT行业
的基本面创新趋势有着更强的一个洞察与把握力。投资理念上专注挖掘科技行业的阿尔法，遵循趋势判断与行业精选相结合的原则，偏好具有核心竞争力基本面能支撑长期驱动的优质公司。潘明先生相信TMT的行业成长空间巨大，专注研究能够确保当公司行业和市场出现阶
段性波动或突发事件时，能够理性的做出分析以及一个正确的应对措施。
我是一个海归：
在美国读的书，现在已经超过十年了。之前在国内的资管证券做过，在美国是做对冲基金，主要也是包括一些大宗商品的和一些权益的对冲的基金，在美国做的时候最感兴趣的专注科技的一些对冲基金，因为我本身就是学计算机出身的。我专注科技，现在确实是在Al时代，2014年就加入公司最早管的基金是国联安优选，从2017年的一季度之后连续八个季度第一大重仓就是现在市场特别喜欢的光模块龙头中际旭创。所以，我在这个行业确实已经很久，现在市场喜欢的一些东西我在七年前就已经长期持有很久的。但是后来因为有几年光模块整个通用服务器市场一般，所以下来后来也跑掉，反正现在
我还是有很多，这种东西我已经很早就参与过。
市场观点：
现在感觉整个市场跟春节前比当然好了很多，在麻将桌上就是有几个主要策略，就像TMT+红利+微盘+消费(医药)就等于大家在麻将桌上对手盘搓来搓去。以前是看你对基本面研究的深度，或者你找的专家的这种靠谱程度，专家的信息优势，但这个都现在都不重要，
现在多空就互相靠写小作文，你写一个我写一个，包括前两天的那个是像医药的那些。
当然它不算小作文，等于偷偷拍了一些机密文件，上个月的21号这个文件已经发布了，但可能要等18个月或者几年才有可能有效果的。可能有人21号已经布局结束了，然后把本文件发出来，你那天追进去的话，肯定会被深套。我感觉还是一个零和博弈游戏，当然比之前就去年跟今年春节前是感觉这个缩量的博弈相对好一些，而且整个量
化因为也经过了一些比较大的变化，就量化他们其实很惨，然后这块的资金包括
未来都很大不确定性，这是对公募是相对有利的，因为其实公募过去好几年一直基本上面临一个相对资金的一个囚徒困境，因为也没有什么新基金，基本上老基
金也在慢慢被赎回吧。
科技行业美有英伟达中有大华为，核心的贝塔还是Al，然后华为是卫星的。
当然华为也其实很大一部分也是跟Al相关的。整个科技市场当中的大项就是英伟达，华尔街利润预期是今年700亿，陆家嘴的预期今年800亿。然后明年的话，华尔街预期是大概是他们预期很保守，可能700亿涨10%+就800亿吧，但是陆家嘴的预期可能是最高到1100亿。陆家嘴的是华尔街的预期的核心差异，就是说华尔街相对就是更都会更保守一些。那陆家嘴就是直接就找是在微观层面就是比方：在一些代工层面或者说是C层面这些，但这些层面的话也是不是没有问题，因为等于是有些东西是可以出货的，但是不代表就进入收入当中，所以它有一定的延迟性。所以，我觉得最终是在华尔街跟陆家嘴的一个大家预期当中看等于是如果Al应用起来的话，可能更偏陆家嘴的预期。如果爆款的Al应用明年看不到可能是在相对更靠近一些华尔街预期，但是现在大家预期是华尔街的预期还是会慢慢往上抬的。同时大家也看到像特斯拉这种公司今年到现在已经跌了30%了，然后像苹果其实也不咋地，说明就是这个科技确实市场变化很大，因为等于是科技存量市场当中最大的是就是苹果跟是特斯拉。英伟达对于很多公司来说不一定是最大的客户，但是对于国内很多公司来说苹果跟特斯拉业务是占比是很大很多的。你也可以看到他们这两家巨无霸在Al的军备竞赛当中是明显的是落伍的，从股价当中也可以看到。跟Al相关的在科技里面也要看好出海的公司，
投资主线基本上就是英伟达链、
半导体设备
深层链、短剧。
半导体设备。半导体设备主要就是第六第七就是对标1980光刻的国产样机现在市场预期明年会出货。这其实很大程度上解决了一个担忧，因为大家担忧，因为美国的不断的加大制裁，在先进制程上可以用的光刻机的这种供给到了25、
26年会越来越少。对我们的不断的扩产，可能会带来一种压力，但是如果是对
标1980的这个国产机明年出货很大程度上会减少这方面的担忧。
过去一年半导体设备其实表现是不太好的，主要是市场非常担心华为体系内的半导体设备商叫鑫凯莱，因为它有非常核心的优势。未来国内半导体是代工的最大的客户，单一客户就是华为，然后他作为
华为系统
公司在设备的这种验证，因为其实对于很多大类设备公司，其实业绩是一个很大的壁垒，因为我是一个新公司，我做这个设备，我怎么能说服晶圆厂区适用我的设备，这很难的。除非有一些契机，当时因为在美国制裁，所以中国一些龙头的设备公司有这种机会，不然的话就很难做，是让比方像中兴这些是来验证你的设备。但是华为就不同，因为他自己很多就是有自己的晶圆厂，然后也对他外部的基本上也有很多影响力，所以它内部的这种设备公司在验证方面有巨大的优势，可以很快的验证好。而且有些产品也可以逆向工程也不用担心，如果是一定要正向设计，因为你未来也不需要对说是外部客户卖产品，因为现在就市场过去可能一年都很担心鑫凯莱可能对就A股上市的这种半导体设备公司造成比较大的影响，但是目前来看这个影响正在减弱，因为可能华为在鑫凯莱确实投入比较大，然后产出没有那么快。他们肯定也需要聚焦一些真正主要是真正中国有短板的事情，就必须要去卷这种中国已经可以做的这种半导体设备，所以这一块他们说的话，对半导体上市公司
是相对有益的。
Al的话，因为GPU也是一块芯片，就是原来的这种定律还是
摩尔定律
，芯片硬件按照摩尔定率不断进化。像服务器之间的光模块如果是更新也是需要跟项目定的，就造成了光模块的这种技术更新比以前快的多，因为以前就是反正通用服务器也正常的，像云计算没有什么特别大的爆发性稳定的增长，所以他这种比方从100G、200G、400这些就基本上是稳步的一个升级，稳步升级就造成光模块如果不降价的话，客户是没有很强的动力去升级的。他其实每次到升级的时候都是需要把价格降下来。然后这个产品，比如400亿才会放掉，但是在Al时代变化非常快，所以你在一个变化快的比方你从800G升到1.6T非常快的。期间如果是你本身有需求在拉动，所以不一定要降价这个产品才可以放量，就它本身就
有需求可以推动它放量，所以说它整个是盈利状况会比原来这种传统的在通用服
务器时代对光模块需求会好很多。这是我们需要注意到的，如果是光模块所属的不同的环境。可能后摩尔定理时代可能我们更注重的是皇氏定律，就说是Al芯
片性能是每年翻倍的模式。
Sora模型：
其实这一波Al因为整个整体的市场跌到一个底部+Sora模型的横空出世是非常大的一个催化性能。当然到这个时点，其实市场也有一点钝化，Sora真正的商业化(大家可以接入)的时间节点也是往后拖的。Sora就是文生视频，如果是只要你给一句话，一句话里有比方是英文的，你给他一个十个词的英文，它可以生成一个很漂亮的视频，但是其实他当中还嵌了一个所谓的文字描绘视频，因为你给他一个比方一句话就十个词。这里面是会相对比较干枯的，它其实很难说就通过这一句话来生成比方60秒钟的这种视频，他先把你这个一句话扩展到有100个字，也是一个文字描绘，然后才根据更详尽的描绘来做模型，来做推理，然后它的数据来源包括像youtube、哔哩哔哩、纪录片，因为欧美的纪录片它是非常严谨，他有些纪录片可以拍几年，他对有些动物或者大自然的，拍摄描绘是非常细腻的。所以逻辑上我感觉他可以推动对推理的需求是比较强的，
也可以刺激短剧的发展。
现在美国还是对英伟达的芯片有很强的限制，而且他这个限制有可能是比较硬性的限制。这样就大家就理解，可能H20是未来几年最先进的一个我们可以拿到的英伟达最先进的芯片，那这样的话就它未来的这种技术迭代后会有问题，你即使现在可以拿到了H20。即使它集群的效果比较不错，但是未来怎么办？未来如果就只能卡死在H20的话。可能还是要用异腾比较好，从我们跟专家的角度来说异腾因为他可以看到每年比方像去年可能销售有是100亿左右，很多都是有一种这种压货的状态，它是可能把压货压到这种经销商层面。如果是真正的国内大型采购实际的金额还是相对小于他披露的整体数据。涨价过程当中，你压货当然是好。但是如果今年910C出来的话，因为它910已经有两三年的历史
了，之前没有卖出去的910B的卡还是有一定风险的。
Scaling Law
是Al的第一性原则，硬件扩展越多，力量越大，硬件边际变化更多。从今年来看，还是硬件的边际变化更多，我们也看到，不管是光模块，不管是PCB就是它硬件的这种涨幅是远远好于像比方办公软件或者其他各种Al应用相关的一些东西的。就至少在A股非常明显，美股现在相对有一些变化，就是英伟达其实是从高位已经回调一些了，然后反而是慢悠悠的像微软接近或者创新高了。我感觉像微软这些软东西其实也没有差预期，基本上是有点低预期的，但是现在美股就是相对有一点从硬件往软件转的一种趋势。我觉得从实际上来说，
至少今年的话，24年的话还是硬件的变化更多一些。
颠覆手机的不是AVP，而是Al硬件，因为之前不是很多卖方都跑去美国买了很多的apple的vision，我一向是看空的。我觉得是未来颠覆手机的肯定不是AVP，我更多的还是喜欢像Al硬件这些东西。当然现在还没有看到一个特别爆款的东西。在AVP上我们都试过尤其像是我是有散光的，基本上他那个眼球追踪是根本就是没法追踪到我的眼球，那个镜片没有为你的散光定制的话这个产品
还是没法用的，所以而且整个这种感觉是
就一般般的。
光模块：
就是确实A股当中英伟达程度最高的还是光模块。其实光模块在是训练成本不高，或者是加GPU，或者提升光模块的这种性能：比方从400G提
升到800G，因为它的端口可以支持1.6T，那你一开始用两个800G的，然后过
一段时间
用1.6T的光模块。
所以这种提高光模块性的这种性价比是很高的，因
为它占比相对低一些。
光电转化跟整个传输速率也必须追赶芯片计算能力的增加，国内在全球的龙头那肯定是从N年前跟谷歌做起，因为他当时等于放弃了电信市场，就从相对小众的数通市场做起跟谷歌合作比较愉快，然后现在已经做到了龙头。英伟达它下面有个公司也是专门做整个是光模块的，但是占比相对比较稳定不算特别高，然后它里面就是有一些核心的一些光引擎是像国内采购的这块有一些可能五年
的主供协议吧。
协议结束之后，可能像旭创这些公司也可以开始做，但它整体光
引擎的觉得未来没什么大问题，因为到了1.6T可能还是用像那像硅光这些光引擎公司也还是可以参与的，但是到了3.2T的光模块时代，可能在3、4年以后吧，那时候是可能CPO技术更加优，但是CPO技术现在美国外的博通他对这方面是比较感兴趣，他可能在CPO时代影响力更大，但是像大客户像包括像谷歌这里，他们对博通在CPO时代的这种影响力还是有一些担忧的，因为等于是博通可能对整个的这种产业链的就影响力太大了，他们不太喜欢，所以CPO未来到底是
有利于像博通这种公司，还是传统的这种光模块或者光引擎公司就需要时间的等
待。
确实拥挤度相对还是比较高的。大家也很清楚，就是英伟达浓度最高的一些光模块公司。除了英伟达以外，像其他公司互联网巨头在不断的在扩大这种Al
服务当中对以太网相关的这种模块也会有很大的需求。
电子：Al相关的主要有昇腾还有就是中科院系的两家算力芯片公司，他们是英伟达在国内的主要替代。当然华为的异腾没有直接的那种标的。就是在计算机里有一些生成服务器的标的，但是在电子里面是没有，然后中科院系的这种芯片公司两家都是在A股上市，但是我相对更喜欢一家跟AMD关系更密切的公司，因为它相对有一些利润，它在超算领域一直还是做的不错，那至于他未来在这种
Al领域到底能做多好，可能还需要观察吧，但他有利润，所以估值还是可以的，
半导体设备。
当然半导体设备也是在发生变化，因为之前大家还喜欢先进制程敞口高一些的。
但是先进制程敞口高的一些公司去年的利润其实相对有一点低于预期，反而是成熟制程的国企非常全的一个表现更好一些，包括订单、利润都
好一些，所以我们现在这些不管是先进制程敞口高的和传统制程敞口高的都配置。
Al服务器龙头包括PCB这种龙头，其实这两个都是台资的。英伟达它整个产业链对A股的在国内的生产还是有一定担心的，包括像光模组公司都是在泰国在东南亚这种建厂，所以在英伟达产业链有台系背景是有优势的。当然那个台
系的服务器公司就是前两天报的财报是相对低于预期的，但是我觉得因为鸿海他
在台湾也开了发布会，他对今年的这种Al服务器预期挺高的。
所以市场还是对短期的实际预期有很高的这种容忍度的，因为你看美国SMCl超微它跟英伟达的关系可能更好一些吧，也需要说是担心，如果是超微他是不是在抢一定的份额，
A股也只有这些可以炒作。
计算机的话，主要就是华为异腾服务器产业链，因为不管是准备借壳的，因为华为的这种深层产业链还有不同的优先等级，不同的返点制度，所以我们可以从华为产业链服务等级看出公司的跟华为相关的业务占比，所以跟华为异腾关系密切的一些公司，不管你是在接口过程当中，或者是传统业务是做分销的一些边
缘上有一些公司，我们有参与。
国产软件，反正国产软件龙头就可以加了客观来说它。过去半年的表现都很一般，业绩其实也一般，刚刚说了微软的他自己的office其实也表现一般，而且其实坦白来说，微软的整个的是Al copilot的优势核心的优势在一个teams的软件里面不是在office里面，因为teams它是国外竞争很激烈，不管是什么google hangout，他们都有竞争，所以竞争越激烈微软做的越好，然后office没啥竞争的，所以微软的office这一块就做的一般般。包括我们都看过是比方office的excel里面的Al应用和WPS的excel的里面的Al应用，我觉得还是WPS相对更好一些。美国已经慢慢的说这股市已经好像从Al硬件开始往Al软件走，但是国内现
在还看不出来，我觉得这相对可能需要有一些耐心吧，
国产大模型，原来像有豆包，百度的文星，然后星火这些都还不错，但是反正最近我一直在用kimi吧，就kimi对这些国产大模型相对有一些有一定的影响，我个人反正也是用了kimi，因为你不管是在网页版还是手机版都可以做，kimi确实是不错，我觉得确实是值25亿美元这种估值的。我正好电脑上面有一个63G的上海八年级的物理课本。我就一下子就上传给kimi，然后马上问我说，kim你帮我就根据这一套是上海八年级的是物理教科书你帮我出一套题目，然后他就出
了大概是6、7道这种题目，然后我问他什么答案，什么东西他整个都没问题的，
所以他这个能力还是很强的。
单单从是文字的方面，我觉得他确实很强，kimi
值得关注。
然后其他的反应是应用软件在创意端，和Adobe对标有一些相关的
一些国国内的公司也可以看看。
短剧，因为全球短剧的浪潮是中国公司开创吧，因为就是它的领导是中国的公司开创的，所以我对这一块还是很有信心的，可能短期的这种利润还看不出来，因为它这个投流的这个成本很高，但是像realshort它今年就24年春节之后，它的是产能依赖于演员或者更依赖于这种编剧都有比较大的有一些可能翻倍的这
种扩展，然后它的经营的流水预期也是比较好的，比较看好的。
Al带来多模态竞争。反正但是游戏公司我觉得还是一般般，就是因为其实上市游戏公司他们的流水。你说他们有多好也不一定好，因为有一些像上海的一些非上市游戏公司，他们流水份额他们其实是在抢那些包括腾讯这些公司的也不
一定说是非常强吧。
新能源：
我有一个国内气候变化基金投新能源的，其他像国联安优选像国联安科技这些基金里面，因为去年吃亏了，因为新能源当时可能比较多，然后新能源去年暴跌，所以我现在这些传统的TMT基金都不配新能源，就是说中国是新能源技术领域的沙特，未来十年可能是整个东南亚成为中国的一个经济殖民地的十年。我觉得像泰国这个地方既是非常大的一个汽车生产国，对于日本来说是非常大的汽车消费国。所以对中国的这种电动车在泰国的这种发展，不管是在生产领域还是销量是非常关键的，如果中国汽车可以把泰国打下来，整个中国电动
车的这种出口可能就是这个局面可以完全打开。
我还是专注TMT，是一个A股科技战场上的特种兵，于我来看A股就四个战场：科技战场+消费战场+医药战场+周期战场。现在这种麻将说可能有四个麻将的问题是红利微盘TMT消费。那然后像半导体计算机通信互联网是长期配置
方向。
投资流程，其实没有啥变化，就是现在应该特别卷吧，反正还是信息来源还
是基本上专家来自于专家。
但是过去一两年，确实小作文越来越多。
我们当然绝
对我们从来不写小作文，但是我觉得小作文现在对是一些细分赛道对一些个股的
包括龙头公司有影响越来越大，这个怎么说，是就很多时候可能是看到小作文之后做一些。
因為小作文什么时候出来，你就可能被动的需要做一些研究。
当然，这就取决于说是我们看到小作文的这种优势，有些地方还是要多在各种比较清晰的群体，需要早一点看到小作文优势其实也比较尷尬，因为以前就通过研究或者找找专家就可以了。
但是现在。
讲究的是看到小作文的早晚的模式，我不知道未来
是什么样的发发展方向的模式。
选股方法，还是没啥變化。就选成长潜力大有一个竞争壁垒的公司吧，然后
可能是可以迎来这种业绩跟估值双击的公司。
1.想请教潘总就是怎么给TMT标的进行业绩测算和估值。
非常简单，比方你给光模块公司的估值那肯定是跟半导体公司的估值不一样，因为他们处于两个新的赛道。那半导体公司的估值又会发生變化，比如比方可能
几年前它是PS估值的，因为当时可能只有订单只有收入，但是研发投入很高，
利润不高。
现在相对行业成熟一些，大家都投入产出已经拿到订单、拿到收入、也有利润了。
现在越来越多半导体设备公司可以看PE，甚至有些公司可能今年的或者明年这种PE也只有20几倍。
对于A股公司有市场预期，那我们可能就需要通过多找专家获得一些是自己的这种预期判断，然后在这个自己的预期判断跟那个市
